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11✨本期简介
大家好！欢迎收听本周的宏观七日谈。
上周全球市场迎来显著回调，美股、A股同步承压，市场对AI泡沫破灭的担忧成为核心导火索。
这场回调是多重因素交织的结果：一方面，AI泡沫的脆弱性逐渐显现，经济走弱、商业模式缺失、债务风险累积等问题引发市场疑虑，但多方利益绑定让泡沫仍具强刚性；另一方面，美股进入三季报后的政策空窗期，年末获利止盈与联储官员的偏鹰派言论，进一步加剧了市场震荡。
美联储12月降息预期的反复波动成为市场焦点，从最初的90%跌至30%后，因核心官员表态重回70%，凸显出货币政策背后的政治博弈逻辑。与此同时，美国中期选举临近，特朗普支持率下滑，通胀、失业等问题加剧社会分裂，政策走向更趋复杂。
国内市场则呈现不同图景，货币宽松逐步淡化，财政政策成为发力主力，税收增长与支出结构调整并行。消费领域更是出现明显转型，商品消费透支后，服务消费迎来崛起契机，地方政府通过放假、举办民间赛事等方式丰富供给，为经济增长注入新动力。接下来，让我们一同拆解这些宏观事件的核心逻辑与未来走向。
⏳时间轴
一、全球市场迎来回调的一周
• 美股：标普500单周跌2%，纳斯达克11月以来累计跌6%，是4月依赖的最大三周跌幅；高Beta动量股成重灾区，Robinhood市值蒸发1/4、Coinbase跌近1/3、Palantir跌23%，平均跌幅超30%，是2022年底后最差一周。
• A股：全周大幅下跌，上证指数周五单日跌近100点，创业板指跌6.1%、北证50跌9%、科创50跌5.54%，受外围市场波动传导影响显著。
• 加密货币：比特币（高Beta资产代表）从10月初12.6万美元跌至近8万美元，一个半月跌幅超30%，反映市场情绪与流动性收紧态势。
二、关于AI泡沫的探讨
1、泡沫有存在的必然性和特殊性
• 与2000年Dotcom泡沫差异显著：前者如“老鼠”（小规模分散破坏），后者如“大象”（规模庞大、影响全局，参与主体、经济影响、盈利状态均不同）。
• 多方存在吹泡沫动力：科技企业为避免被淘汰“all in AI”；金融机构借宽松流动性逐利；媒体靠流量传播加速泡沫；美国民众养老金绑定AI股票；美国政府借泡沫强化美元、吸引外资、助力化债。
• 相比Web3、元宇宙，AI泡沫更“坚硬”：应用场景更可见、新模型落地更快，用户感知更直接。
2、泡沫的脆弱性隐患
• 经济走弱：美国就业、消费、服务业、制造业、房地产数据全面疲软，将冲击相关企业营收与资本开支（如Meta因收支缺口遭分析师质疑）。
• 商业模式缺失：过度投资三年未形成平台级应用，收入与投资缺口巨大（如OpenAI年收140亿却计划万亿级资本开支，2026年拟上市）。
• 债务与关联风险：企业依赖高利率私募信贷融资，大厂与中小算力企业“循环融资”，类似08年影子银行风险；叠加电力约束、资产折旧等问题，链条断裂风险加剧。
3、泡沫的影响与趋势
• 泡沫破灭并非坏事：历史经验显示（铁路、电力、互联网），泡沫破裂后行业标准统一（如铁路轨距、时刻表）、成本下降，将催生真正创新。
• 短期难破：多方利益绑定下泡沫刚性强，短期回调不足以撼动，但其脆弱性将随时间逐步放大。
三、美股年底回调的季节性因素
• 财报空窗期：三季报结束至年报启动期间，经济政策真空，A股、美股均易波动。
• 年末市场特征：基金经理提前休假、联储偏鹰派声音扰动，叠加年内标普500仍涨12%，投资者获利止盈意愿强烈，加剧回调。
• 企业家言论催化：Sam Altman等高管的傲慢回应、企业CFO提及政府救助等言论，进一步放大市场担忧。
四、美联储降息争议与流动性博弈
• 降息预期反复：12月降息预期从90%跌至30%后，因纽约联储主席威廉姆斯表态回升至70%，直接推动周五美股大涨。
• 政治干预特征明显：联储官员言论缺乏一致性，受美国中期选举、特朗普支持率等政治因素影响，被指存在“操纵市场”嫌疑。
• 数据失真与政策困境：政府关门导致就业数据延迟公布，9月非农新增就业11.9万（后续或下修），失业率已达联储年末预期的4.5%，但政策决策优先服务政治目标。
• 最终趋势：为维持AI泡沫与市场稳定，联储12月降息“板上钉钉”，QT结束已成定局，流动性宽松不可停。
五、关于美国政治与特朗普中选压力
1、特朗普的执政困境
• 支持率下滑：从47%跌至38%，核心原因是通胀高企（商品CPI较去年低点涨3%）、生活成本上升（医保费用翻倍、食品券减半）、失业问题凸显（无就业繁荣）。
• 中期选举风险：共和党在众议院仅5席优势，19个摇摆席位竞争激烈，历史数据显示总统所在政党大概率丢失众议院控制权（二战后20次中选15次失利）。
• 社会分裂加剧：Baby Boomer世代受益于AI泡沫与流动性宽松财富增长，而Z世代面临学费上涨、学生贷取消、房贷/房租高企、就业难等问题，贫富、代际分歧扩大。
2、Trump如何政策应对？
• 中选优先政策：计划通过减税安抚富人、发放2000美元关税返利支票补贴穷人，财政扩张+货币宽松或导致明年通胀反弹。
• 关税调整：为降通胀，已取消部分农产品关税、对华关税降10%，明年或因芬太尼合作全面取消相关关税。
• 盟友绑定：要求盟友加大对AI泡沫叙事支持，助力美国化债与特朗普中选。
六、中国财政货币政策转向
• 政策重心切换：货币宽松淡化，强调财政先行，央行恢复债券购买配合财政工具（5000亿新行政金融工具、债务限额内新增债券）。
• 财政收支特征：税收收入增长（个税增11.5%、证券交易印花税增88.1%），支出增速回落（10月一般公共预算支出降9.8%），地方支出降幅（-11.9%）显著高于中央（-1%）。
• 融资与信贷放缓：10月新增社融同比少增5970亿，M1、M2增速回落，以旧换新政策力度减弱，信贷资金使用效率下降。
• 降息概率有限：除非美联储大幅降息引发人民币升值压力，否则央行更依赖财政发力，银行息差已企稳（三季报1.42%），无需金融让利。
七、中国消费趋势：从商品到服务的转型
• 商品消费透支：车、家电、手机等耐用消费品经补贴后需求饱和，透支效应显现。
• 服务消费崛起：需求端（居民更注重“吃住行玩”）与供给端（地方政府推秋假/雪假、举办足球赛、荒野求生等民间赛事）双向发力，服务消费增速（5.5%-6%）显著高于商品消费（不足3%）。
• 未来政策方向：扩大特定群体消费券补贴（3岁以内儿童、失能老人家庭），强化养老、教育、医疗等公共服务保障，通过中央加杠杆提升居民消费能力，形成“消费-就业-增长”正循环。
📅录制于2025年11月23日
[宏观七日谈]，经济/政策/投资/海外，每周一讲。
