人工智能正开始对经济以及股市产生重大影响。

不知各位读者是否记得，在本轮美以伊冲突爆发前，美国科技股曾经遭遇多次大幅抛售，纳斯达克指数从今年1月底的23988.77点（历史高位之一），下探到2月27日（中东交火爆发前一天）的22668.21点，若以这两个点位计算，下降幅度约5.8%。

主要原因是市场越来越担心人工智能可能对SaaS行业以及某些科技行业造成损害——当人们可以用低成本的智能体处理专业工作，以往的那些收费软件和服务就会被淘汰。

其中一个典型案例是，Anthropic在二月宣布，其智能编程Claude Code工具可以实现COBOL编程语言的现代化，而COBOL是IBM的重要生利资产。消息一出，IBM股价单日暴跌13%，创下自2000年以来最大单日跌幅。

与此同时，人工智能所带来的不仅是“紧迫感“和“淘汰压力”，也让一些国际投行看到了一种新的投资组合机会。

当前，由高盛和摩根士丹利等顶级投行所引领，全球资本市场正掀起一股“HALO交易”热潮，该交易策略的原理是寻找并投资具有高进入壁垒且不易被技术淘汰的实体资产（重资产、不易被AI淘汰），同时做空“容易被AI淘汰”的轻资产行业或者标的。

公用事业、基础资源、材料、能源、交通基础设施、军工等重资产行业正是HALO标的企业的典型。美伊以冲突爆发后，围绕油气概念以及周边行业的股票在A股市场“高歌猛进”——昨日收盘，中国石油A股市值超21438.48亿元，重回第一。

这些都很容易让人“上头”，感觉只要追随HALO交易，似乎就离赚到钱不远了。

但真的那么容易吗？

HALO交易的本质

要认识清楚HALO交易的风险，就必须搞清楚其本质：认同AI将产生颠覆性的经济影响。在这种认知下，投资者需要努力找到那些“幸存者”标的，并假设那些拥有雄厚资产的企业能够因为其资产的“不可替代性”（或也可称“稀缺性”）而最终存活下来，并发展得很好。

这里面就有两个逻辑需要理顺。

其一，AI究竟会不会对很多轻资产业务产生彻底替代性？我想，这可能未必那么容易做定论。

因为，即便AI的能力确实在不断增强，从文本生成到视频生成，从辅助自动编程到从事私人助理，但企业大范围完全使用AI来完成多种工作任务的时间表并不明确。而且社会层面的阻力也随时可能出现。例如，一旦AI的大范围替代会造成大量失业，那么全球各地的监管层是否会出手干预呢？

其二，那些被AI威胁最大的轻资产行业，如传统SaaS难道会一直“坐以待毙”，而不全面拥抱AI？

东财证券最近发布的研报称，在人工智能与大模型技术持续突破的背景下，企业软件的价值实现路径正在发生深刻变化，从过去以功能交付和使用许可为核心的SaaS模式，逐步转向以业务成果为导向的结果即服务(RaaS)模式。

从应用进展来看，海外企业已在反欺诈、身份验证与智能客服等结果可量化、业务闭环清晰的场景中率先验证该模式的可行性。人工智能技术已深入营销、交易与供应链等关键经营环节，围绕结果构建商业模式的企业有望在竞争中建立更强壁垒。

将定制化的AI大模型融合进自身的收费订阅服务包，也是很多A股上市的软件信息技术服务类企业正在做的“转型”。

再退一步讲，假设HALO交易真的是稳妥的策略，筛选合适的股票也是一个难题。总不能看到重资产的企业就投吧？在这方面，力推HALO交易的顶级投资机构之间也有分歧。

比如，摩根士丹利构建了HALO资产组合，重点覆盖七大结构性支柱：材料、公用事业、铁路、管道、废物处理、国防军工和电信信号塔。

然而，金融评论员兼作家，同时也是HALO这个缩略词的创造者，乔什·布朗最近则表示，像埃克森美孚这样的油气开采能源股，拥有大量人工智能无法取代或复制的重型资产，还能受益于AI带来的效率提升，是真正无法被AI替代的HALO公司。

显然，埃克森美孚并不属于摩根士丹利所构建的HALO资产组合中，其“结构性支柱”并未提及油气开采，而是加入了传输石油和天然气的管道股。那么，谁的观点更有道理呢？

同样，除了上述两波名单，被媒体提及过的HALO股票还包括快餐巨头麦当劳、快递公司联邦快递、碳酸饮料巨头可口可乐、建筑和农业设备制造商卡特彼勒等等。从消费到物流再到制造业，如此宽泛的行业范围，各行业的资产属性如此不同，到底让人如何选择才好呢？

注意区分重资产

正如上文所述，对于一家碳酸硬料生产商和一家农机设备生产商来说，即便资产负债表上的非流动资产数额接近，但并不表示这些企业可以被拿来一同对比。各项会计项目背后所反映的商业模式和资产质量也完全不同。即便资产是真的重，但具体如何重，也很重要。

此外，重资产股票的市值也很关键。比如，小盘股相对大盘股在经济深度放缓时可能更大幅下跌，尤其是在信贷紧缩的情况下。重资产企业通常背负较多债务，那么债务问题也需要重点考量，那些债务较少的重资产企业可能表现更优。

监管和地缘因素同样至关重要。公用事业和基础设施行业更加敏感一些，如果一些企业的资产很多都在海外地区面临一定的不确定性，那么即便资产很大，风险也随时可能到来。

这方面，一个比较新鲜的例子就是长和系最近突然宣布脱手英国电网业务，以及其在巴拿马的港口经营权正面临被接管的危机。电网和港口业务都是典型的重资产业务，每年给长和系带来的收益都是不错的，但这些业务和资产却也都位于海外，让这家中国香港的老牌企业集团充分见识到了什么叫“国际地缘风险”。

也提醒国内投资者，即便是重资产标的企业，其资产是不是“孤悬海外”，容易受到地缘政治或者当地监管变化的深刻影响呢？

尾声

说到底，HALO交易的股票筛选中，需要在不同行业中，筛选出那些资产质量优质和有稀缺性，并能产生稳定自由现金流的重资产企业。此外，国际地缘正经历高波动周期，如果一家企业拥有很多的海外资产，即便足够稀缺（如外国电网或者重点港口的经营权），也可能受到地缘变化的冲击，需要特别谨慎。

写到这有个想法：在人工智能大变局之下，投资者不妨优先考虑国家重点发展的领域（如“十五五”规划中提及的重点产业），以“战略地位”作为另一个筛选维度，选出真正有潜力的HALO股票。