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0这期的主题是聊一聊价格腰斩的比特小鹿（小鹿）是被市场错杀了吗？
昨天很多美股，尤其是加密货币概念股出现了普跌的情况。特别夸张的，比如像比特小鹿甚至直接出现了腰斩，价格腰斩的小鹿是被市场错杀了吗？
【活动信息】
分享主题：价格腰斩的小鹿是被市场错杀了吗？
时间：20:00（UTC+8）2025年11月14日
常驻嘉宾：
Odyssey 推特 @OdysseysEth
Zhen Dong 推特 @zhendong2020
Peicai Li 推特 @pcfli
【音频时间戳】
- 02:39 - 05:08Peicai Li 分析股价暴跌原因。提出股价暴跌与财报中因会计规则导致的净亏损、比特币价格下跌、矿场火灾及发行新可转债等多个因素有关，但认为市场反应过度。
- 05:08 - 09:43Peicai Li 深入剖析利空因素。逐一反驳财报亏损的实质危害，强调公司低成本挖矿优势和在熊市中的抗风险能力，并提及向AI转型的潜在增长空间。
- 12:49 - 16:16Odyssey提出反驳。从机会成本角度质疑此投资机会的性价比，认为在更广阔的市场中，比特小鹿的预期收益率和时间周期并不具备吸引力。
- 18:56 - 20:20Odyssey质疑其垄断性。严格界定“垄断”定义，并对比特币矿企行业的商品化属性提出疑问，认为其不具备垄断资产的核心特征。
- 20:45 - 21:40Zhen Dong分析矿企运营杠杆。解释矿企利润相对于币价变化的非线性关系，即币价下跌会导致利润以更大比例收缩，反之亦然。
- 26:50 - 30:00Zhen Dong从行业周期角度分析。当前矿企并非处于舒适的周期节点，难度快速增长而币价下跌，此时建仓矿企标的容错率较低。
- 30:25 - 33:39Zhen Dong讨论投资与消费行为。将此类投资类比为“消费”而非严格意义上的投资，不符合核心投资框架，且仓位过小意义不大。
- 36:00 - 37:50神鱼界定投资行为性质。认同此操作更多是源于“老矿工”情怀的消费心态，是对过去的一种致敬，并违反了投资的第一原则——垄断性。
- 37:50 - 40:07神鱼质疑投资时机。将当前形势类比为历史上风险出清前的阶段，认为购买此类“期权”为时过早，存在时间风险。
- 42:40 - 46:40反思与总结。Peicai Li 和神鱼反思此次决策可能存在的认知偏差和路径依赖，承认违反了“只投垄断资产”的核心原则。
【space金句】
💡 市场有一点overreaction，有可能会有一点认知偏差，或者说认知折价的机会在里面。
💡 有垄断地位的资产或者企业，它的利润增加以后，优势至少不变，甚至还能继续增加。
💡 小鹿这种机会有一点点太随意了，不太像是真正能够放上场的球员。
💡投小鹿的这个标的违反了我们投资的第一条原则，就是不垄断的，我们不投。
【要点精选】
- Peicai Li 推特 @pcfli
首先引起注意的是股价出现了非常大幅度的调整，从高点下跌了约60%。仔细分析了几个可能的原因：
1、第三季度财报显示有巨额净亏损，但这主要源于会计规则调整，因为公司可转债随股价上涨而价值增加，这在账面上记为负债增加导致的亏损。实际是债权转股权，增强了公司的抗风险能力，应是中性甚至偏好的消息。
2、比特币价格下跌对所有矿企都有影响，但由于自建矿场且电费成本低，矿机也已更新至最新型号，挖矿成本具有优势，很难关机，净利润的损失有缓冲保护。关于矿场着火事件，是建设中场地因施工问题导致，仅烧毁两栋厂房，内部无矿机，主要价值的电气设备未受损，实际损失有限。
