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0朋友们，早上好，周三早上的7点30分，我们准时相约。
在2003年的伯克希尔股东会上，巴菲特与股东们再一次针对“回购”和“收购”的话题，展开了一番交流。
@股东提问：在什么情况下，伯克希尔会考虑将资金用于股票回购计划，而不是留着用于未来的收购。
@巴菲特回答：我们在20年前就说过，我们的偏好是收购企业。
我们希望增加高质量的生意，让管理人员的素质与我们已经拥有的相当，并且价格合理。这是我们的首选。
如果我们认为伯克希尔被严重低估，而且我们认为用这笔钱收购企业的可能性很低，我们会回购股票，我们可能无法回购大量股票，但只有在我们认为股票的售价明显低于内在价值时，我们才会回购股票。
内在价值没有什么神奇的数字，内在价值是一个范围，查理会说出一个与我所说的不同的数字，但如果我们现在把它们写在一张纸上，我们的范围会很相似，但它们不会完全相同。
因此，我们会留下一个很大的安全边际，并希望在一个是明确的折扣下回购，对我们来说，希望是我们可能计算出的内在价值的较低水平。
回购不是我们的首选。当我们可以为伯克希尔增加好的业务时，我们更愿意增加这类业务，我们喜欢这样做。
但如果我们可以通过回购增加每股的内在价值我们将回购股票，我认为这不太可能发生，我们不会在这样的时候找到机会来回购。
但它未来可能发生，在2000年3月它几乎要发生了，然后事情发生了非常非常突然的转变。事实上，我认为我们1999年的年度报告是在3月12日周五晚上或周六早上发布的。就在这一天，纳斯达克创下历史高点，伯克希尔创下历史低点。第二天早上在互联网上我们说，我们可能会在这些价格水平上回购回购，但我们希望你们先拿到年度报告。但纳 斯达克再也没有达到5100点的水平，伯克希尔再也没有达到41000美元左右的水平。
@方木陪读：这段问答让我产生以下几点思考：
1、巴神再次强调，内在价值不是一个精确的数字，而是一个范围，一个至少可以容纳百分之二三十波动的范围，每个人对于内在价值的评估都不可能给出完全相同的数字，巴菲特芒格也是如此，但二老给出的范围会很相似。
此外，依然要注意，买入价格相对于内在价值这个范围，要留有很大的安全边际。
2、直接回购不能明显的增加内在价值，当然，在明显折扣的时候，确实会增加每股的内在价值。巴菲特曾说过，回购股份这件事，我们肯定不会支付高于内在价值的价格，我们不会让退出的股东受益，而让继续持有的股东受损。
3、投资就是比较，在回购和增加高质量的好生意之间，巴菲特还是首选直接收购高质量的好生意。
4、这是因为：
第一，正如芒格2014年所说，我们投资其他公司的收益率一直非常高，所以我们可能继续投资其他公司，我们也会继续做补强型收购。
巴菲特也曾说过，从机会成本的角度考虑，我们回购自己的股票，收益未必胜过我们买入其他公司的股票。我们买入的其他公司，表现都非常好。
第二，巴菲特选择收购对象时，会以合理的价格买下“优秀的生意”+“优秀的管理层”。
换言之，对于巴菲特来说，除了好生意本身，这些优秀的管理层也是极其宝贵的资产！
比如，中美能源的两个经理人，大卫·索科尔(DaveSokol)和 格雷格·阿贝尔 (Greg Abel)，他们是很棒的企业家。
巴菲特说，我应该公开提到这一点，他们所做的事情给伯克希尔带来了巨大的财富，而这与中美能源没有任何关系。他们在工作日、在周末花了大量时间和精力，把中美能源自己做不了、但伯克希尔可以的事情整合在一起。他们没有为此得到一分钱，中美能源也没有为此得到一分钱。
因此，他们为伯克希尔所做的贡献，远远超过了他们作为中美能源经理人所做的贡献。所以这是一笔了不起的资产。我们喜欢在他们的想法背后投入资金，你会看到一些事情发生。
现在我们都知道了，这位格雷格·阿贝尔已经正式从巴神手中接过衣钵，掌控伯克希尔这艘巨轮的船舵了。
类似的案例，还有1985年，伯克希尔买下斯科特费泽，买到的不但一家公司，还附带一位优秀的经理人Ralph Schey。
当时Ralph已61岁，对大部分注重年龄而非能力的公司来说，Ralph为其服务的时日可能已不多。
但是在伯克希尔却正好相反，Ralph之后又在斯科特费泽待了15年，直到2000年底他正式退休为止，在他的领导的期间，相较于当初2.3亿美元的买进成本，该公司前前后后总共贡献了10.3亿美元的收益给伯克希尔，而巴菲特又利用这些资金再买进其它的企业，算下来，Ralph为伯克希尔所贡献的价值可能已超过数十亿美元。
