E55 都说 A 股全是情绪、没有价值，是真的吗？｜中国大类资产投资 2025 年报

投资ABC

59分钟 ·2个月前

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📙 欢迎来到《投资ABC》，这是一档由有知有行出品的播客节目。在这里，我们会和你分享那些投资中绕不开的知识，我是 Amiee。

不久前，有知有行发布了 2025 年《中国大类资产投资年报》（SBBI）。转眼间，这份年报已经来到第三年。

每一年，我们都会更新数据，重新检视结论。但在这个过程里，我们仍然一次次回到一些长期、底层的规律。我想，SBBI 始终在回答：不断变化的市场里，什么是相对不变、投资人可以依靠的？

不过，最近我也产生了一个新的疑问。

美股有百年数据，A 股数据到 2025 年，也已经积累 21 年。这些长期数据听起来科学、坚实。但我们每个人在市场里的真实体验，往往来自更短的时间窗口。

比如，过去几年，很多人对 A 股市场的感受，可能从 2021 年市场热度较高时开始。此后，市场经历了一段下跌和调整。有人坚持定投，有人加倍买入，有人选择离开，也有人在 2024 年 9 月的反弹里，重新燃起希望。

这些涨跌和选择，对许多投资者来说，才是更贴身的记忆。

同时，这几年，对个人来说，已经足够漫长；但放在历史中，却只是极短一段。于是，一个问题变得具体：那些宏观、稳定、长期的数据，真的和我有关吗？

我也在评论区看到不少，大家对 A 股长期收益表现的困惑，比如：「社交媒体都说，A 股里全是情绪波动和估值博弈，没有真实价值，这是真的吗？」「如果长期持有真的有效，为什么我坚持了很多年，却还没赚到钱？」

带着这些问题，今天，我们请来了年报的两位主创：陈鹏博士，和金栋。我们将围绕今年新增的第十章内容《中国A股市场长期收益供给侧分解》，一起聊聊：A 股过去 21 年的收益，究竟从何而来？这些长期收益，与个人之间的连接，又在哪里？

在正式开始前，也想和大家分享一个新变化：今年 SBBI 年报推出了网页版，在阅读和交互体验上，进行了全新升级。

我自己在看网页版时，一个很直接的感受是，它不再只是把图表放在那里，而是让人可以更真实地「走进」数据中：你可以拖动时间轴，看到不同资产的收益如何随着历史逐年展开；也可以切换不同的持有时长，比较在同一时间入市，结果会有什么不同。

因此，很多过去静态停留在文字里的规律，变更容易被感受到。所以也欢迎你对照网页版图表收听本期节目，可以点击此处查阅👉《中国大类资产投资 2025 年报》。

🔗 官方地址

欢迎点击这里，查看我们在有知有行准备的全文逐字稿、图表以及重点总结。

🎙️ 常驻嘉宾

陈金栋： 有知有行数据负责人。

陈鹏博士：曾担任晨星全球资产管理部总裁，管理过上千亿美元的资产；也曾是德明信基金的亚太区首席执行官。

⏳ 时间戳

03:47 SBBI 第三年：更新数据、检验结论后，长期规律依然不变

13:10 金融危机后，熬了 18 年，收益仍不到 3%：入市，即命运？

22:25 「08年，波诡云谲，我持币等待低点」「结果？」「再也没买着」

30:47 择时成功概率：70% x 70% = 49% ≈ 抛硬币？🪙

35:50 格雷厄姆：股市，短期是投票机，长期是称重器

43:34「A 股全是情绪，没有价值」？21 年的数据，给出了不同答案 ——

47:35 最好的投资策略，是你能拿得住的那种

🔍 相关内容

欢迎对照以下图表收听本期节目——

06:01 不同大类资产的长期收益表现。

图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》

11:21 随着持有时间越长，获取历史长期平均收益率的确定性越高。

图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》

20:07 此处提到的走势图。

图表来源：Big Picture：百年尺度下的美股；投资ABC

37:15 股票投资中，资本利得构成了总收益的主要部分；分红收益（含分红再投资）在单年度总收益中的占比相对较小，但随着长期再投资和复利累积，贡献仍不可忽视。

图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》

43:34 四方法分解重要结论：

盈利增长是A股长期收益的核心动力；
长期持有权益资产能够获得合理的风险补偿；
股息收益率逐步提高，长期收益的稳定性与可持续性正在改善；
A股长期收益与实体经济高度匹配。

