📌 本期简介 美国 CPI 数据落地，美股、美债、日元、A 股全线联动。本期从最基础的概念讲起，用大白话拆解：CPI 到底是什么？它如何左右美债收益率？美国为什么提前下场 "控" 数据？日元汇率又是怎么牵动美债的？最后落到 A 股，聊聊 "靴子落地" 后的市场机会。 ⏰ 内容时间线 时间 内容 00:00:00 开场：为什么全世界都在盯着 CPI 00:01:26 CPI 到底是什么？物价温度计；CPI 和美债收益率的核心关系；美国其实在下场 "控"CPI（铜价 / 医疗 / 住房） 00:08:30 为什么 CPI 失控，美债横竖都是崩盘；9 月议息窗口：油价和中东的博弈 00:14:08 日元汇率如何影响美债（含 160 关口详解） 00:21:45 为什么加息概率上升，美股反而涨了；对 A 股的影响：靴子落地，反弹周期 💡 本期金句 1.CPI 不是 "买菜贵不贵" 的民生数据，它是全球金融市场的风向标。 2.有时候加息没落地，只要大家觉得物价要涨，长期美债收益率自己就先涨上去了。 3.美国不是坐在那儿等 CPI 数据，而是提前下场，把 CPI 的几大分项全摁了一遍。 4.CPI 一失控，无论美联储加息、降息还是不动，美债都躲不过崩盘这一条路。 5.中东局势、油价波动，本质都是围绕 9 月议息会议的讨价还价。 6.美债像一座大堤，日元就是大堤上的一个蚁穴 ——160 就是这条警戒线的位置。 7.表面是救日元，本质是保美债。 8.A 股这轮行情的核心就四个字：靴子落地。 🔑 核心结论速览 •CPI = 美国物价温度计，通胀预期的风向标 •美债 = 美国政府打的 "借条"，收益率 = 利息率 •通胀预期 是长期美债收益率的核心驱动 •日元 → 美债 传导链：日元贬值 → 日本进口变贵 → 抛美债稳汇率 → 美债价格跌 / 收益率涨 → 套息交易踩踏 •160 = 干预红线 + 心理关口 + 成本临界点 •A 股：外部靴子落地 + 宁德时代回购等内部利好 + 市场低位 → 大概率进入反弹周期

00:00:00 所有的公募基金，本质上都是做相对收益的 00:06:42 三类新发基金：第一类，是知名的绩优基金经理跳槽之后，发行的新产品；第二类，是新生代基金经理首次独立管理的新基金；第三类，就是被动指数型的新基金。 00:18:00 成长100指数介绍 以上内容不构成任何投资建议，投资有风险，入市需谨慎，盈亏自负。

00:00:39 阶段 1：924 行情启动‑2026Q1：多指数齐涨，流动性驱动普涨 政策强力托底，市场流动性大幅释放，市场走出普涨行情：微盘股指数、科创板均最大接近 3 倍涨幅，上证指数、创业板同步上行。 •微盘股：成分接近 2000 家，公司整体质地偏弱，对流动性高度敏感，叠加重组重整、国企资产置换逻辑成为行情主力； •宏观底色：经济没有出现全面复苏，K 型分化加剧，内需板块持续走弱（白酒、地产持续下跌），行情主要依靠流动性宽松，并非企业盈利大规模改善。 阶段 2：2026 年 3‑6 月：AI 科技发生流动性虹吸效应 资金集中涌向科创板 AI 硬科技，发生明显的市场虹吸： 1.AI 科技板块持续走强，但是微盘股、红利价值股同步被抽血下跌，微盘股指数最大回撤接近 30%； 2.经济基本面依旧没有改善，红利、消费内需板块持续承压； 阶段 3：2026 年 6‑8 月：虹吸结束，资金回流，市场进入震荡磨底 1.AI 科技内部资金流出，虹吸效应解除；红利资产、微盘股同步修复；微盘股盘子小，对流动性敏感反弹力度更强。 2.成交量回落至 1.7‑1.8 万亿，总量流动性尚可，但缺少增量资金，不具备全面大行情基础；8 月整体为震荡磨底，下跌动能衰减，但还需要时间消化筹码。 3.外部新增风险：美债收益率上行成为重要扰动，驱动来自中东地缘冲突、美国财政问题、美债供给加大、AI 债券融资分流；短期和科技板块回调共振放大市场波动 00:09:10 9 月行情展望 国内维度 1.8 月属于皮球落地式震荡，风险释放基本完成，但时间上仍需要 1‑2 周消化，可慢慢布局，不急于重仓；市场大概率在前期低点上方运行，若跌破低点反而可以更加乐观。 2.大前提：国内基本面没有全面复苏，行情依旧是政策托底 + 流动性主导，没有看到基本面反转信号，市场很难出现全面大牛市。 AI 产业链四步推演进度： •第一步超跌反弹、第二步二次探底已经兑现；接下来等待第三步三季报消化估值、第四步重磅产业催化才会创新高。 