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1本期要点
· Anthropic 上市前数据泄露：2025 年营收 46 亿美元、真实净亏损约 80 亿美元，却已锁定未来十年 5180 亿美元算力与基础设施支出，其中 80% 不可撤销。
· 客户结构高度不对称：近四分之一营收来自两家客户，且多家最大客户并未签长期合同，理论上可随时削减或停止支出。
· 算力承诺的另一面：亚马逊、Alphabet、微软既是股东又是供应商，循环融资把双方的风险绑在同一根绳上。
· 市场只剩一根支柱：标普 500 的市场广度为互联网泡沫以来最差，约 86% 个股处于熊市，指数涨幅与每股收益增长高度集中于 AI。
· 产品端对照：OpenAI 的 DOTS 与 Meta 的 Muse 已在永远在线助手上正面竞争，而企业支出正从最贵的前沿模型转向更便宜的开源权重方案。
· 技术侧新节点：Tavis 的 Griffin 让视觉图灵测试逼近通过，决定成败的关键变量是时延。
