E162.康波周期中的AI：新技术总在萧条期爆发，bad times make good people

面基

113分钟 ·2个月前

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🎤 本期嘉宾

陈风｜谦水缘私募基金经理，曾任周金涛策略团队核心成员

⏯️ 本期简介

陈风之前在中信建投是周金涛老师团队里的一员。我看过陈风的一篇关于报告，这篇报告在周金涛的指导下，写于2017年，主题叫长波中的创新。阅读这份报告的体验很奇妙，就像周金涛很多内容一样，给人一种穿越感。这份报告讲了什么呢？

康波的运动逻辑是三层嵌套——技术创新引发经济增长，经济增长倒逼制度变革。

一轮康波的演化过程，可以归纳为新技术被导入，然后先在主导国的主导产业里爆发，再向全产业、全球扩散，等追赶国也进入狂热、技术的边际收益开始衰减，长波便从繁荣滑入衰退。

按历史经验，康波的繁荣期大约18-21年，复苏、衰退、萧条期大致相仿，时间长度在 7-10 年。

熊彼特把一轮60年的康波拆成六个10 年级别的朱格拉、十八个 3 年级别的基钦周期，不同级别的资本品耐久性差异和需求传导时滞，造就了周期的嵌套结构。

创新周期和经济长波并不同步，创新周期明显领先。

面基多次提到过的卡洛塔·佩雷兹女士，她的理论勾勒的正是创新周期或者说，新技术革命浪潮。她切成导入期和展开期两个30年，再细分为爆发、狂热、协同、成熟四个阶段。

每轮技术-经济范式由四个零部件组成：核心生产技术、关键生产要素、基础设施、技术经济模式。这四样必须协同演化，缺一不可。

这有点抽象，我们来举个例子：

蒸汽时代是煤+蒸汽机+运河铁路+工厂制
电气时代是钢铁电力+内燃机+全球航运与电网+垂直整合与规模经济
信息时代是集成电路+计算机化+光纤互联网+柔性生产和网络化组织

四个要素的演化方向也能归纳出一些规律：比如，在这个过程中，新技术的通用性增加、规模效应导致会生产成本下降、供应能力趋于无限、企业能主动吸纳新技术并凭此增值。

如此才能推到新技术漫化向整个社会。

因此，判断下一轮浪潮时，不能只盯单一技术突破，要看四个部件是否同步就位。

技术浪潮存在两两配对的连续性，第一、二波构成了蒸汽时代，第三、四波构成电气时代，第五波开启了信息时代，陈风认为，我们仍处于第五轮康波的萧条期。

而第六波大概率是信息时代的延续。这个判断的潜台词是，第六轮看不到全新的生产要素横空出世，看到的会是AI对第五波留下的信息要素进行加工方式的跳变。

一条贯穿工业革命后 300 年的线索是，所谓 XX 时代，其实是人类利用生产要素方式不断演化。

蒸汽和电都是二次能源，把煤、石油等一次能源转化为通用生产动力。信息革命的核心是把声、光、触觉等自然信号数字化，与对能源的二次转化一样，数字化本身也是一种二次化的操作。