图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》

📚 资料库

00:26 SBBI Yearbook（Stocks, Bonds, Bills and Inflation）：美国经典大类资产长期收益年报，最早由罗杰·伊巴森（Roger G. Ibbotson）和雷克斯·辛奎菲尔德（Rex Sinquefield）于 1976 年推出。

13:30 热力图：用颜色深浅或红绿变化来呈现数据差异的图表。

13:32 滚动收益率：从不同起点开始、持有同样时长后得到的年化收益率。

19:38 收益中枢：长期数据中相对稳定的平均收益水平。

21:24 止盈：在持仓已产生盈利时，主动卖出部分或全部资产，将账面浮盈转化为实际收益。

27:09 哈里·马科维茨（Harry Markowitz）：美国经济学家，1990 年诺贝尔经济学奖得主。

37:22 股息 / 分红：上市公司把部分利润分给股东的行为。

37:37 价格指数：只反映股票价格变化、不包含分红再投资的指数。

38:06 资本利得：因为资产价格上涨而获得的收益。

38:40 全收益指数：把股票价格变化和分红再投资都计算在内的指数。

42:52 人均 GDP：一个国家或地区的 GDP 除以人口数量，用来粗略衡量平均经济产出水平。

46:21 风险溢价：投资者因为承担更高风险而要求获得的额外回报。

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🪧 投资ABC公告牌

📊 中国大类资产投资 2025 年报

有知有行与陈鹏博士合作推出的《中国大类资产投资 2025 年报》线上版已经更新。

这份年报系统整理了中国过去 21 年的大类资产风险和收益数据，也参考了海外更长期的市场经验，帮助我们理解不同资产在长期里到底提供了哪些回报，又需要承担怎样的风险。

同时，我们也为大家准备了一枚「投资的常识」徽章。你可以打开有知有行 App，点击首页活动入口，阅读《中国大类资产投资 2025 年报》，并在评论区分享一张你印象最深的数据、图表，或者一个被刷新的投资常识，就有机会获得这枚好看的徽章啦。

🎺 创作团队

制作｜ 有知有行

嘉宾｜金栋、陈鹏博士

主持｜ Amiee

声音设计｜ 甜食

感谢志愿者步枫、饭粒、小马、小洲对本期节目的协助。

💰有知有行「有知有行」成立于 2020 年，目前在陪伴投资者用正确的方式学习投资，下场实操。凭借在投资领域的良好口碑，有知有行在初创阶段已与一大批忠实用户同行。未来我们希望成为一家财富管理公司，不仅帮助投资者学习投资，也能让大家在有知有行安心交易，踏实赚钱。欢迎在各大应用商店搜索「有知有行」下载我们的 App。

🎈本播客所述投资相关内容皆以交流分享为目的，仅供参考，不构成任何市场预测、判断，或投资、咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。主持人及嘉宾对投资相关内容的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证，并提醒您对相关内容请结合自身情况进行独立评估，依据或使用相关内容所造成的后果由您独自承担。

感谢您对本播客原创内容的青睐。如需转载或引用本播客所述内容，请注明出处。转载前请与有知有行联系并取得同意。

展开Show Notes

波咕思考笔记

2026.5.25

我真心认为，有知有行推崇的，长期持有宽基指数，整个过程并不存在任何的"煎熬"。看市场先生的情绪起伏，就像看大海潮起潮落，月亮阴晴圆缺一样，其实只是普通的自然现象。重要的是我们是否真的理解，这个市场之所以存在，并运行的基本规律。知行合一是快乐的，也是自然的。

少数派复利笔记:波咕也在小宇宙呀！乍一看还以为是高仿号，听了声音才发现确实是本人

陈Peng

:不论您跟随信任任何的投资策略，这些数据都会有帮助的。

西平邵子

2026.5.25

大类资产配置，这期分析的非常透彻，值得每位投资者深思！

陈Peng

:谢谢支持

西平邵子:谢谢陈博士孜孜不倦地分享！

余叙

2026.5.26

49:38 “最好的投资策略，就是你能拿得住的投资策略”，真是金句中的金句，简单而准确👍

陈Peng

:是的。

少数派复利笔记

2026.5.25

14:45 定投对长期收益的影响还是非常大的。如果说手里有一笔钱一次性投资持有十年，那么开始投资的时间点会对收益产生大概30%的影响。但是如果分18个月投资。开始时间点对收益的影响就只有2%左右了。与此同时，对复利的影响也比较低。这是我在A500和中证全A上回测的结果