3、公司计划发行新的可转债，主要用途是回购旧债，若能在熊市前融到资金，将增强现金流能力，便于囤积更多比特币，并非利空。综合来看，公开信息与股价暴跌幅度不匹配，市场存在过度反应的可能，产生了认知折价的机会。
比特小鹿在海外矿场领域，其规模、管理水平和技术能力具有一定优势，某种程度上具备垄断地位。若中国再次出台禁止挖矿的政策，该公司将成为最大受益者。因此，其股票不仅包含比特币看涨期权，还隐含了对中国政策的期权。
同时，公司向AI算力中心转型的尝试也颇具想象空间，建设低成本数据中心的能力可能在未来形成成本优势。在操作上，倾向于将其视为比特币的长期看涨期权，采用分批建仓的策略，而非一次性重仓。承认此决策带有一定的实验性质，仓位很轻，并反思了可能存在的愿望思维和对他人行为的跟风影响。
- 神鱼推特 @bitfish1
倾向于将购买比特小鹿的行为界定为一种“消费心态”或对过去未实现历史的一种致敬。作为老矿工，曾在类似路径上赚过钱，当看到具有一定不对称性的机会时，容易手痒，唤起对过去美好过程和结果的回忆，从而导致此次决策。这一操作从根本上违反了投资的第一原则，即不投资不具备垄断性的资产。比特小鹿显然未达到垄断地位，尽管有潜力，但依据现有框架，它并非合格的标的。
从投资时机的角度审视，当前市场阶段类似于历史上重大风险刚刚爆发但尚未完全出清的时期。在此阶段购买长期的看涨期权为时过早，因为时间的损耗成本很高。真正的底部可能尚未到来，此时介入面临较大的时间风险。尽管仓位不重，亏损法币的概率不大，但亏损比特币本位的概率是存在的。
最终，此次决策是路径依赖和违反核心原则共同作用的结果，值得深入反思。
- Zhen Dong 推特 @zhendong2020
从行业周期角度分析，当前并非投资矿企的舒适时期。比特币价格从高点回落，而全网算力难度在过去几个月快速增长，这意味着矿工的收益正在被快速摊薄。在这种“下跌中继”的市场环境下，投资一家矿企，即使它确实被市场错杀，也意味着是在一个不利的大周期中，试图捕捉一个不确定的小周期反转，容错率非常低。
将此类投资行为与严格的“投资”框架进行区分，认为其更接近于“消费”。遵循的投资理念是集中仓位于少数最优质的核心资产，如同一个球队只能派五名主力上场。比特小鹿这类机会更像是发展联盟的球员，不符合上场标准。以极轻的仓位进行交易，其意义不大，更多是满足心理上的消费冲动，带有随意性和跟风色彩。
因此，当前阶段更适合对矿企类标的进行研究并逐步退出，保留现金，而非逆势建仓。
- Odyssey 推特 @OdysseysEth
坚决反对将此视为一个优秀的投资机会。首先从机会成本角度出发，假设这个标的在未来一至两年内有30%的上涨空间，那么此决策的前提是，在此期间内找不到其他更好的投资机会。然而，无论是在加密货币领域还是传统股票市场，都存在大量潜在回报更高、确定性更强的机会。相比之下，这个机会的性价比很低。
从根本上质疑比特小鹿的“垄断性”断言。垄断资产的核心特征在于其利润增长能巩固乃至增强其竞争优势。而比特币挖矿行业更接近于大宗商品式的标准化竞争，当利润上升时，竞争者会迅速涌入，侵蚀其利润率。因此，该标的并非垄断资产。若看好比特币，直接购买比特币或其期权是更纯粹的选择。
投资者需要警惕自身的认知偏差，如确认性偏见和禀赋效应，不能简单地认为“市场错了而自己对了”。一个高质量的决策应建立在与更广阔时空中的其他机会比较的基础上，而非孤立地看待单个标的的涨跌。
【关于E2M Research】
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