如果把生产体系二分为实物生产和服务生产的话，我们已经完成了能源、材料的远距离运输，信息的实时传播，可以说，我们正走向服务业主导社会的未来。

而很反常识的是，新技术革命浪潮的爆发，往往酝酿于康波的萧条期，创新集群总是出现在大危机前后。

道理当然指向于人性：旧技术榨出的利润低到不可忍受时，资本才肯克服对风险的厌恶，把钱投给不确定性极高的基本创新。

举个例子：就像1971年第四次长波萧条期，Intel发售4004芯片拉开信息技术大幕，1975年微软成立，1976年苹果成立。

我很喜欢周金涛先生一次演讲的主题，叫宿命与反抗。

何为宿命，就是周期的运行不以谁的意志为转移。

何为反抗？就是Bad times make good people.一批定义时代的企业恰恰诞生在经济最灰暗的窗口里。

勇敢的人仍会尝试，成功了是先德，失败了是先烈。

用周洛华老师的话说，天外天游戏应该包容失败，而不是惩罚它，如此才能奖励创新。

欢迎收听本期节目。

⚠️节目所提到的任何具体公司仅作举例之用，以交流嘉宾和主播个人想法和分享知识为目的，完全不构成任何投资建议或参考。请读者注意判断其中风险，结合个人投资目标、财务状况和需求，独立思考，谨慎决策。your money your decision. 依据或使用本播客内容所造成的后果由您独自承担。

🎯时间轴

00:17 长波中的创新

06:13 康波总是给人神秘玄学的感觉

09:53 多周期嵌套：长波-中波-短波

13:32 我们可能处于中周期的一个高点

17:12 周期的动力学机制

21:55 出海也是萧条期的一种伴生现象

25:10 地产周期与人口周期

29:08 长波中的黄金

41:54 萧条→复苏的衔接

43:03 技术周期（新技术革命浪潮）

46:15 康波周期的投资实战应用

51:13 宏观策略

55:01 风险评价策略的逆风期：流动性危机，各资产高相关性下跌

57:59 长波中的危机

59:29 分配问题：通胀是一种再分配

01:05:43 结构主义与非稳态

01:07:00 事件驱动的地缘周期

01:11:27 宏观策略的评价

01:16:31 股票的映射

01:26:52 国内低利率时代 vs. G7长短利率集体走高

01:29:37 低波-中波-高波

01:33:49 人在新技术革命中的体感

01:36:49 大类策略配置

01:38:48 M2与剩余流动性：货币永远超发，宏观策略就是用资产去承接洪流

01:45:21 你信命吗？

01:47:30 萧条期中的爆发，bad times make good people

📁 本期内容相关资料

节目中提到的2017年的报告，下载链接🔗
节目中提到的人口周期的报告，下载链接🔗
往期相关内容：宿命与反抗 | 演化是周期的补丁 | 宏观坐标 | 周期理论与实证

🎬后期制作、声音设计：Dong

🎵 本期音乐：床 @草东没有派对

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Volatility

2026.6.15

148

这期嘉宾基本没说任何干货涉及实质内容/作出判断时就转移话题哈哈

Volatility:听到多极化是中美俄多极化更是笑出饭幽默完了

jollylui:同感，这期节目我甚至觉得最精彩的是标题（苦笑）

共19条回复

廉啸天

2026.6.16

人难以接受混沌，所以发明了“周期理论”。所谓“周期”不是客观实体，而是观察者用特定编码系统投射到历史上的叙事，“周期”这个概念的创设给人以可控的幻觉，它有时或许能粗略描述过去，我们知道过去事件，再回过头去划分“周期”，总能画的像模像样，但用于预测未来，其任意性就暴露了。