陈Peng

:定投把投入时间点更分散了，减少了对原始投资点的影响，结果一般会更朝着投入投资这段时间的平均收益靠拢

少数派复利笔记:另外就是对于水下时间来说。定投带来的好处就更大了。在最差的10%的情况里面，如果一次性投入，那么水下时间平均会来到两到三年。如果分18个月投资，水下时间平均会缩短到一个季度左右。

共9条回复

haha_zhc

2026.5.30

听完之后总觉得还是跟自己的体感不符，就让ai帮我拉取了沪深 300 以及中证 500 的历年数据，测算从 2010 年 1 月开始定投，每个月定投固定的金额的收益率，考虑到了分红再投资，年化收益分别是 7% 和 8% 左右。这么看收益还可以，但要考虑到目前市场的估值已经处于历史的高估值区间（90% 左右），才有这样的收益，显然参考意义不是很大。我又测算了到去年 8 月 1 日截止的定投收益率，年化只有 5%，要知道去年 8 月 1 日的PE分位已经是 70% 了。而如果把收益计算的截止日期放在 2024 年 8 月，年化收益甚至是负的🤣

陈Peng

:这个年报已经做了 3年，你估计用的AI 是哪里算错了。从2005-2024年的中国股票年化收益也有9%左右，数据书里都有。建议您好好检查一下。其它的您关于估值的观点，没有数据，我就不评论了。

haha_zhc:您在节目里提到明年会加入定投的数据，非常的期待👍

共13条回复

Ass嘟嘟

2026.5.25

「✅SBBI 第三年：更新数据、检验结论后，长期规律依然不变」
不预期长期规律会发生变化。
每年更新，不光是看历史数据，也有一些趋势。
长期来看，历史数据有一点修正。通过每年更新的数据，检验长期规律是否有效的必要手段。
《中国各类资产的长期收益》不同资产类别有不同的风险收益特征。
短期国债：货币市场、现金类投资。几乎是一条直线，风险低、收益也低。年化2.43%。
长期国债：会有一些上上下下的波动，幅度不大，年化4.36%。
股票类：包括大盘股、小盘股，股票作为一个整体，明显比现金类、债券类波动大，年化10.4%。
长期数据和短期数据在体感上有很大的差异。比如23年底至今，短期上涨了30%，但A股长期年化9.61% → 10.4%，只有0.79%。

「✅金融危机后，熬了 18 年，收益仍不到 3%：入市，即命运？」
《中国A股整体的年化收益率与滚动收益率》随着持有时间越长，获取历史长期平均收益率的确定性越高。
横轴：你参与市场，开始投资的年份；
纵列：你持有的时长。
投资A股的“命运图”或者投资人持有体验图。
市场风险大，投资10年也有亏损的可能；从统计上看，随着投资时间越长，正收益的概率越大。
如果在市场只停留一年，收益的概率非常随机。坚持的时间越长，正收益的概率越大。
不止看长期结论，也可以看到短期变化的过程。中国是一个熊长牛短的市场。
一定要意识到，什么样的行为会造成这种投资体验。
定投，在时间上分散，更容易拿到接近平均或收敛的结果。
标普500：总体上涨的趋势里，下跌后加仓持续持有，相信市场终会恢复。
沪深300：上涨之后伴随着下跌，横盘一段时间后继续上涨，涨跌总是相伴。
不同的市场会吸引不同的投资人，养成投资人不同的投资习惯。