1.9 月上旬‑下旬：反弹窗口，但高点难破前高。受益国内政策发力窗口，反弹大概率延续，但难以突破前期高点，市场新产业共识尚未形成。 2.9 月底之后：警惕季度级别调整开启。本轮 AI 调整级别更高，不是月度小调整，会拉长到季度级别；美债收益率的中周期问题仍会持续扰动市场。 3.美联储降息有硬性前提：AI 资本开支减弱、算力通缩出现，降息兑现时间会晚于市场此前预期，海外流动性预期容易反复扰动 A 股。 综合总结 9 月整体判断：先反弹、后提防季度级调整；指数是震荡格局，结构性机会为主，向上空间有限，外部美债收益率是最大不确定性。 三、未来配置思路 核心组合框架：哑铃策略叠加波段择时 哑铃底仓不变：红利资产做安全垫；进攻端在科技、微盘、非科技成长之间轮动。 1、底仓：高股息资产（震荡环境的核心安全垫） •投资预期管理：降低收益预期，目标收益 4%‑8%，不要追求 20‑30% 高收益，高预期容易造成投资痛苦。 •筛选思路：参考中证 800 权重减去 2026 二季度公募持仓，避开机构高度拥挤标的。 •重点方向：银行、非银（保险）、公用事业、食品饮料。 •逻辑：市场震荡拉长，高股息资产的绝对收益周期同步拉长，可以反复获得波段机会。分众传媒可归为此类，对标银行，分红中枢 4‑6%，增速接近零，属于弱周期红利标的。 2、9 月反弹阶段进攻方向（AI 链超跌修复窗口） 适合 9 月反弹窗口期博弈，9 月底之后要警惕调整风险： 1.AI 算力链：优先选择非机构重仓国产算力小盘标的，规避机构重仓大票；存储、PCB，寻找算力通胀新细分赛道。 2.微盘股：流动性回暖阶段弹性最强，但无 ETF，博弈属性强（量化、重组故事驱动），不建议普通投资者重点参与；历史规律：科技走弱的时候微盘股往往走强。 3、9 月底之后，进入科技季度调整期，增配非科技赛道 当 AI 开启季度级别调整，非科技板块跑赢时间会拉长，重点关注： 1.创新药：板块存在机会，但内部严重分化。参考恒瑞案例：创新药占比提升，但基数变大后增速放缓，仿制药持续承压；需要甄别企业主业真实增速、管线兑现能力，不能简单博弈板块 beta。 2.贵金属、工业金属、基础化工，受益全球通胀、地缘、供给逻辑。 4、需要规避 / 注意的关键点 1.AI 板块：9 月反弹不代表新一轮大行情，没有重磅产业催化，很难创新高；三季报是重要业绩验证节点。 2.内需传统消费：经济 K 型分化下，白酒等内需板块压力仍大，基本面反转信号没有出现前谨慎。 3.微盘股：流动性驱动行情，一旦流动性收紧回调幅度会很大，普通投资者谨慎。 4.海外风险：美债收益率高位，会持续压制高估值成长板块，属于中长期扰动因素。 5、操作节奏参考 1.当前：可以逐步布局，但不必一次性打满，等待 1‑2 周进一步观察； 2.9 月反弹阶段：博弈超跌修复，不要追高； 3.9 月末：如果 AI 没有重磅催化，做好应对季度级别调整的准备，适度降低科技仓位，增配红利、医药、周期； 4.真正大级别行情需要两个条件：国内基本面实质复苏，或者 AI 出现重磅产业催化。

00:00:00 研报都写买入，没什么参考价值？ 00:01:42 研报85%买入，12%中性，3%卖出。不正常，有看不见的手影响市场 00:03:20 分仓佣金，券商研究所的商业模式，研报的受众是机构，不是散户 00:08:22 评级失真的三个原因，第一，上市公司需要维护，沉默也是一种评级 00:10:56 第二，券商内部的利益冲突，为了不影响其他部门，不写看空研报；第三，分析师的职业路径，得罪行业龙头管理层不利于跳槽 00:13:43 研报的使用会有时间差 00:17:23 机构是怎么样用研报的，机构把研报当原材料，散户把研报当成品 00:20:15 散户应该怎么样用研报

核心话题 以中央汇金退出贵州茅台前十大股东为切入点，拆解不同类型主力资金的买卖动机，纠正散户 “机构卖出 = 看空”“抄作业只抄标的” 的两大认知误区，提供可落地的抄作业避坑方法。 00:02:07 一、热点事件拆解：汇金退出茅台的真相 1.持仓本质：本次退出主体为汇金资管，是 2015 年股灾救市的专项资金，入场核心使命是维稳市场，并非以盈利为目的。 2.关键证据：持仓 11 年基本未动，同期批量退出银行、能源等多只蓝筹，属于系统性收尾动作，与茅台个股基本面无关。 3.常识纠正： ￮区分「汇金资管」（救市运作主体）与「汇金投资」（国有银行战略控股主体），后者仓位长期稳定。 ￮退出前十大股东 ≠ 完全清仓，仅为持股量低于第十大门槛。 