2026 年 8 月 6 日汇丰全球投研发布云经济学基准报告，核心判断：微软 Azure、AWS、谷歌云三大通用云综合盈利与估值优势显著，Oracle OCI、CoreWeave 纯 GPU 云风险偏高，AI 大客户集中隐患亟待重视。

盈利层面形成明确分层，2027 年预期 ROIC，AWS 达 18.9%、谷歌云 16%、Azure14.6%，两家纯 GPU 厂商仅个位数。根源在于通用云兼顾多元业务，资产周转效率更高；CoreWeave、OCI 业务 100% 聚焦 GPU，赛道高度同质化，利润空间持续压缩。合约结构差距同样突出，AWS 短期订单占比最高，剩余履约收入仅覆盖 2.5 年营收，续约波动风险更大；Azure、谷歌云合约周期 3.4 年，OCI 合约储备可支撑 18.8 年远期业务。

估值维度三套测算标准指向同一结论。2028 年预期 EV/EBIT，谷歌云 10.1 倍最低，Azure14.1 倍紧随其后，AWS18.2 倍，CoreWeave 高达 27 倍。EV/RPO 指标中 OCI 仅 0.45 倍，但高负债抵消估值优势；CoreWeave 融资成本远超自身回报，经营压力突出。行业共性隐患是客户集中，OpenAI、Anthropic 两大 AI 机构占据头部云厂商近五成待履约订单，两家机构均未上市，订单稳定性存疑。

财务抗风险能力差距悬殊，微软、谷歌持有净现金，评级 AAA；CoreWeave 信用评级 BB-，五年债息 11%，债务倍数常年突破 17 倍，运营高度依赖客户预付款补充资本开支。

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