修不好的摩托:说得非常好！

yl_MWni

2026.6.15

不知道嘉宾在说啥…浪费时间

袁竹子:最累的一期最抽象的一期

Hanny煲仔饭

2026.6.15

别慌，以目前的情况，大家的存款。什么周期都影响不了多少的

momo_Jill:哈哈哈哈

HD362832b:哈哈哈哈哈哈哈

之火无烟

2026.6.15

刚好看到易方达郑希的采访，说到复利源于周期的一次次拼接。觉得好有道理

厚望

:这个语境下说的应该是牛熊周期

大大_EqqE:道理是对的，但是没人做得到，包括他自己。

共8条回复

每天三升水

2026.6.18

这期嘉宾太滑头了，就喜欢讲高大上抽象不明的黑话，一问到具体的实质性问题就回避，听感不太好

哄哄_q4uo

2026.6.15

一个理论不work 又引入一个新的理论是我没听懂还是他们就在故弄玄虚？

爱茉莉女王

2026.6.15

谢谢宝藏节目：很多人以为AI是一次技术革命，我越来越觉得，它其实是一场“认知贫富差距”的重新洗牌。

远行2479

2026.6.16

1:47:11 为啥这位经理说的话我听不懂呢，要不就是没有增量信息的听懂了，要不就是听到了但不知道自己听了个啥🤣

哄哄_q4uo

2026.6.15

周期是一定存在的但是你既无法预测波长又测不准频率那不就是玄学和马后炮？

厚望

:如果有人大言不惭地说波长、幅度、频率，那才是需要警醒的。周期只能提供一种模糊的位置感，这就足够了。至于预测准确，我觉得有些一厢情愿了。我对任何嘉宾都没有准确的期待，市场和经济都是复杂系统，这是不断变化、持续演化的动态过程。

哄哄_q4uo:是同意那就接受市场的复杂性跟无法预测性而不是像嘉宾一样声称市场是按照他研究的这套周期来不断重复的波解释不了就说是结构问题说的都是无法证伪的事情

共4条回复

Ass嘟嘟

2026.6.16

「✅长波中的创新」
短中长周期的嵌套结构：一轮60年的康波，拆成六个10 年级别的朱格拉、十八个 3 年级别的基钦周期。
创新周期和经济长波并不同步，前者会更加领先。
每轮技术-经济范式由四个零部件组成：核心生产技术、关键生产要素、基础设施、技术经济模式。必须协同演化，缺一不可。
新技术漫化向整个社会的过程，就是康波周期。
目前仍处于第五轮康波的萧条期。
第六轮，看不到全新的生产要素横空出世，而是AI对第五波留下的信息要素进行加工方式的跳变。
所谓 XX 时代，是人类利用生产要素方式不断演化。
新技术革命浪潮的爆发，往往酝酿于康波的萧条期，创新集群总是出现在大危机前后。
人性：当旧技术榨出的利润低到不可忍受时，资本才肯克服对风险的厌恶，把钱投给不确定性极高的技术创新。

「✅多周期嵌套：长波-中波-短波」
1）市场的理解
短周期被中周期套，中周期被长周期套，一层层嵌套。
短周期的方向受中周期方向左右，中周期受长周期左右，在周期嵌套之下，短周期在不同时点，面临的主要矛盾存在差异，每一轮都要具体分析。
一轮中周期（10年级别的朱格拉周期）中存在三轮库存周期。
2）我的理解
一个事物都有超出该事物以外的影响作用。更高维度会左右或制约更低维度的事情。
短周期冲顶的过程，可能面临中周期下行的外部约束。短周期的动力，也可能成为中周期的动力来源。

「✅我们可能处于中周期的一个高点」
不认为现在是新一轮中周期的起点，更像是在库存周期级别下的一种反抗。
现在是第三轮库存周期的上行期。
在周期框架中，时间节律不够稳定。
对于周期的理解，不能执着于固定的时间节律，更多是理解这个周期为什么存在？它的动力机制？反转？
周期研究只能提供一个模糊的方向感，要提防它冲顶之后的下行。具体路径，需要具体问题具体分析。

「✅周期的动力学机制」
在每个层级的周期中差异很大。
具体到每一轮，以短周期、中周期、长周期为例，它的动力机制是以每个层级的周期自身原因产生的波动。
所有的周期是同时存在的。在系统产生波动的时候，会同时存在很多种周期。
长波/康波周期的主语是技术的漫化。朱格拉周期是产能设备/基础设施投放的增减；短周期是库存的增减。
《长波中的创新》创新周期和经济长波（康波）之间，存在着象限的差异。
周期研究，要剔除一些长期的趋势，但通过不同数学放大留下的部分不同。
结论：在长波从衰退到萧条的阶段，基础创新的速度在加快。

「✅出海也是萧条期的一种伴生现象」
康波是一种经济长波，描述的是整个社会经济的状态。从复苏、繁荣、衰退、萧条，描述的是总体利润变化的趋势。
后周期：消费、出海、创新。
看到事物的两个层面：周期性、结构性（对比）。
结构可以理解成更大级别的周期。比如康波级别的周期，在短周期面前就是一种结构。