巴菲特说，身为一位专业经理人，Ralph绝对可以列入伯克希尔的名人堂，查理跟我本身欢迎他的加入。
就是这样，巴菲特买入一家企业，买入的不仅是一桩生意，同时还将优秀的经理人、企业管理者拥入怀中。
然后，让这些优秀的管理层继续经营优秀的生意，同时，他们的优秀还可以溢出到伯克希尔的其他领域，进而获得源源不断的资金流入，巴菲特再继续收购高质量的好生意。
如此往复，伯克希尔的内在价值持续增加，这就是我之前写过的 巴菲特搭车躺赢 ：
伯克希尔旗下一直有一大群杰出的经理人，他们都是各自行业的佼佼者，并把公司当作是自己的一样在经营。
所以，巴菲特的工作很简单，就是尽量不要妨碍他们，并好好地运用他们所赚来的收益资金。
想要成为赢家，就是与其他赢家一起共事（To be a winner,work with winners）！
就像“传奇球童”——Eddie Bennett一样（见下图）：
这位“传奇球童”很清楚地知道：他如何拎球棒并不重要，重要的是他能为球场上最当红的明星拎球棒才是关键。
类似的，在伯克希尔，巴菲特就经常为美国商业大联盟的超级强打者拎球棒。
然后，巴菲特就“躺赢”了。
方木看《一生的旅程：迪士尼CEO自述》这本书的时候，恰好读到一个类似的收购案例：
1995年，「迪士尼公司」对「大都会/ABC广播公司」发起收购，收购金额高达195亿美元。
时任「迪士尼」首席执行官的是迈克尔·艾斯纳(Michael Eisner)，而时任「大都会/ABC广播公司」总裁和首席运营官的是罗伯特·艾格。
在商讨收购方案时，「迪士尼」CEO迈克尔对「ABC公司」总裁艾格说了这样一句话：
如果没有你（罗伯特·艾格），这次并购可能就不会发生！
实际上，两人此前的交集其实很少，在此次并购的许多年前，迈克尔和艾格曾经只是在「ABC公司」短暂地打过照面，但当时的罗伯特·艾格还是个底层员工，所以他俩从没有过多的交集。
后来，成为「迪士尼」首席执行官后，迈克尔雇佣杰弗里·卡森伯格(Jeffrey Katzenberg)管理华特迪士尼影业集团。
几年之后，当罗伯特·艾格成为ABC娱乐总裁时，迈克尔和杰弗里曾经想要把罗伯特·艾格从ABC把挖走。
好吧，挖人没挖到，最后，迈克尔直接花了190多亿美元把罗伯特·艾格所在的公司买下来了😂
十年之后，自2005年10月起，罗伯特·艾格开始担任迪士尼公司的总裁兼首席执行官，在此之前，罗伯特·艾格将迪士尼的业务拓展到美国以外的地区，为迪士尼公司现今的全球化发展奠定了基础。
而在罗伯特·艾格担任迪士尼公司CEO之后，他主导完成了迪士尼历史上最重要的三大并购案，也是改变迪士尼命运的三次重大收购：
一是，从史蒂夫·乔布斯手中收购了皮克斯，收购价格为74亿美元（这是一次股权置换交易——用每2.3股的迪士尼股份置换皮克斯的1股，最后成交股票净值64亿美元，因为皮克斯有10亿美元的现金）。
二是，从艾克·珀尔马特(Ike Perlmutter)手中收购了漫威，收购价格40亿美元。
三是，从乔治·卢卡斯(George Lucas)手中收购了卢卡斯影业，旗下最著名的影视IP就是《星球大战》，收购价格40.5亿美元。
以上三次收购，迪士尼获得的最重要的两项资产在于：
其一，拿下了这些公司所拥有的优质IP；
其二，将诸如皮克斯等旗下一大批世界一流的工程师和经验丰富的导演、艺术家、编剧以及一套实实在在的制片基础设施等，直接收入囊中，而这些则是更宝贵的可再生资产。
所以，你看，无论是巴菲特收购其他优质公司及其生意，还是迪士尼收购ABC/大都会、被迪士尼买来的CEO又继续收购皮克斯/漫威/卢卡斯等，很重要的原因，就是将这些目标公司的管理层和团队纳入麾下，给到他们更多的资源和更大的平台，为自己再生产出更多的资产和现金流。
简言之，回购自己的股份，只是减少了分蛋糕的人数，而收购优质公司及其优秀“生产力”，则可以将整块蛋糕做得更大！
当然，这也是有前提的，正如「半坡书房」知识星球里的 @小白加油呀所说：
伯克希尔投资能力很强，蛋糕做大优于回购。对于不擅长投资的公司，选择投资还是回购还是需要管理层谨慎评估的。
方木非常认同小白补充的这一点，收购进来的企业是否契合母公司的业务，以及能否顺利融入，这都是需要谨慎考虑和解决的复杂问题，总而言之，收购进来的企业一定要能以更高的生产力去产出更多的现金流，这样的收购才是有意义的。
