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0当前，全球资本市场正在经历一场从“轻资产、高增长”向**“重资产、低淘汰”**的范式转移，这一趋势被统称为 HALO（Heavy Assets, Low Obsolescence）策略。国金证券策略分析师牟一凌在《实物即方舟》中率先提出，在 AI 颠覆式创新与全球秩序动荡的背景下，中国资产凭借其天然的实物生产属性，正成为全球投资者的避风港（方舟）。该观点认为，AI 虽然降低了信息处理成本，但也对轻资产行业产生了替代威胁；相反，AI 无法取代且极度依赖的能源、电力、矿产等重资产领域，因其进入壁垒高和资产稳定性强而获得重估。
牟一凌的核心逻辑在于，中国 A 股的营收分布相较美股更集中于采矿、制造等实体行业，且即便在相同行业内，中国企业的有形资产占比也普遍高于美股，这意味着中国资产在全球范围内最接近“实物生产属性”，具备不可替代的产能价值。基于此，他建议投资者超配上游资源（铜、铝、原油、黄金）、具备全球优势的设备出口链（电网设备、工程机械）以及底部反转的制造业（石化、煤化工等）。这一判断在宏观叙事上具有极强的号召力，但通过浦银国际、华西证券及爱建证券等机构的研究进行交叉验证，可以发现该观点既有深刻的洞见，也存在需要修正的局限。
从合理性（道理所在）来看，AI 叙事从“软件”向“基础设施”切换的确定性得到了广泛验证。华西证券指出，2026 年以来 AI 交易逻辑已由软件等轻资产转向电力、煤炭等实体方向，市场对 AI 的理解正从技术叙事转向基建约束定价。浦银国际也持有类似观点，认为 AI 正在侵蚀轻资本模式的价值基础，导致资金偏好从“软科技”向“硬科技”迁移。此外，爱建证券和国金电新组均强调了全球尤其是美国面临的老旧电网与能源短缺瓶颈，这使得作为能源底座的重资产成为了 AI 时代的“硬通货”。
牟一凌关于“中国资产即 HALO”的论述，在地缘政治和资产质量维度也得到了支持。银河证券和爱建证券均提到，美以伊争端升级引发的能源市场震荡，强化了实物资产的避险逻辑与战略价值。更深入的分析显示，中国制造业的投资高峰晚于美国几十年，这意味着中国的存量设备更新、技术标准更高，在 AI 时代的物理承载力更强。这种“新且强”的资产特征，验证了牟一凌关于中国产能价值具有不可替代性的判断。
然而，交叉验证也揭示了牟一凌观点中可能存在的问题。首先是推荐范围可能过宽，模糊了 HALO 的严苛标准。牟一凌在推荐中包含了“非银金融”和“消费回升通道（食品饮料）”。但华西证券在量化筛选 HALO ETF 时，明确剔除了金融与地产板块，认为其财务结构与重资产、低淘汰的逻辑不符。爱建证券在构建组合时也因“资产偏轻”或“盈利稳定性存疑”剔除了部分消费标的，认为单纯的行业复苏并不等同于 HALO 逻辑。
其次，牟一凌的建议在一定程度上忽略了部分行业的“拥挤度”风险。他强烈看好电网设备板块，但华西证券提醒，该板块的拥挤度已达 2020 年以来的 100%分位数，参与难度和博弈风险极大。在这种极端拥挤的情况下，即便逻辑正确，股价也可能因预期过满而出现剧烈波动，相比之下，涨幅较小且同样符合 HALO 约束的锂电池等板块可能更具补涨潜力。
最后，在资产质量的深度比对上，牟一凌强调中国资产“重”的优势，但可能低估了现金流质量的差异。爱建证券指出，虽然中国资产“重”且“新”，但从自由现金流（FCF/总资产）来看，美国 HALO 龙头（如埃克森美孚）的造血能力和马太效应依然显著优于中国同类标的。此外，技术路线颠覆的长期威胁也不容忽视。尽管重资产是壁垒，但如果固态电池等下一代技术实现非线性突破，现有的庞大产能（重资产）反而可能变成“沉重负债”，这在宁德时代的生态研究中已被视为核心风险点。
综上所述，牟一凌提出的“实物即方舟”为 AI 时代的投资指明了一个重要方向，其核心逻辑得到了市场数据和同业研究的有力支撑。但在实际操作中，资深投资者应审慎过滤掉金融等非实物板块，警惕电网等高拥挤赛道，并需密切跟踪 2025 年报中的资本开支与折旧数据，以验证资产的真实利用率和先进度。实物资产确实是方舟，但投资者仍需在狂热中甄别哪些资产是真正的“硬核壁垒”，哪些只是披着实物外衣的周期博弈。
以下是本文分析所依据的的文献来源：
- 国金证券（牟一凌策略组）：《中国即HALO，实物即方舟》——核心理论来源。
- 华西证券：《HALO逻辑下，哪些ETF受益？》——量化筛选与拥挤度验证。
- 爱建证券：《寻找中国的HALO资产》——中美资产质量深度对比。
- 浦银国际：《HALO策略崛起，AI是否仍是主线？》——美股叙事切换验证。
- 银河证券：《HALO交易与美伊局势升级》——地缘政治与港股联动验证。
- 国金证券（电新组）：《电网设备登上HALO舞台中央》——行业基本面落地验证。
