EP182 云经济学：Azure和Google Cloud风险调整后最便宜，CoreWeave最贵

🔥【核心洞察】

Azure和Google Cloud风险调整后定价最具吸引力：汇丰银行对主要云服务提供商进行基准分析后发现，Microsoft Azure和Google Cloud在风险调整后估值最为吸引，而CoreWeave则被视为最昂贵。
ROIC差距悬殊：AWS领跑，OCI和CoreWeave仅个位数：2027年预期ROIC方面，AWS以18.9% 领跑，Google Cloud为16.0%，Azure为14.6%；而Oracle云基础设施和CoreWeave仅为个位数。
2028年预期EV/EBIT：Google Cloud最低（10.1倍），CoreWeave最高（27.0倍）：Google Cloud以10.1倍位居最低，Oracle为14.0倍，Azure为14.1倍，AWS为18.2倍，CoreWeave高达27.0倍。
客户集中度风险：OpenAI和Anthropic占多家云平台约50%的RPO：汇丰指出，OpenAI和Anthropic两家客户合计占OCI、Azure、Google Cloud和AWS约50% 的剩余履约义务（RPO），构成高度客户集中风险。
AWS短期合同敞口更大，再租赁风险更高：AWS的RPO覆盖未来12个月收入的2.5倍，而Azure和Google Cloud为3.4倍；CoreWeave和OCI的RPO覆盖期分别长达6.4年和18.8年。短期合同虽价格较高，但再租赁风险也更高。

🔍【章节索引】

一、投资资本回报率：AWS领先，OCI和CoreWeave落后

汇丰预计2027年ROIC方面，AWS以18.9% 位居首位，Google Cloud为16.0%，Azure为14.6%，而Oracle云基础设施和CoreWeave仅为个位数。Azure、AWS和Google Cloud因提供通用型云服务而非商品化GPU专用云，获得了更高的回报。

二、估值对比：Google Cloud最便宜，CoreWeave最贵

在2028年预期EV/EBIT上，Google Cloud以10.1倍为最低，Oracle为14.0倍，Azure为14.1倍，AWS为18.2倍，CoreWeave高达27.0倍。在EV/RPO指标上，OCI最低为0.45倍，CoreWeave为0.92倍；Azure为2.87倍，Google Cloud为2.17倍，反映市场对其利润率和执行力的信心。

汇丰认为，在风险调整的基础上，Microsoft Azure和Google Cloud的定价最具吸引力。

三、剩余履约义务：合同期限分化明显

AWS的RPO覆盖未来12个月收入的2.5倍，而Azure和Google Cloud为3.4倍；CoreWeave和OCI的RPO覆盖期分别长达6.4年和18.8年。短期合同价格较高但再租赁风险也更高。

四、主要风险：客户集中与融资压力

客户集中风险：OpenAI和Anthropic两家客户占OCI、Azure、Google Cloud和AWS约50% 的RPO。
CoreWeave和OCI面临更高的融资风险。
Oracle估值虽具吸引力，但净债务/非GAAP EBIT（2027年预期：3.6倍）较高，存在中等程度的财务风险。