「✅「08年，波诡云谲，我持币等待低点」「结果？」「再也没买着」」
一定要意识到，止盈是个短期的行为。
不择时，一年也有10%左右。择时是锦上添花，但如果影响到长期你在市场中持续投资，就得不偿失了。
建议：如果止盈、调仓，保证大部分资金跟着长期收益，而不是空仓等待。
1929年，是心理的压舱石。即使这么差的情况，3年左右也回来了。2008年仅用5个月就回到了之前的水平。
不要把择时变成一个长期的投资行为，短期判断市场走向非常难，所以你一定要有一些钱一直在市场里，市场大概率是往前走的。
对长期市场有信心，将来一定会回来的。
投A股投的是一个极其分散的组合。投资个股，风险更大，必须要是这类股票整体市场收益大概两倍才划算。

「🪙择时成功概率：70% x 70% = 49% ≈ 抛硬币？」
买在低点，卖在高点，才能有超额收益。
假设两个决策相互独立，互不影响。单独的正确率平均70%以上。即买的时间点对70%以上、卖的时间点对70%以上。
连续10次中做对7次，最后的正确率和抛硬币差不多。
这个结果简单，但不容易。看似简单的定投，需要付出一些心理上的成本，才能拿到。
反思：基准/标尺，帮你检验你的投资行为和投资方式。什么是合理的收益？再反观自身的收益和这个收益之间，如果有gap的话，是因为什么？
我为什么不好，或者我为什么好？不好的话，是哪一部分出了问题，再有针对性的设计。

「✅格雷厄姆：股市，短期是投票机，长期是称重器」
《中国A股整体总收益与资本利得》长期的股票收益：20%来自分红、80%来自资本利得（价格增长）。
1）股息/分红 2%
公司盈利后的分红。2%-3%。
在股票投资的收益里，股息是不可或缺的一部分。
不考虑股息分红，21年里1元涨到5.92元；考虑股息分红，涨到7.98元。单年度总收益中占比相对较小，但随着长期再投资和复利累积，贡献仍不可忽视。
2）长期利润的增长 8%
股价 = 利润 × 估值。
利润的增加、分红，跟企业的经营、产出、长期增长息息相关。
3）估值 -0.5%
过去21年，大部分价格增长都来自于公司利润的增长，估值是-0.5%。
长期绝大部分收益，是从分红和利润的增加来的，估值只占很小的一部分。但短期，根据市场情绪拉扯估值，估值的波动范围很大，但长期会抵消。最终回归到真正生产力的提高。长期收益，接近人均GDP。

Ass嘟嘟:「✅「A 股全是情绪，没有价值」？21 年的数据，给出了不同答案 ——」《中国A股市场长期收益供给侧四方法分解》四个模型都指向相似的结论：股市增长是由长期盈利的增长驱动的。股票在最常见的投资类别里，收益高、风险高，长期收益主要来源于底层公司运营产生的利润以及带来的分红。 1）股息模型 20%红利 + 80%价格增长。 2）盈利模型进一步分解价格增长。 100%是利润的增长，估值甚至是减分项。也验证了经济运行、公司产出密切相关。 3）资本利得与收益模型 90%以上从股价增长取得的收益，跟分红的增长紧密相关。 4）叠砖模型股票收益比债券市场高，因为股票的优先级比债券低，股票承受更高的风险的风险补偿（风险溢价），每年5.67%。「✅最好的投资策略，是你能拿得住的投资策略」 A股整体年化收益10.41%，压舱石/锚点/基准线。 A股长期增长是由生产力实际创造的价值驱动的。你到底相信什么？建议：在安全线范围内，用5%的资金尝试、观察。花时间找到适合自己、能坚持的住的投资方法。在市场的短期的波动中，即使表现不好，也能持续按照这种投资方法投入。「🎾两种球」一种是不输的球，一种是赢的球。发挥自己的全部，毫无保留，即使比赛输了，这个球也是不输的。没有很好的观察对手，组织更有效的攻防，在空白状态中完成笔记，对自己的一切动作没有觉知，是一场无效的训练。即使赢了，这场球也是输得。网球是小优势的长期循环，而不是一城一池的得失。如果我连不输的球都打不好，要怎么去打赢的球呢？在波动较大的A股市场，投资者的情绪容易被放大。尊重市场的底层规律，拿到beta收益，就像是打不输的球，是能长久留在比赛里的基础。