00:06:44 6 类主力资金买卖动机与抄作业参考值 1.国家队资金 ￮汇金资管 / 证金：任务导向（维稳救市），买卖与个股价值无关，抄作业参考价值极低。 ￮社保 / 养老金：长期保值增值，部分组合为绝对收益考核，年内收益达标即纪律性止盈，可作为长期配置参考，无短线指导意义。 2.公募基金 ￮被动指数基金：买卖完全由申赎、指数调整决定，与个股基本面无关，无参考价值。 ￮主动权益基金：卖出可能源于赎回、持仓限制、换经理等非基本面原因，信号需打对折。 3.私募基金 ￮追求绝对收益，但受清盘线、赎回、策略类型约束大；绝对收益策略产品常 “达标封利”，年内赚够目标即降仓止盈，与看空无关。 4.银行理财子 / 保险资金 ￮配置导向，固收 +、年金账户多为绝对收益目标，年内收益达标即主动卖出锁利；卖出多源于负债端或组合再平衡，与散户盈利目标差异大。 5.产业资本 ￮减持多出于实业经营、个人套现、股权优化等目的，与二级股价短期逻辑关联弱，常规减持无需过度解读。 6.牛散 ￮风格分化极大（价值 / 重组 / 短线等），需先判断其持仓风格与周期，不可盲目跟风。 00:18:23普通人抄作业 4 步避坑法 1.辨身份：明确买卖主体的初始买入目的、卖出逻辑，与自身投资目标是否一致，不一致则为无效信号。 2.看动作：判断是单一个股减持，还是批量系统性减持；一季度末集中减持多为绝对收益资金达标止盈，属行业常规操作。 3.验基本面：回归公司业绩、行业逻辑与核心竞争力，基本面无变化的被动减持，无需恐慌。 4.算比例：严格对标机构的仓位比例与买入节奏，不可用重仓抄人家的轻仓配置。 ￮典型反例：央行买黄金占总资产比例极低、每月定投，散户 all in 追高必然亏损。 ￮正确做法：机构买 10% 仓位，你就用对应比例资金匹配；机构定投，你就分批建仓，普通人建议仓位再打折。 本期金句 不是所有机构买入都是为了赚钱，对应的，卖出也未必是看空。 真正的抄作业，抄的是逻辑和仓位，不是代码。 别拿全副身家，去抄人家的零花钱。 一季度赚完全年的钱，剩下三个季度守收益，是机构圈公开的操作习惯。

00:00:00 开场扎心提问：为什么你总在用自己的短板，碰机构的长板？ 00:02:50 机构的绝对优势：信息差碾压 —— 你永远是信息链条的最后一环（附生孩子信息差类比） 00:05:38 机构的 4 大天生劣势：全是机制性缺陷，根本无法克服 00:15:00 散户的核心王牌：「等得起」是机构花钱也买不来的时间主权 绝大多数散户的悲剧：主动弃长扬短，一手好牌打稀烂 00:18:10 散户正确打法：周期 + 耐心，赚你看得懂的钱（钢铁 / 水泥十年数据实证） 00:27:50 结尾总结：投资是一场扬长避短的游戏 核心观点提炼 一、关于信息差：永远不要跟机构拼信息 信息传播有明确的时间层级：备孕计划→本人→家人→商家→医院→朋友圈公开，越靠后信息越滞后。 股市同理：机构通过产业链调研提前半年布局拐点，散户在新闻 / 股吧看到消息时，基本已是行情后半段甚至顶部。 普通投资者最愚蠢的行为：用业余时间跟全职团队比拼信息、选股和短期交易，本质是拿鸡蛋碰石头。 二、机构的 4 大机制性劣势（无法克服） 短期考核枷锁：季度排名、年度末位淘汰，基金经理平均任职不到 3 年，等不起一轮完整牛熊；宁可一起错，不能独自输。 规模魔咒：资金体量越大，冲击成本越高，可选标的越少；规模是收益的敌人。 仓位束缚：股票型基金最低 80% 仓位要求，明知高估也不能空仓，熊市必须硬扛。 决策冗长：调研→报告→投研会→执行，一套流程少则三五天，极端行情下反应慢就是劣势。 三、散户的 5 大天然优势（机构羡慕不来） 时间主权：不用向任何人交代，没有考核没有赎回压力，真正可以做长期主义。 操作灵活：小资金进出自由，无冲击成本，极端行情可瞬间抄底 / 逃顶。 仓位自由：可满仓可空仓，牛熊都有对应策略，不用被动硬扛。 决策高效：一人拍板一秒下单，不用走流程，能抓住转瞬即逝的机会。 复利无上限：小资金策略可完全复制，成长速度远超大机构。 四、散户最常见的战略错误 错误对标：主动跳进短期收益排名游戏，放弃自己最大的时间优势。 人性弱点：羊群效应、损失厌恶、过度自信，陷入追涨杀跌循环。 误解耐心：把追高套牢后的躺平当长期投资，本质仍是被动挨打。 五、周期投资实证：钢铁 & 水泥十年数据 中证钢铁指数 2014-2015 年供给侧改革行情：一年多时间涨幅超 4 倍； 2021 年迎来第二轮周期行情； 地产下行后连续下跌数年，2025 年重新企稳，年内涨幅超 23%。 