「✅地产周期与人口周期」
房地产周期：20年的短周期、30年的长周期。
这一轮大概30年，判断25/27年见底。
人口周期：总量人口的概念。
地产周期：适龄人口的概念。
房地产不会一直向下，它可能向下，但下行速度明显减缓，或短期的趋势性反弹。
房地产周期存在着一种双峰的模式，双峰分布存在不均匀的特征（发达国家的规律）。

「✅长波中的黄金」
显著存在着比康波更长的周期，100年一轮的技术革命。
康波某种程度上存在着两两配对的现象。从康波的级别上，AI一定是开启第六次康波的核心技术，但对这一轮信息技术革命来说，只是一个中间性的技术。是从70年代以来所产生的所有的信息要素再次进行加工处理，使更多的信息能够被全社会所吸收所应用，这是AI存在的意义。
第五轮康波处理的是信息收集。这一轮AI是开始真正的处理信息。
一个好的研究，会产生出在长时间内相对不变的结论。真正好的预言，最后一定会变成社会的共识。一个好的研究，最终是要去实现的。
黄金作为所有的货币的锚，黄金是所有信用的基石。
黄金是信用体系的恐慌指数，但AI是信用体系的救星。主观希望AI可以解决债务周期的问题。AI把更多内容信息化，信用扩张程度远快于过去。AI的发展，恰恰催化了信用的扩张。而黄金是货币重要的锚，那就可以给黄金更多的定价。
黄金天然是货币。信用永远在扩张，但在整个信用体系中，依然会保留一部分天然货币的位置。
只要信用体系还在扩张，那作为这个信用体系的镜像，黄金的规模也要跟着扩。

「✅萧条→复苏的衔接」
衰退到萧条，要经历一轮冲击，并不是叠加的。
中周期结束的标志：一场大的危机。
现在仍处于萧条期。

「✅技术周期（新技术革命浪潮）」
现在处于导入期，意味着还有一个转折期等着我们。可能就对应着一轮早期的泡沫破裂，带来的中周期冲击。以此为标志，进入下一轮康波的复苏。
康波是经济长波。
04.05年是根据通胀水平的划分。在短周期和中周期的研究当中，事件的冲击，提供了很重要的一个标尺。