落_cFfk

2026.6.12

节目不错，但是女主播感觉一直在念稿一样，跟人对话的节目，这种感觉很不好， ai 感好重吧😂😂😂

落_cFfk:那我换种说法，就是建议女主播，能松弛一点，像正常聊天一样，不要太过正式，会更好一点😘

陈Peng

:1）没有AI；要不然，我们感冒就不需要坚持录了。 2）没念稿（录制前会规划一下）。谢谢

共3条回复

简友

2026.5.26

听完之后，心里的压舱石更稳定了，感谢感谢

陈Peng

:好👌

Podcast忠实用户

2026.5.26

片尾的网球举例，真不错👍自从小酒馆越来越倾向“更好的生活”后，还好有 abc 能够接棒投资这块！

陈Peng

:哈哈。

苏锐JuiceFS

2026.5.31

网页版很棒，有 PDF 版么，也想保存一份

Amiee猫猫

:感谢喜欢～本次的 SBBI 报告不设 PDF 版本下载哦，因为后续会由中信出版社进行出版成书。

陈Peng

:今年联合中信出版纸质版，下个月出版。

共3条回复

HD627112e

2026.5.26

国内过去20年的经济经历的飞速发展的红利期，未来大概率中低速发展，会不会企业回报率回没有10%。

陈Peng

:有可能，但是美国也是过了经济飞速发展时期，平均收益还是10%。主要是盈利高，稳定，分红高。

Lauraaaaaaa

2026.6.08

潜水用户冒个泡，我用sbbi就是拿来做一个标尺，每年回看自己的组合表现，跟标尺的差异在哪里，是周期的影响还是我的选择和操作有什么问题。所以特别感谢陈博士和几位老师愿意做sbbi，在此之前我检验自己的策略总是很忐忑。陈博士说想“做个二十年”我记下来了😏许愿sbbi的“导读”（也就是这期播客）也能配套做个二十年😉

陈Peng

:谢谢您的支持。播客也要做20年🤔

陈Peng

:拜托多多反馈。做20年需要很多你们的支持才有动力

共3条回复

Bobobobono

2026.5.28

32:49 那如果买入和卖出两次决策都是抛硬币，正确率50%，两次都对的正确率就只有25%了呀

陈Peng

:是的

陈Peng

:所以做择时，门槛很高

稻草人_Ozt8

2026.5.27

定投策略有局限性，但是定投策略符合金融市场的客观规律（熊市就是比牛市长），在资产配置正确的前提下，对于大部分投资者来说采用定投策略的效果会更好，心态会更轻松一些。

陈Peng

:也就是说，我不希望大家把定投当做一个提高收益的方法（灵丹妙药）。因为定投能保证的只是分散买入点的风险（买不在最高，也不会是最低）

陈Peng

:这样理解可以的。虽然我不建议依靠 “熊市长来做决定”。我更喜欢的理由是一般人定投和从工资中存钱的频率是一致的，而不是一次性投入

共3条回复

Klingx

2026.5.26

09:16 不在那个时间点我们感受就丢失很多。这算不算也是加杂了情绪在市场中的作用，因为市场利好债券市场的情绪更高，让短周期内大家对债券和股市的基本收益风险经济规律特征有了体感的偏差。

陈Peng

:👍

噹噹咚咚叮叮

2026.5.26

咱们节目讨论过智能定投吗？我好像没有印象。不知道有知有行怎么看智能定投这种又是长期定投，又有点择时的方式

噹噹咚咚叮叮:最近很纠结要不要智能定投。各种投资app↑智能定投比定额定投的回测收益都高不少

噹噹咚咚叮叮:希望咱们节目有时间给我们好好说说

共4条回复

77是个当当猫

1 天前

最近股票亏了很多，入市以来最大的亏损，然后就对投资产生迷茫了，还好遇到了Sbbi年报，虽然我上一年就知道有知有行有期节目讲过，但是那时候并没有上心，直到这次亏损严重让我不得不思考我该怎么投资，然后又再次在有知有行遇到了SBBI年报，仔细阅读完后发现对于普通人来说还是老老实实先拿到beta收益再说吧，a对普通人来说太难了。所以很感谢陈鹏博士出版了这个SBBI年报，真的给我的内心带来了很大的安全感，接下来希望我能够构建一个我能拿得住的组合，长期持有！

陈Peng

:谢谢您的支持。大部分投资人也都是在挫折后，找到自己正确的投资方法。希望您也能喜欢我们新出的纸质版。