20260601-中金宏观策略周论：中美周期走向展望

本次会议为2026年6月1日中金宏观策略周论，围绕下半年中美周期走向、美国宏观形势、中国居民资产负债表K型修复、SpaceX上市投资机会四大主题展开分析，为投资者提供宏观策略参考，内容如下：

下半年中美周期走向展望

市场现状与共识差异：今年以来全球市场呈现极致K型分化，主线为AI科技，有科技板块涨幅显著，消费等内需板块跌回924低点，打破去年底“高切低”转向消费的共识；去年底中金判断美股经济积极、美元不会单边下行、中国指数空间受限转向结构、人民币升值与港股走强无必然关联，目前均得到印证。
K型分化核心逻辑：中美均呈现“科技/外需强、内需/地产弱”的K型分化，本质是信用扩张方向差异：美国科技强源于私人部门AI资本开支高，居民弱因利率高；中国科技/外需强源于政策向智能经济倾斜、出口受益于能源转型与AI需求，居民弱因消费补贴退坡、自我修复未完成。
下半年变数判断：分化尚未收敛，美国关键变数为利率（油价回落则利率下行，利好内需板块；油价冲高则类滞胀，科技股独涨但估值承压），中国关键变数为外需（外需稳则政策优先推进科技升级，外需承压则财政加码转向内需）；基准情形下油价中期将降温，配置可从科技向周期外需轮动，否则在科技内轮动。
信用周期节奏预判：中国信用周期整体持平震荡，二季度偏弱，三季度小幅回升，居民端和内需相关部门仍震荡走弱，科技板块相对更优除非外需出现明显压力。

AI对经济的拉动作用：AI相关投资（信息处理设备、数据中心、软件等）叠加财富效应，贡献美国实际GDP增速约0.6个百分点，占1/3；五大云计算厂商下半年资本开支仍保持韧性，AI将继续对冲消费、地产等其他部门的疲软。
通胀与货币政策走向：美伊冲突推升油价至2022年以来最高水平，完全对冲大美丽法案对消费的提振作用；全年PCE通胀接近4%，核心PCE难降至3%以下，美联储年内既不加息也不降息，利率维持高位更久，新任主席沃什可能释放缩表预期。
劳动力市场与风险点：劳动力市场边际企稳，移民政策收紧下失业率不会显著上升；AI对劳动力的替代已在科技、金融行业显现，未来扩散情况值得关注；结构性通胀粘性强，供给侧冲击频发导致通胀中枢偏高，美联储难以忽视。

存款搬家特征：今年金融脱媒规模预计超10万亿，高于去年的7万亿，资金主要流向保险、黄金、私募基金等高净值渠道，大众通过公募入市的增速仅2%，呈现结构性冷热不均。
资产负债表分化表现：居民净存款年增长达11-14万亿（此前不足3万亿），源于储蓄率提升+贷款持续收缩（提前还贷增加、新发放贷款减少，房贷首付比例不降反升，消费贷增速降至-10%）；存款创造从信贷为主转向信贷（占比从80%降至50%）、财政（占比从18%升至41%）、结汇（占比从2%升至7%）共同驱动，资源向政策支持领域、出口部门倾斜。
区域与资金偏好差异：人均净存款增长快的区域为长三角、环渤海等新兴产业区，以及东北等财政依赖度高的区域；新兴产业区风险偏好更高，资金倾向投资成长股，财政支持区域偏好保险等低波动产品，形成股市哑铃型结构，高净值客户AUM增速快于大众，内部分化加大。
地产与股市影响：去年股市上涨对居民资产负债表正贡献6万亿，无法对冲房价重估17万亿的负贡献，居民存款积累17万亿基本对冲了地产冲击；存款积累快的区域（如北上）房价更早企稳，其他区域尚不明显。

SpaceX业务结构：收入180亿美元，净亏损近50亿美元，三块业务分别为：太空业务（基石业务，含火箭发射、政府太空合作，收入40亿+，调整后EBITDA6.53亿，猎鹰九号年承担全球80%以上入轨质量）、连接业务（Starlink运营，收入114亿占60%，调整后EBITDA71.68亿，用户3年接近翻倍，今年一季度超1000万）、AI业务（合并xAI，含数据中心、轨道数据中心远期期权，想象空间最大）。
市场空间与风险：三块业务合计潜在市场空间28.5万亿美元，其中AI业务占26.5万亿，连接业务1.6万亿，太空业务3700亿；核心风险为星舰未按计划开发部署、监管及未验证技术（轨道AI芯片、月球经济等）无法实现商业可行性。
产业与市场影响：海外将加速卫星研制、星舰研发、5GNTN等应用场景落地；国内卫星互联网建设仍有空间，在5GNTN标准立项、验证环境上有全球领先优势，产业将加速发展；SpaceX上市将重构国内商业航天估值体系，带来估值重估机会。