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0就在今天，俱乐部里的投资人朋友们在聊产品配置的时候，对于CTA竟然产生了极大的分歧。
有人觉得CTA配置价值犹在，是组合里不可或缺的一部分，
也有人认为CTA很拉胯，配置价值不高。
对于后者，其实是可以理解的，主要是以下两点原因：
一方面，从今年看，整体收益上确实跟股票策略差距不小。
另一方面，CTA策略内部分化也比较大。虽然中长周期趋势、短周期趋势、截面和混合四类主流CTA均斩获不错的成绩，但分化也不小。
从具体CTA管理人来看，业绩分化的特征则更为明显。好的能做到70%以上，放在量化里都是前排的存在，而表现不佳的亏损同样可以超过-10%。
当然，没跑赢股票策略和市场beta有极大的关系。
今天我们来聊聊第二点，今年CTA的业绩分化这么大，原因到底是什么？
如果一句话总结就是，今年的市场“太不一致”，趋势、波动、跨品种主线都在变，CTA的底层风格本身就是高度分化的，所以同样是CTA策略，其实做的完全不是同一件事。
展开讲讲。
首先，今年以来，尤其是前三个季度，商品市场环境本身就割裂。
各品种的趋势断断续续，以趋势策略为主的CTA表现差异就会被拉大。具体看，今年商品的主线是原油强 → 有色分化 → 黑色震荡 → 农产品剧烈轮动 → 贵金属年中爆发后又突然掉头。
具体体现为：
- 趋势周期短、假突破多，不同模型的止损、入场规则差异被无限放大。有的模型“追短趋势吃到肉”，有的模型“追长趋势吃假突破”。
- 品种贡献极不均衡，今年靠贵金属和部分农产品能吃到大趋势；而如果模型权重偏能化、有色，今年就很容易因为踩不准而吃不到。
所以同样是趋势CTA，有人能拿95分的高分，有人则考40分不及格。
以拿高分的一家管理人为例：主观趋势为主，套利为辅，品种主要做农产品，保证金比例在30-40%，进攻性比较强。不做日内交易，持仓周期2周到3个月。今年就比较好的抓住了农产品的趋势机会，所以下半年业绩跑的比较好。
再者，波动率风格和趋势风格出现风格反向
我们都知道趋势策略是需要方向的，而今年各品种虽然有阶段性的趋势出现，但整体流畅度比较低，日内频繁出现大幅反向波动。这样的环境下，趋势跟踪策略压力就比较大，净值容易出现急涨急跌。
而波动率策略需要事件波动或者隐波错价，今年股指和部分商品的隐波结构就特别肥美，这也导致期权/波动率CTA策略爆发。
其实CTA内部风格本身就是“方向 vs 波动率”的对立面，今年两个风格分化异常明显，这也是CTA分化的主要来源。
还有一点也不能忽略，就是跨品种主线轮转太快，持仓偏好差异被放大。
今年 CTA 的大行情来自品种选择，而不是趋势强度。贵金属整体来看都处于强势期，而能化、农产品、黑色也均有不同程度的阶段性行情。比如受益于反内卷以及雅江工程的焦煤和玻璃，在7月份迎来一波强势拉升。
对于品种多样化做得好的管理人，则能轻松踩中几个大腿。典型的比如这家管理人：
策略是量化CTA，趋势策略为主，交易覆盖股指、商品和国债等多期货品种，趋势、期限套利、截面多空多策略布局，全周期覆盖。从今年的表现看，所有资产均贡献正收益。
几乎可以说是用期货做了一个多资产策略。
而那些品种覆盖比较窄的，比如偏金属或者偏黑色，那么可能只吃到那部分行情红利，其他时间则表现平庸，甚至亏损。
如此看来，单靠选品种，各家就能产生巨大的差异，而品种权重、风控、敞口预算上的不同，也远比我们想象的要大得多。
最后，还有一点经常被大家忽略的，就是风控模型，同样也是“快变行情”的关键分化来源
虽然每家管理人都说自己风控严格，但实际做起来还是差别比较大的。
比如对于今年反复的行情，趋势出现、回撤、再出现的频率加快，有些管理人的模型就可能会自动降杠杆。
而对于趋势的出现，各家反应也不同。有的模型能能迅速重新加仓、有的则加不回来，所以这样的周期差异就会被放大。
因此，风控无法决定收益的上限，但可以托住回撤的下限。所以看上去逻辑一样的两个CTA产品，靠风控今年也能拉开20~40点的差距。
总结来看，今年来商品各品种趋势不连贯、波动率CTA和趋势CTA风格相反、主线品种切换快，是CTA业绩分化格外显著的“三大主谋”。
说到这，肯定有投资者持怀疑态度，既然CTA都分化这么大了，我们还有配置的必要吗？
这个问题因人而异，当然对于想要提升组合健康度的投资者来说，配置价值当然还是很确定的。
以今年极度的分化状态来讲，反而说明CTA这个赛道内部风格极为丰富
分化大说明不同策略风格之间的差异大，可以进一步提升投资组合的非相关性。另外今年的分化也说明，这些子策略风格受市场影响的方式完全不同，也就是我们常说的赚钱逻辑，因此它们之间的相关性更低，而这也恰恰是我们做资产配置的投资者最想要的东西。
从这个角度看，今年的分化行情反而比那种“要赚大家一起赚，要亏大家一起亏”的年份更值得配置。
最为重要的一点，CTA的核心价值一直不是收益高，而是不相关+强防守
作为危机阿尔法的CTA，其实配置的意义本不在于赚不赚大钱，而是在极端环境里提供市场上最少见的独立回报。CTA的根本角色，就是在股票、债券都不行的年份里，能够作为最可靠的第三支柱。
为什么这么说？
长期来看，CTA与其他产品类别的相关性均不高，与股票私募的相关性约0.6，与债券私募的相关性则仅0.15。
所以当黑天鹅事件爆发，既可做多又可做空的CTA就有能力在危机时期实现正回报，一定程度抵消股票或者债券资产的风险。
可以看到，在2015年下半年、2018年、2021-2024年以及今年4月份，A股波动较大但收益欠佳的时期，CTA均有着不错的赚钱机会。
当然这些只是表象，更深层的原因，是收益来源的不相关性。
CTA的收益来源不是宏观经济，也不是企业盈利，而是价格趋势、波动结构、微观结构错价、跨期和跨品种的错配，而这些都跟股、债所依赖的经济周期几乎没什么关系了。