水泥行业指数 典型顺周期品种，与地产基建高度绑定； 过去十年统计：年初至旺季 5 月底，指数最大涨幅平均 35.3%； 行情最好的 2015 年，最大涨幅达 85%；最差年份也有 14.5% 的阶段性涨幅。 核心结论 万事万物皆周期，没有永远下跌的行业； 股价跌透了，风险就释放了；涨起来后，自有逻辑为它辩经； 买跌透的行业 ETF，不会退市不会爆雷，只要等得起，大概率有行情。 本期金句 只要涨起来，自有大儒为你辩经。 少犯大错，本身就是超额收益。 投资这场长跑，中途退赛的人，远比跑得慢的人多。 观点从来都不重要，价格才重要。股价跌透了，风险就释放了；股价涨高了，风险就积累了。 耐心，永远是投资者最好的美德。

00:00:00 开场引入：用截至 7 月 30 日的市场数据点出 “赚指数不赚钱” 的痛点 00:03:32 三类投资者画像：为什么有框架的人才能在市场里长期赚钱 00:07:24 底层认知：短线与长线是完全相反的两套游戏规则 00:12:54 两大心法：不被涨跌绑架、山前不相见山后别相逢 00:16:45 本期核心，六步进阶法：从宽基定投到个股短线的完整路径 00:34:35 结尾总结：投资是认知的变现，稳比快更重要 核心观点 截至 2026 年 7 月 30 日，A 股呈现极致 K 型分化，全 A 个股年内涨跌幅中位数跌幅超 30%，近七成股票下跌，普通投资者盈利体感极差 普通人亏损的根源不是运气不好或选股能力差，而是没有一套可执行的投资框架 短线信奉 “市场永远是对的”，要追涨杀跌顺势而为；长线认为 “市场常出错”，要逆向布局、买得便宜 投资框架搭建必须遵循从易到难的顺序，跳过基础直接做短线是绝大多数人的亏损根源 对普通人而言，做到行业 ETF 或主动基金层面，就足以实现稳健增值，不必强行挑战个股短线 行动建议 复盘个人全部持仓，明确每一笔投资的定位是短线还是长线 对照六步进阶法，评估自己所处的阶段，停止跳级操作 投资新手从宽基定投起步，坚持至少 1-2 年建立市场体感

SHOWNOTES | 三位顶流基金经理中报深度解读：AI 见顶了吗？接下来钱往哪放？ 节目概览 本期深度拆解兴全谢治宇、景顺长城杨锐文、中泰田瑀三位风格迥异的明星基金经理 2026 年二季报核心内容，结合季报原文还原他们的行情复盘、市场判断与调仓思路，横向对比三人的共识与分歧，给出普通投资者可落地的配置建议。 适合人群：持有主动权益基金、关注 AI 行情走向、规划下半年资产配置的投资者。 时间轴 00:00:00 开场：中报季来临，为什么一定要读基金定期报告？ 00:06:14 谢治宇：AI 内部高低切换，警惕紧缺环节估值陷阱 00:14:26 杨锐文：科技强贝塔行情尾声，结构性泡沫已现 00:20:29 田瑀：用价值标尺丈量，AI 前景好但价格不对 00:25:11 横向 PK：三位基金经理的三大共识与三大分歧 00:29:35 结尾：给普通投资者的 3 条实操建议 核心观点摘要 一、基金中报的核心价值 最真实的操作记录：验证基金经理是否知行合一、有无风格漂移 最严谨的市场判断：机构投研团队输出的正式市场观点与产业判断 最实用的预期校准：看懂持仓与思路，避免因短期波动盲目操作 小科普：7 月披露的是二季报（前十大重仓 + 运作分析，时效性强）；8 月底披露正式半年报（全部持仓 + 完整财务数据） 二、三位基金经理核心观点 谢治宇（均衡成长派） 行情判断：二季度市场极端分化不可持续，AI 紧缺环节估值风险极高 核心逻辑：参考新能源周期，股价拐点永远领先于基本面价格拐点；上游过度涨价会反噬下游需求 调仓动作：减持光模块、半导体设备等高位热门标的；加仓晶圆制造、消费电子、国产 CPU 等低位科技方向；增配错杀的传统龙头与创新药 杨锐文（科技成长派） 行情判断：科技板块整体性强贝塔行情接近尾声，市场结构性泡沫显现 核心逻辑：闭眼买赛道的普涨阶段结束，后续进入精选个股阶段，板块轮动加速 调仓动作：保留半导体等有真实业绩的科技底仓；坚守低估值、高成长的非 AI 资产，不盲目追高高弹性标的 田瑀（深度价值派） 行情判断：市场极度乐观定价科技升级、极度悲观定价传统经济，情绪分化到极致 核心逻辑：AI 产业地位毋庸置疑，但投资必须看价格；传统行业是周期问题而非永久消亡，上游涨价终将受下游支付能力约束 调仓动作：减仓估值偏高的电子板块；逆势加仓白酒、恒生科技等估值回落、隐含回报率提升的资产 