660
3
2025 年 12 月 7 日，第六期《圣狮应用价值投资课》在上海、北京线下及全球线上同步开启。第一节课以 “企业战略选择与竞争壁垒的形成” 为主题，围绕 瑞幸咖啡案例 展开系统分析。
在案例讨论环节，圣狮第一期学员、上海石溪投资研究总监 郑立涛 作为分享嘉宾回到课堂，与第六期同学系统复盘了其团队自 2022 年初开始对瑞幸咖啡的投资逻辑与研究方法，并结合长期跟踪与实地调研经验，分享了对 中国咖啡及新式茶饮市场格局，以及主要品牌（星巴克、库迪、霸王茶姬、古茗等）的观察与判断。Ice 老师亦对相关分析进行了补充与总结。
我们特此开放上海现场的音频实录，供大家参考与学习。视频回放发布于圣狮微信公众号：圣狮投研院。
本期嘉宾：
- Ice，圣狮投资研习院创始合伙人，前企查查CEO，哥伦比亚商学院MBA
- 郑立涛，上海石溪投资研究总监，前一级市场投资人，关注消费、跨境、互联网等领域。
感谢大家对圣狮的关注与支持，对我们的其他内容（例如视频播客）感兴趣的同学也可以加入公开课群收取最新信息或关注圣狮公众号。
2021夏天，推出生椰拿铁，门店销量开始复苏，客单价提升。新管理团队有意识的管理的发券的力度跟节奏，也更加有纪律性。门店经营效率的提升，前端利润开始有好转。
持续性 or 阶段性：利润开始好转，但公司还在亏损，很难判断长期利润。同时，公司市值相当于当时的重置成本，估值很便宜。买入至少不会有特别大的风险。
基本面改善：咖啡有成瘾性，瑞幸的用户的购买行为呈现出明显的留存。
第一款爆款生椰拿铁，后续做出一系列甜口味化的饮料尝试。
店铺：把核心用户的核心诉求抽出来，系统性的减少成本。
行业趋势：咖啡从高端性消费，逐渐的平民化，更加功能性，即摄取咖啡因。
观察被瑞幸吸引过来的一批用户，反而达到了最大公约数。有咖啡因的摄入需求，但受限于口味，原本不愿意尝试。但被瑞幸转化以后，也有很稳定、高频的复购咖啡的行为。
专业性的财务机构，PE控股入场以后，至少能从底线上控制住在财务上损害投资人的风险。
2022年，随着规模扩大，产品创新系统性的上新。IT系统架构公司管理，保证稳定的输出。后端供应链端，不断用各种元素和咖啡融合，不断尝试、迭代。
「2023~2024年」
库迪强势进入市场，短时间内开到1万家店。
第一，很多区域，库迪均价比瑞幸便宜，但瑞幸的杯量大概是库迪的一倍，这种差异决定了门店的盈利 or 亏损。
资金大放水的时候已经过去了，库迪为了短期内多开店，选择撬动社会的资金杠杆，完全100%加盟模式，门槛很低。因为同期瑞幸的加盟门槛很高，要面试、验资、需要你有门店资源等各种限制。比较劣质的经营商加盟的资金杠杆，对经营商的管理能力非常弱，无法保证稳定的产出。
第二，瑞幸已经2万家店了，在供应链上能用同样的价格采购到更好的物料。作为对比，库迪把很多原料外包给了愿意给他投入资金的关联方，纪律性更差，所以经营稳定性很差。
同时，瑞幸在库迪附近的门店发券力度更加，用其他店的利润养正面战场上这些门店的补贴力度；也因为库迪的竞争，感受到了挑战，意识到市场份额必须要争取。2023年至今，又开了1万家店。快速扩张过程中，阶段性的稀释了门店的业绩，资本市场上瑞幸的表现越来越不好。但并不是因为库迪竞争而降低的盈利能力，是为了加大力度抢占市场份额。
越过财务表面的表现，理解恶化背后是竞争加强导致的长期对公司盈利能力的破坏，还是短期阶段性的投入周期。
拐点：瑞幸在咖啡赛道之外，拓展了咖啡之外的品类，比如柠檬茶、椰子水、轻乳茶、杨枝甘露等。2024年6月，柠檬茶已经占公司门店8%的销售。
在一些更下沉的市场，可以做以饮料为主咖啡为辅的门店模型。扩张空间又增加了。
应该把瑞幸当作一个渠道品牌，而不是一个消费品的品牌。相信这个渠道的价值。
瑞幸是一个每月有1亿活跃用户、3万家线下门店的分发渠道。很多头部的IP，很积极的在跟瑞幸做联名。
今天的瑞幸是一家年收入500亿，年利润在40亿的公司。而它的开店空间肉眼可见的还有很多。
未来是否有机会把模式复制到海外，可以持续关注。