Ass嘟嘟:「✅康波周期的投资实战应用」卖方，要对一个观点非常笃定，至少描述出对这个观点逻辑的强大。买方，每天面对大量的逻辑，需要权衡、下单、用仓位表达。周期，是一种思维方式。并不是指向投资的一种工具。捕捉在约束条件下产生的潜在反转的可能性，构建出更加丰富的市场结构，把宏观叙事讲的更远，更理解现在世界、市场正在发生什么？该怎么践行投资决策。《宿命与反抗》宿命是周期的运行不以谁的意志为转移。反抗是库存周期级别的反抗的必然性，一批定义时代的企业恰恰诞生在经济最灰暗的窗口里。「✅宏观策略」宏观策略是一种视角，而不是一种具体的投资方法。任何时候都应该去从自上而下的看一看。风险评价：收益来源相对可解释。长期是赚国家信用扩张（货币超发）的钱。风险评价的基础是把所有该配的资产全部配齐，多发的货币，总得有一个载体（股债商非标）。全天候类别的策略，是一个新的赛道，能容纳更多的资产类别、更广泛的投资工具。「✅风险评价策略的逆风期：流动性危机，各资产高相关性下跌」无论什么原因产生的流动性危机，都会带来较大的负向冲击。抓黑天鹅非常困难，每一次危机的原因往往不同。现在量化可以第一时间识别所有资产的相关性，具有一定影响力。所有的周期最短的是三年。跟踪周期，但不会高频更新。「✅长波中的危机」大部分危机是中周期冲击，短周期冲击相对较少。每十年发生一个大事儿。「✅分配问题：通胀是一种再分配」导入期的狂热阶段：分配问题可以通过转折回归解决。新技术一定程度上完成了再分配。最后相当多的人，会在中周期冲击中，有较大的财务波动。康波周期萧条期的尾声：经过了一轮康波，在足够长的时间里分蛋糕走向了集中，而且债务越来越难以维持。大概百年左右会进行效率公平的再平衡。这两个趋势同时指向了现在。周期的思想，从来不是用一个变量解决另外一个变量。是找到同时影响到这个维度所有变量的关键因素（分配）。人还是最终的需求和供给。利率只是一种手段，在百年的技术革命之下，自然而然发生的结果。从技术角度，百年的技术周期，在最开始是实现了大级别的生产要素的兑现，必然导致企业以庞然大物的形式存在。贫富差距极大，要内生性修正，自然而然必然形成了倒逼的作用。开始通胀，实现财富的再分配。长期来看通胀和全社会的薪酬高度挂钩，最终更多的穷人有更高的基础工资。通胀抑制资产回报。「✅结构主义与非稳态」总量经济分析法已经不适用于当前的宏观经济了，结构主义仍然在黄金20年。周期理论存在的层次、结构是比周期本身是更加重要的。总量研究方法：适用于稳定的环境（稳态）。结构分析方法：适合在非稳态的环境（现在）。非稳态：经常要处理很多的边界的问题。「✅事件驱动的地缘周期」存在着短周期以上非常重要的压制因素。并非来源于中周期的力量，而是来源于地缘政治周期的力量。不能在时间上复刻它。只能通过事件。这几年博弈的核心是未来世界的治理问题，单极化 → 两极化（中美） or 多极化（中美俄）。中美关系更近 or 中俄关系更近，中国具有选择权。「✅宏观策略的评价」能解释大部分现象的叙事，又没有漏洞。先有判断，再开始映射。先有对过去的解释（市场回顾），才能看到当前的解释是否在（短）未来同样适用（市场展望）。再把这种叙事转化成一种资产上的表达。现在的策略：所有类别的资产都要有（多头），也是风险评价的基础理念，再在风险评价的β上做增强。风险评价的可解释性很强，能准确预测流动性冲击的环境下，就是不好。「✅股票的映射」先定权益仓位 → 定权益风格的仓位 → 定行业仓位 → 定个股仓位（主观选股）。汇总每一步的阿尔法，最终产品的收益。 1）权益纯量化的配置模型，融合周期理论，给出资产配置的仓位。选择在相对稳定的收益来源基础上，不做极端的偏离，而是做适度的（主观）偏离。不会超过固有配比30%。固有配置：战略层面分为股债商三类。 2）权益风格最有效的因子是风格上的因子。押中风格很重要。越是微观影响的因素就越多，而且你很难说清具体某个因素占的绝对比重。站在当下这个节点，肯定还是成长多。越贴近市场的问题，越需要贴近市场回答。从市场去回答市场的问题。切换的频率并不是特别的高，在市场有需要切的时候才会明显的切换。组合中永远同时包含成长与价值，在两者之间动态平衡，不是二选一。 3）行业/个股从个股聚合到行业，和选行业再看个股，同时存在。具体执行策略：对行业了解不深、覆盖不到时选择ETF，获得行业平均收益率；但凡有过一段时间跟踪、理解，选择下沉到个股。赔率和胜率，某种程度上就是价值和成长。现在做多波动率不是特别有效的策略，波动率很难抓，要研究波动率的传导机制。