三、三人共识与分歧 三大共识 均认可 AI 长期产业趋势，但一致提示短期热门赛道估值风险 均认为极端分化行情不可持续，市场终将走向再平衡 均强调后续要自下而上精选个股，放弃赛道贝塔行情幻想 三大分歧 科技仓位处理：谢治宇内部高低切、杨锐文保留底仓做均衡、田瑀主动降低整体仓位 价值配置力度：田瑀主动加仓价值、谢治宇适度平衡、杨锐文仅布局低估值成长 收益来源：谢治宇赚产业成长 + 估值再平衡的钱；杨锐文赚科技成长 + 个股阿尔法的钱；田瑀赚估值回归 + 企业盈利的钱 四、给普通投资者的实操建议 校准手里的科技基金：查看二季报是否提示风险、是否做高低切换，警惕无脑追高的产品 做好风格平衡：用 “科技成长 + 价值红利” 搭配组合，用分散对抗极端分化行情 中报是验金石而非调仓指南：核心看基金经理逻辑是否自洽、知行是否合一，而非盲目抄作业 季报原文金句 谢治宇 “二季度极端分化的行情不可持续。” “对于当前紧缺环节，给予一个很高的远期价格预期和远期估值，是十分危险的，参考上一轮新能源扩产周期，股价的拐点往往会领先于基本面价格拐点。” “基础设施成本的下降，才能促进新技术新应用的普及和产业规模扩张，上游过度涨价将对下游应用推广造成反噬。” 杨锐文 “回顾过往，我们低估了本轮 AI 基础设施建设的投入强度，遗憾错失了光互联等领域的系统性机遇；但得益于在半导体领域的长期深耕，该板块为组合贡献了可观收益。” “尽管我们长期坚定看好科技成长赛道，但当前部分个股的估值已显著超出传统定价体系的认知边界，市场结构性泡沫有所显现。” “科技板块整体性的‘强贝塔’行情或已接近尾声，未来将步入以精选个股为主的结构性行情，且板块轮动节奏明显加快。” 田瑀 “当下市场似乎正在以极快的速度去兑现那个‘增’的远期可能，同时又以最悲观的方式去定价那个‘减’的当下。” “AI 的前景十分远大，称其为与工业革命相当的技术变革也毫不为过。但投资上还要看价格，在我看来，大部分相关领域从价值评估的角度来看并没有吸引力。” “差的部分中一定有一部分不会无休止地下降，很多是周期性的问题；而好的部分在广泛的涨价氛围下也一定会遭到总量支付能力的约束。”

本期概览 本期围绕国产存储龙头长鑫科技登陆科创板引发的全球市场波动展开，从零科普 IPO 全流程对二级市场的影响机制，拆解本轮科技股回调的多重底层逻辑，用量化指标分析当前市场真实估值水平，并给出攻防均衡的后市资产配置思路。 时间轴核心要点 00:00:00 开场引入：长鑫上市引发中美韩三地存储概念股集体大跌，本期将从科普、拆解、估值、配置四个维度完整梳理事件影响。 00:01:40 一、零基础科普：IPO 如何影响二级市场 IPO 本质：企业出让部分股权在公开市场募资，全流程各环节均会深度绑定二级市场的资金、情绪与估值。 00:03:00 ① 招股书披露阶段：预期先行，募资规模超预期会提前冲击市场情绪 长鑫募资预期从 295 亿元升至 579 亿元，预期差直接触发科创板提前回调。 00:05:27 ② 询价与定价阶段：决定真实抽血力度与上市后上涨空间 长鑫发行价 8.66 元 / 股，对应总市值 5792 亿元，流通市值近 580 亿元，属科创板顶级体量，对资金承接要求极高。 00:07:03 ③ 申购与缴款阶段：真金白银的短期抽血，机构抛售持仓腾挪资金 澄清误区：仅募资额 579 亿元流出二级市场，总市值不代表实际抽走的资金量。 10:22 ④ 上市首日与初期：龙头成为板块估值锚，预期落空带动产业链估值重估 市场此前按 2 万亿市值炒作存储产业链，当前上市后预期市值约 1.15 万亿，预期差引发概念股回调。 ⑤ 限售股解禁阶段：远期抛压影响长期预期，本次暂非市场核心矛盾。 00:13:30 二、本轮市场下跌的核心原因拆解 本轮下跌是产业逻辑、资金面、业绩周期、外围情绪多重因素共振的结果，并非单一 IPO 抽血导致。 核心原因 1：存储供需叙事重构，“永远缺存储” 的涨价逻辑被打破 供给端：长鑫扩产周期仅 12 个月（海外巨头为 24 个月），2026 年底月产能将达 35 万片，产能过剩时点大幅提前。 格局端：苹果测试长鑫 DRAM，海外三巨头垄断定价权松动，存储价格中枢面临系统性下移。 00:21:08 核心原因 2：长鑫 IPO 的吸血效应，资金面与估值预期双重承压 579 亿募资分流存量博弈市场的活水；同时估值锚下移，压低整个存储赛道的估值天花板。 