2026年3月19日瑞银发布腾讯控股（0700.HK）深度研报，明确指出其2025年第四季度业绩符合预期，AI领域的大额投入并非短期利润压力，而是驱动长期估值重估的关键动力，维持“买入”评级及780港元目标价。

腾讯2025Q4交出稳健答卷：营收同比增长13%，调整后经营利润与净利润均同比提升17%，核心业务与AI布局形成双重增长引擎。市场因AI投资担忧导致ADR短期回调，但瑞银认为这一反应过于激进，腾讯的增长潜力被严重低估。

研报中四张核心图表揭示关键逻辑：

图2（UBSe 2025E-27E estimate changes，研报第2页）：展示各业务板块营收预测调整，2026E总营收预计8488.3亿元，其中游戏、广告、金融科技及企业服务分别贡献核心增量，AI驱动下的增值服务板块增速稳中有升，2026E同比增长12.9%，验证业务结构的健康度。

核心财务数据图表（研报第1页）：呈现2022-2029E关键指标趋势，2026E调整后EPS将达32.04元，同比增长13%，股息率提升至1.3%，且EV/EBITDA估值仅10.2x，显著低于全球同类游戏及广告平台，凸显估值优势。

估值拆分图表（图3，研报第3页）：按业务板块拆解估值，社交及广告（不含视频）占比30%、移动游戏占29%、PC游戏占9%，金融科技与云业务分别占10%和3%，核心业务合计贡献83%估值，投资组合占17%，清晰展现腾讯的价值构成。

量化研究评估图表（研报第5页）：多项关键指标获高分，行业格局与近期股价表现均评4分（1-5分制），下一次EPS更新大概率超市场共识，验证业务基本面的改善趋势。

三大核心逻辑支撑腾讯长期潜力：

其一，AI投入可控且前景明确。2026年腾讯AI运营开支将较2025年的180亿元至少翻倍，2025Q4已加速至70亿元，但这一规模仅占预计营收的2%、盈利的6%。混元大模型及元宝、QClaw等产品，正从生产力工具和微信生态ToC服务两大方向突破，用户、生态及多终端优势构筑深厚壁垒。

其二，核心业务全面向好。游戏业务中《三角洲行动》峰值DAU达5000万，《无畏契约》全年收入确认落地，AI加速虚拟道具生产推动付费率提升；广告业务受益于视频号时长同比+20%、广告加载率4%的增量，2026E增速17%跑赢同行；金融科技支付业务触底回暖，云业务实现盈利（2025年经营利润50亿元）。

其三，资本开支与盈利 normalization形成支撑。2025Q4资本开支从130亿元增至190亿元，2026年随高端GPU及国产芯片供应宽松将继续提升，为AI落地提供硬件保障；同时2025年30亿元非经常性损失等因素将在2026年 normalization，抵消AI投入对利润的短期影响。

腾讯当前550.5港元的股价，对应2026E 15x P/E，叠加微信生态的护城河与各业务的增长韧性，估值重估空间明确。

想获取研报完整数据及更多外资对互联网行业的深度分析，可私信加入外资研报知识库。这里每日更新瑞银、高盛等顶级投行报告，提供图文+音频解读，帮你快速把握核心逻辑，提升认知格局。