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0引言：科技股波动与市场分化
宏观策略周论开场，主持人Kevin刘刚指出过去一周科技股波动持续，受Meta出租算力消息影响，美股存储、韩国股市及A股科技股均出现波动；但硬币另一面，有色、创新药甚至恒科出现反弹，市场来到关键节点，纠结于是否要“高切低”从科技切换至其他低位板块。
市场走势与K型分化深度剖析
深入分析2026年以来市场表现，强调A股和港股的极致K型分化：上半年主线为“有AI和没有AI”，导致科技与消费板块表现截然不同，即便A股强势下仍有70%公司跑输指数；港股表现弱但部分AI相关个股强劲，整体更真实反映了K型经济中消费疲弱的一面。
信用周期框架下的市场研判
介绍基于信用周期的市场分析框架。主持人回顾去年底对市场主流观点（如人民币升值带动外资流入、利好港股）的不同看法，并解释通过信用周期可提前判断宽基指数震荡走弱，以及居民信贷脉冲跌回924导致消费板块疲软，从而为理解港股弱走势提供数据支撑。
港股弱势的其他扰动因素
分析除基本面外导致港股偏弱的两个额外因素：一是赛道错配，港股硬件和to b业务少，以to c消费互联网为主，且AI投资相对落后；二是流动性趋紧，人民币升值反使南向资金不愿过去，海外资金未流入，叠加IPO增多、利率走高，共同加剧港股资金面紧张。
历史底部对比：调整幅度与估值
通过对比港股历史典型底部（如08年、15年、20年等）分析当前市场位置。恒指调整幅度不大、时间有限，但恒科调整更深（约30%多、9个月）；估值方面，恒指未到极端水平，但恒科股权风险溢价接近924和对等关税时点，部分龙头互联网个股（如腾讯）动态估值达十年最低点。
底部特征：盈利、资金与情绪
分析盈利基本面、资金面和市场情绪方面的底部特征。盈利未如历史底部般大幅下调，但结构性分化掩盖了K型问题；资金面更极致，南向资金5月净流出为2023年以来首次，主动基金港股配置比例跌回924，海外主动资金低配比例同样回到924，公司回购快速攀升。
走出底部的条件与政策展望
探讨港股走出底部所需条件，通常需要国内政策大举转向或美联储不再紧缩，且政策底先于市场底。当前政策大幅变化较难出现，因外需韧性使整体增长达标；基准假设下财政力度持平去年，信用周期持平，指数空间有限，但三季度财政脉冲将相比二季度改善，为短期提供催化剂。
配置策略：赔率、胜率与市场结构
讨论当前配置思路，强调用信用周期框架，科技仍为主线。科技拥挤但有波动，高分红低估值资产因机会成本下降而受关注，但长期走强需要系统盈利修复（如924式政策或DeepSeek时刻）。从资产层面看，美债长债胜率赔率较好，恒科体现为赔率资产，适合绝对收益投资者。
美元走势：短期韧性vs中期弱势
由外汇首席李刘洋分析强势美元持续性。结论是短期技术上突破站上100，但中期年底前将回落至100以内，甚至测试美伊冲突前水平。走强由加息预期和美元信用修复驱动，但油家回落、风险偏好、经济数据不支持加息，且去美元化结构趋势延续，这些力量将压制美元。
美元走强的驱动因素与反转力量
详解美元走强的两个核心驱动力：加息预期（会议后定价加息1-2次）和美元信用修复（特朗普政策不确定性消除），并指出两者中期均站不住脚。就业数据降温、通胀按预测路径回落将缩减加息预期，而外国官方减持美债、储备多元化（增持欧元、人民币）趋势持续，会压回美元。
互联网板块：持续逆风与左侧机会
由互联网首席白杨分析互联网板块。基本面面临六大逆风：消费大盘疲软、竞争格局差、AI投入导致模式变重、新一轮监管周期、大模型叙事拖累、类似SaaS与硬件此消彼长。但估值已反映利空，板块跌幅超过基本面下滑，具备观察名单潜质，建议左侧关注但择时困难。
互联网板块的结构性机会与理想状态
探讨互联网板块的具体投资机会。建议优先关注二线龙头（预期杀得低、估值低），之后才可能向一线蔓延。理想状态是AI趋势未结束但略有放缓，使硬件二阶导恶化而互联网投入压力改善，此时板块弹性更大。整体判断基本面仍偏左侧，但估值可能领先基本面修复。
创新药：产业趋势夯实，回调提供布局窗口
由医药首席张静分享医药观点。结论是内需仍有压力，外需（创新药、CXO）是重心，上半年回调为中长期布局提供窗口。产业趋势非常夯实，如石药、恒瑞、信达分别与海外药企达成百亿美金级别BD合作，ASCO中国研究入选数量创历史新高，中国创新药已纳入全球研发体系。
创新药调整三因素与估值修复
解析创新药产业趋势良好但上半年大幅回调的三个原因：一是去年因关税避险被主题化、涨得快透支预期；二是非专业投资者过度解读BD退货等个别事件；三是对加息等宏观因素敏感。回调后部分公司估值已回到3倍远期销售峰值区间，具备长期配置价值，且BD带来充裕资金。
创新药产业链传导与CXO投资逻辑
探讨创新药上游CXO的投资机会。CXO作为产业链基础设施，受益于下游繁荣，订单、收入和利润率回升，基本面夯实，机构持仓友好。下半年节奏上，第一波创新药反弹更明显，随后可能向CXO传导，重点推荐三个方向：临近商业化的创新药、订单确定性高的CXO龙头、以及适时增加传统红利类资产。