00:22:37 核心原因 3：中报季 K 型再平衡，极致分化后的自然修正 上半年科技股极致上涨已透支中报利好，中报期资金获利了结，向低位价值板块切换。 00:24:44 补充原因 1：全球存储板块集体回调，外围恐慌情绪通过北向资金传导至 A 股，放大波动。 00:26:37 三、当前市场估值水平与后市行情判断 估值核心指标：股债风险溢价（股票盈利收益率 - 10 年期国债收益率），数值越高，股票配置性价比越高。 核心宽基估值：中证 A500 股债风险溢价约 4.06%，处于近 10 年 49.8% 历史分位 中性估值水平，无系统性牛市基础，也无系统性大跌空间，后续以结构性行情为主。 分板块估值情况 存储板块：从 90% 以上历史极高分位回落至 70% 左右，估值泡沫明显挤压，但未到绝对低估，短期以震荡消化为主。 全市场整体：全部 A 股市盈率从 31 倍回落至 25 倍左右，回到历史中枢，系统性风险基本释放。 00:31:40 短期等国家队，长期看好科技 00:36:32 四、后续配置思路 金字塔仓位结构，30%~40%高股息＋30%~40%A500相关＋科技成长 科技成长从过去的可配可不配，变成必配 核心结论 长鑫上市只是本轮调整的触发点，底层逻辑是全球存储供需格局与涨价叙事的重构。 当前市场整体处于中性估值，无系统性风险，科技板块估值泡沫已部分释放，需时间消化预期。 后市从情绪驱动的普涨转向业绩驱动的结构性行情，均衡配置是最优策略。

00:01:11 核心投资理念：投资的动态本质与反路径依赖 1.投资是多维度动态演化的系统，三重核心变量持续变动： ￮企业基本面：经营、营收、产品每天都在变化，不存在一成不变的公司 ￮市场资金：利率、政策、板块轮动驱动资金在不同赛道间持续切换 ￮市场人心：投资者情绪瞬息万变，一致性预期极易快速反转 2.投资的终身属性：投资是可以终身从事的职业，核心是持续学习、持续复盘反省，不断修正自身认知 市场情绪规律：当行情走到极致（暴涨或暴跌），绝大多数人会选择顺势跟风，而非理性判断资产价值 00:08:59 核心数据：2026 上半年恒生科技跌幅 18.68%，是全球名称带 “科技” 的指数中唯一下跌的品种 恒生科技被调侃为 “恒生外卖指数”“恒生消费指数”，科技属性遭到普遍质疑 机构极端悲观论调汇总： 否定商业模式：AI 智能代理将淘汰 APP / 小程序，互联网平台的流量入口价值与变现逻辑会彻底失效 否定科技属性：认为成分股本质是消费、公用事业企业，不配享受科技股估值 00:14:17 1.美股科技七巨头反常识表现：2026 上半年平均下跌 3%，6 月单月集体回撤 10%，近三月多数标的跌幅达 20%-30%，并非市场认知中的单边牛市 2.2026 年 5-6 月全球科技行情主线：资金持续沿产业链向上游迁移 迁移路径：GPU/CPU 芯片 → 半导体设备、材料 → 小金属、PCB 上游、化工稀有金属 00:16:53 腾讯上涨周期复盘 00:21:36 核心分歧拆解：AI 冲击的悲观预期与理性反驳 三层理性反驳悲观预期 1.技术落地周期规律：AI 全面普及至少需要 5-10 年，资本市场习惯将远期利空提前在短期定价中透支。投资中的钟摆效应：市场价格永远不会稳定在合理估值区间，不是走向极度乐观，就是滑向极度悲观 2.企业的主观能动性：头部互联网企业手握巨额现金流与海量用户，不会坐以待毙，正持续加码 AI 研发加固护城河 3.生态壁垒的延续性：大厂可自研自有 AI 智能代理，依托存量用户数据与生态粘性，用户无需切换第三方工具 00:28:46 估值贵嘛？ 00:30:52 总结： （一）关于恒生科技的结论 1.当前恒生科技已被极端悲观情绪过度定价，市场钟摆不会永远偏向一端，长期估值终将向合理区间回归 2.互联网龙头的高研发、轻资产属性决定了其科技底色，不能简单归类为消费或公用事业企业 3.AI 重构流量入口是长期趋势，但落地周期长达 5-10 年，头部企业有充足的资金、用户、生态优势完成 AI 转型，不会被动淘汰 （二）价值投资的核心启示 1.要具备分辨市场非理性定价的能力，抛开短期情绪，客观看待资产的长期内在价值 2.投资要对抗路径依赖与从众心理，在市场一致性预期走向极致时，保持独立的基本面判断