Ass嘟嘟:「✅国内低利率时代 vs. G7长短利率集体走高」大家的宏观大周期所处的又错位了。从结构的视角，中国现在需要低利率环境帮助人民币国际化。需要靠融资货币的形式，薄利多销。宏观不稳定，它不是一个稳态。商品：以贵金属为核心。从结果出发，央行会配工业金属吗？从策略稳定性上，想赚的收益是货币扩张的钱，扩张来源是央行，站在重要的货币发行者的角色上，它会配置什么样的资产作为自己货币的锚。可以低配，但是不能不配。不判断货币周期，难点在于央妈的心思难猜，它也会根据市场灵活调整。「✅低波-中波-高波」中波：波动率15%。跟市场同类型的产品进行对标，使产品的风险与市场上大部分的产品的风险保持一致。人为给定的，根据产品的波动反推仓位。时代贡献的该类别策略的贝塔（捕捉趋势下注） + 自身的阿尔法（边际上做增强，灵活调整仓位）。风控的难点要在波动利率上的时候，严格的砍仓。回撤时候该砍仓要砍。周金涛先生的判断：85后的第一轮的机会在19年，30年左右的康波级别的复苏。机遇：在萧条期放手一搏。风险：国际环境的不确定性。「✅人在新技术革命中的体感」 AI最终会变成每一个人的工具，无论愿不愿意接受，都会被动地入侵到所有方面。凡是在历史上的这个阶段，必然会发生。当然也需要努力的向它靠近，才能让它变成我们的机会。技术是中性的，如果一个新技术让（指向人的）需求变少了，那人是通缩项，实物资产是通胀项。对于技术发展不需要恐惧，要充分相信自身的韧性。系统会自发的解决问题。「✅大类策略配置」现在国内私募行业最主流的产品是股票多头。卖给你配置类产品，要自己完成配置比例的选择。风险评价是多资产里最核心的一套方法论。提供的是在理论层面，长期来看不可能亏钱的策略。长期收益率，可以看成M2增速。只要货币超发，就有钱赚。每年赔钱的概率不高。「✅M2与剩余流动性：货币永远超发，宏观策略就是用资产去承接洪流」 M2 - GDP增速：描述的是剩余流动性。就看钱流到了哪儿（载体）。要相信的是货币永远在超发。核心关注的我们能否接住货币发行机关释放的流动性。多资产策略是用各个资产拼成一个盆儿，去接放水的流动性。长期来看，技术发展是持续性的，需要的技术密度不断的提升。人类利用杠杆的效率在提升，对风险的管控能力也在提升。人类/社会这个复杂系统，必然是膨胀的。金融体系也要表征这种膨胀，通过货币超发和债务膨胀表征它。所以那些短暂的不愉快的流动性收紧和信用的紧缩总会过去。技术发展在超长级别是周期，但在短期变成了结构。风险评价策略并不是一个在乱中取利的策略，并不是指望在乱纪元里获取阿尔法的策略，只是希望能在长周期下平稳的度过每一个年份的策略。是一个长期胜率很高的策略。可解释性来自于对策略的坚持，而不是主观判断。是靠时间赢的，并不是赢在每一波。不需要每次下重注博取收益率，风险和收益是对称的。研究策略：先看它的曲线，在应该回撤的时候，一定要有回撤。其次看它的阿尔法能力，对基础框架的坚持，整体风险评价的超额水平。追求通盘无妙手，靠胜率和时间慢慢积累的过程。「✅你信命吗？」周期研究：数浪 → 历史比较 → 研究背后的原因 → 数浪。逐渐从不可知论走向可知论的过程。对于知道的部分更加敬畏，对于不可解释的部分更加关注。「✅萧条期中的爆发，bad times make good people」康波的视角：这个时代一定会有很多很伟大的公司成立。在萧条期，未来乱是周期的必然现象。勇敢的下海，成为先得或者先烈，因为萧条期一定有巨大的机会。下注一个长期胜率非常高的事情。结构性视角：现在中国的资产负债表从以债券为主，慢慢向权益类过渡，资管行业是新的起点，未来有较大增长空间。既看到了短期的宿命，也得看到反抗的可能性，不可能一直这样下去。而真正把握住那个时点的人，一定是提前做了充分的准备。

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