00:00:00 开场：7 月两大核心事件引入，本期内容框架预告 00:01:05 第一部分：7 月 6 日盘后交易新规全面解读 新规核心细节：覆盖范围、沪深时间差异、成交原则、参与门槛 00:05:59 政策底层逻辑：为什么要推出全市场盘后固定价格交易 00:14:01 第二部分：2026 中报季全指南 中报时间线梳理：正式财报周期、业绩预告强制规则与板块差异 00:20:16 中报季行情规律：前高后低，预期差为王 00:24:08 股票交易层面，在中报季的四个操作思路 00:27:08 结尾总结：两大事件对普通投资者的核心启示 核心干货整理 一、盘后固定价格交易新规 1. 核心规则要点 覆盖标的：沪深全部 A 股 + 沪深市场 ETF，北交所暂不实施 撮合时间：15:05-15:30（全市场统一，共 25 分钟） 申报时间：深市 9:15 集合竞价起可挂单，沪市 9:30 开盘后可挂单 撤单限制：15:00-15:05 仅可挂单不可撤单；15:05 撮合启动后，所有委托不可改、不可撤，未成交当日自动作废 成交规则：全部有效申报统一按当日收盘价成交，撮合仅遵循时间优先原则 参与门槛：无身份限制，无额外适当性要求；主板标的普通 A 股账户直接参与，科创板 / 创业板与盘中交易门槛一致 2. 政策四大底层逻辑 抑制尾盘异动，降低价格操纵空间，提升市场定价公平性与有效性 减少大额资金调仓滑点，为中长期资金提供便利，吸引长期资金入市 优化 ETF 定价机制，助力被动投资与指数化投资持续发展 二、中报季实操指南 1. 披露时间与板块规则 正式中报：7 月 1 日 - 8 月 31 日全板块强制披露，逾期未披露股票将停牌 业绩预告： 沪深主板：满足净利润亏损、扭亏为盈、同比涨跌超 50% 任一条件，需在7 月 15 日前强制披露 科创板、创业板、北交所：完全自愿披露，主动发布的预增公告信息含金量更高 市场规律：业绩越好的公司披露越早，8 月下旬扎堆披露标的踩雷概率更高 2. 行情节奏特点 7 月上中旬（预告密集期）：信息差最大，业绩超预期标的超额收益显著，是中报行情黄金窗口 8 月（正式财报密集期）：业绩预期逐步兑现，易出现 “利好出尽” 回调，整体赚钱效应下降 今年特殊意义：验证科技赛道业绩成色，区分真景气与纯概念，决定下半年市场风格是否切换 关键时间节点汇总 7 月 6 日：全市场盘后固定价格交易正式落地 7 月 15 日：沪深主板中报业绩预告强制披露截止日 7 月 1 日 - 8 月 31 日：A 股全部上市公司中报正式披露完整周期

00:00:00 一个小故事，从固收 + 高股息产品回撤，聊 90% 投资者都踩过的错配坑 00:05:40 真相扎心：长期上涨的资产，为什么多数人还是拿不到终点？ 00:11:12 核心逻辑一：什么是资产久期？怎么做到钱和资产的期限匹配？ 00:15:05 核心逻辑二：最大回撤自测法，两步测出你的真实风险承受力 00:19:11 核心逻辑三：从杨东致歉聊风格割裂，你想赚什么钱就买什么资产 00:29:10 实操技巧：低估买入 + 定投 + 分散配置，降低持有期的波动痛苦 00:31:28 1.核心总结：投资赚长期的钱，本质是做好三层匹配 —— 让资金期限和资产久期匹配，让资产波动和你的心理承受力匹配，让资产风格和你的收益预期匹配。 2.金句收尾：牛市会高估自己的风险承受力，风格热点会扰乱自己的收益预期；经过 1-2 轮牛熊找到适合自己的策略，不羡慕别人的快钱，守好自己的能力圈，才能真正坚持长期投资。

00:00:00 极致分化的行情，简要复盘 00:08:56 陆家嘴论坛，顶层对于A股的设计 00:29:06 红利价值何去何从 00:37:08 普通投资者应该如何自洽 00:44:44 一个朴素的投资道理：超额收益，永远诞生在无人问津时 今天讲的有点杂乱无章，想到哪里讲到哪里。周期永不眠！这次不一样？不，次次都一样！

节目概览 本期系统拆解富国基金中生代核心科技成长基金经理曹晋，结合其 2025 年四季报、2025 年年报、2026 年一季报的真实持仓与公开表述，完整呈现其从业履历、业绩表现、底层投资哲学、选股方法论、交易风控体系，并客观分析其风格优缺点与适配投资者类型，帮助听众全面判断其投资价值。 00:00:55 三句话建立曹晋完整初认知 他是公募里少有的、深耕科技赛道的 “周期老兵”；他的业绩是 “短期有爆发力，长期有穿越力，持有体验还在线”；他的核心投资风格，是以全球产业周期为锚，左侧布局高景气成长赛道，深度调研挖阿尔法，景气见顶前主动止盈。 00:03:35 底层投资哲学：赚产业结构转轨的「时代贝塔」 1. 核心逻辑：A 股的超额收益，来自产业结构转轨的 “时代贝塔” 2. 独创 “回转寿司理论”：熟悉的战场，更容易发现错误定价 00:09:44 核心选股方法：三大武器精准捕捉成长机会 武器一：双曲线模型 —— 渗透率 + 情绪曲线精准判断买卖点 武器二：全产业链深度调研 —— 重仓股必亲自实地验证 武器三：供需错配挖掘 —— 捕捉周期型成长的超额收益 00:16:38 交易与风控风格：左侧布局，不赚鱼尾行情 交易特征：左侧分批建仓，几乎从不追热点，季报验证：2026 年初主动降组合估值，提示收益预期回落 持仓特征：高仓位运作，行业与个股集中但不单押 风控逻辑：深度研究对冲风险，成长逻辑破位坚决止损 00:23:25 风格优缺点与适配人群；优势与风险点全面梳理 核心知识点 一、核心业绩数据 17 年证券从业、13 年基金管理经验，完整经历光伏、苹果产业链、新能源汽车、AI 四轮科技产业周期 管理总规模约 142 亿元，所有在管基金任职期全部实现正收益 富国中小盘精选混合 A：管理超 11 年，任职累计回报超 517%，年化收益率 16% 以上 富国通胀通缩主题轮动混合 A：净值突破 10 元跻身「十倍基」，近 1 年、近 3 年、近 5 年排名均居同类前 4% 持有体验：过去三年任意时点买入持有满一年，76% 以上概率盈利；夏普比率优于 97% 同类产品 二、投资体系核心 时代贝塔理论 A 股不存在永久穿越牛熊的商业模式，长期超额收益 90% 来自产业结构转轨带来的时代贝塔，投资核心是紧跟每一轮主流产业趋势，在行业上升周期介入、成熟期退出。 回转寿司理论 长期跟踪 5-6 个核心科技赛道，当熟悉赛道出现阶段性低估，或赛道内公司跑出第二成长曲线时重仓介入，胜率远高于盲目挖掘全新陌生赛道。 双曲线选股模型 产业渗透率曲线：行业渗透率 5%-30% 为黄金投资窗口，业绩爆发性最强；渗透率超 50% 后进入成熟期，超额收益大幅下降 市场情绪曲线：市场情绪远低于真实渗透率时左侧布局，市场情绪远超产业进度时主动止盈 供需错配逻辑 科技成长股本质是「成长中的周期股」，需求爆发、供给因产能 / 技术壁垒无法快速扩张的供需错配阶段，会带来业绩与估值双击的超额收益。 交易风控原则 左侧分批建仓，建仓周期可达 3-6 个月；行业景气见顶前主动止盈，不赚鱼尾行情 股票仓位长期维持 80%-95%，择时对超额收益贡献仅 1% 科技持仓占比超 80%，同时均衡配置 3-4 个细分赛道，不单押单一方向 核心风控标准：成长逻辑一旦被证伪，无论盈亏坚决止损；用深度产业研究替代分散投资 金句摘录 "A 股几乎不存在能永远穿越牛熊的商业模式，长期超额收益 90% 以上都来自产业结构转轨带来的「时代贝塔」。" "在熟悉的战场最容易发现错误定价，优秀的企业往往都有第二成长曲线。" "如果我不能在大跌后 24 小时内说出这家公司基本面的变化，那我就不该持有它。" "不值得为了最后 10% 的收益，去承担 50% 的回撤风险。" "最好的风控，是买对行业、买对公司，而不是靠分散来摊薄收益。"

00:00:00 科普分享什么是Token，AI产业链 00:01:55 Token 到底是什么？ 三个通俗定义：大模型的识字单位 / 工作量单位 / AI 行业通用货币 00:06:59 Token 生产流程 四步走：发指令→拆输入 Token→GPU 生成输出 Token→回传计费 本质：Token = 数字化的电力 00:09:26 中国的电力换皮出海 核心数据：2025 年发电量 9.8 万亿度（全球 32%），年弃电 1200 亿度 电卖不出去的 3 个原因：风光电不稳定 / 储能贵 / 过去输电能力弱 国家电网的关键作用：特高压 + 算电协同，实现绿电就地转化 成本优势：西北绿电 0.15 元 / 度（欧美 1.5-2 元），国产 Token 价仅为 OpenAI 的 1/10-1/30 市场地位：2026 年 2 月国产 Token 市占率 51.2%，全球前五占四席 00:16:21 AI 五层蛋糕投资指南 能源层（地基）：确定性最高，无迭代风险 芯片层（生产机器）：国产芯片的核心 基础设施层（厂房 + 仓库）： 传统环节：IDC、液冷 重点：存储（确定性超芯片）→需求刚性 / 增速是算力 1.5 倍 / 格局稳定 模型层（加工厂）：变数极大，A 股无优质标的， 应用层（商店）：变化太快，现在投太早 00:30:39 结尾总结 确定性：能源 > 存储 > IDC > 芯片