对新的知识保持好奇、对市场保持敬畏、对挑战给足勇气、对投资充满热爱。 本期嘉宾 华安投资经理 刘婕 私募资产管理业务市场正在发生哪些变化？ 债券市场在经历2024年的上涨过后，在2024年年底债券市场静态票息收益就只有2%左右了。固定收益产品收益率的大幅下降，这对于已经习惯获取3%以上固收收益的各个市场参与方来说，都是一个不小的挑战。同时也宣告固定收益市场进入低利率时代。 投资者还想获取较高的固定收益率产品和市场不再能提供高固定收益产品的矛盾中，市场逐步转向了对固收+产品的探索。在这个思路下，多种多样的固收+产品应运而生。市场主流的产品包括：固收+转债，固收+权益，大类资产策略，以及这个策略下伴生的量化投资和CTA组合。随着AI的发展、大模型的成熟和AI-Agent的应用，量化投资越来越受到市场重视，传统的主观投资的生存空间也受到挤压。这些挑战不仅仅是对市场的挑战，也是对机构和投资经理的挑战。 面对挑战，脑子都会出现一句刻入每个精算专业毕业生DNA的标语：Risk is opportunity。有挑战才有机会，私募资产管理业务正是在这样的挑战下迎来了更大的发展机会。这些机会主要体现在以下三个方面： 1. 私募资产管理业务投资范围广，策略丰富。由于固定收益产品提供的收益已经大幅降低，很多投资需求外溢到收益能达到3%-5%，但波动可控的固收+产品上。除此之外，为降低组合波动，增加收益来源，投资组合中也逐渐加入各类商品和衍生品，使得私募资产管理业务产品线丰富度大大提升，可以满足各类型的投资需求。 2. 风险偏好定制化，满足多种收益与回撤组合。投资者可以根据自己的风险偏好选择投资方案，满足多样化需求。 3. 基金公司权益、量化人才储备丰富，给新策略输送足够的专业人才支持。基金公司在权益资产投资和研究方面有着更多的人员配备和经验沉淀，包括量化人才在内的人才储备也更为丰富，能为各类资产以及由此组成的策略提供良好的人才支持。 怎样适应技术进步所带来的挑战？ 作为从业十几年的投资经理，深感AI的运用对于传统的投资和研究带来了巨大的挑战。在管理人层面，我们看到各个资产管理公司对于AI和大模型在投资上的运用进展都很快，特别是运用AI收集投资因子，用量化控制组合波动等方面大量运用AI和大模型，以实现组合层面更好的Sharpe Ratio。 在投资经理层面，我们深感随着AI和大模型不仅仅在收集数据和数据处理上能显著替代人工，在对资产走势的买卖机会的信号发出以及胜率上也有很大进步。投资经理跟随技术迭代变得十分重要，如果完全不懂AI和大模型，很可能几年后甚至更短的时间就要被AI所替代。投资经理应当有这种危机感，努力成为使用AI而不是被AI取代的角色。 私募资产管理产品投资经理在大类资产配置需求下如何适应？ 作为做信用债出身的投资经理，在过去十几年时间里用脚步丈量每一寸收益：即使已经管理账户十几年，但依然保持这一高频的一线调研。虽然很辛苦也很累，但我认为这是我做好投资必不可少的元素。我始终坚信：读万卷书不如行万里路。投资中需要的很多核心判断都依赖于大量信息，例如经济高频数据如何？行业发展究竟怎样？企业运行状态是否良好？这些信息我认为坐在办公室看新闻和二手的数据是感受不出来的。行万里路方能见微知著，每次我的投资面对困难，需要做出重大判断的时候，调研过程中了解到的宏观变化、行业逻辑、企业兴衰都能帮我更好的预测行业未来的发展。这些基础对于大类资产的投资十分有帮助，十几年的调研中微观企业的了解，是我过去几年进行权益投资的基础。多年对海内外宏观的跟踪，也帮助更好的厘清商品投资的大方向。 除此之外，投资最重要的是了解自己的能力边界，债券投资经理面对大类资产配置的市场转型需求时候，应该多借助团队的力量。大类资产投资除了借助平台的投研力量之外，多与团队里做权益和商品等大类投资的经理多讨论和学习。我是个不服老的人，我认为在每个年纪都应当“活到老、学到老”，不应该觉得自己年纪大了就放弃自我更新。无论什么年纪，我都会对新的知识保持好奇、对市场保持敬畏、对挑战给足勇气、对投资充满热爱！ 免责声明 播客行行行由华安基金出品，所有投资相关内容皆以交流分享为目的，并基于目前市场状况分析得出，具有时效性，仅供参考，不构成任何市场预测、判断，或投资、咨询建议。本节目不作为任何法律文件，内容中的所有信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，华安基金不就资料中的内容对最终操作建议做出任何担保。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本资料中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。市场有风险，入市需谨慎。

投资回报就是认知的变现，认知是第一位的，这个涉及到价值观，需要时间的积累，不好量化，至于怎么去变现，每个人都有自己的方式，简单来说就是策略选择。 本期嘉宾 华安基金首席固收投资官 郑伟山 认知：把握结构性行情，坚持独立思考 认知层面，虽然我管理固收+产品的年限不算多，但过去投资覆盖面还是比较广的，包括可转债、股票和基金等权益相关资产都有涉及，也见证了股票市场的几轮牛熊转换，总体感觉近些年随着外资等机构投资者参与度提高，股票市场的有效性是在逐步提升的，同时经济增速缓慢下台阶基本上也形成共识了，那么未来市场大多数情形下应该都是结构性行情主导。 那结构判断从何来呢？要么是产业政策变化驱动，要么是市场反复博弈交易出来的。对于前者，我们可以通过及时的信息跟踪大体有个判断，包括大的政策发布、官员的讲话、媒体的报道、公司层面的并购、股权划转动作、订单情况及利润体现等；对于后者，由于身在其中，我们大部分时候很难去把握博弈的进程，但有一点可以规避的，就是不要看哪人多就往哪去，预期太高的地方往往是风险源头。至于说信息的获取，我认为我们是没有明显的优势的，但只要我们能多方验证，坚持独立思考，相信还是能把握住结构性机会的，市场机会有很多，不可能都抓到，特别认知范围外的，莫要强求。 策略：左侧布局，均衡持仓，注重收益兑现，淡化仓位择时 策略层面，赚钱的方式有很多，选择适合自己的就好，并且策略的形成往往跟个人的成长经历有关系，借鉴意义并不强。因为之前管过权益FOF，见过不少投资人，老中青、全市场、赛道、黑马、交易高手，都有过接触，从实际管理过程来看，能一直拿着的产品，其实并不多，其中有两类情况会非常影响持有体验的，一是知行不一，二是风格漂移。 那么，当我自己管理固收+产品的时候，首先要做到的就是知行合一和风格稳定，给客户形成相对明确的风险收益预期。具体落实到股票投资策略上，我选择的是偏左侧布局，均衡持仓，注重收益兑现，淡化仓位择时。左侧布局，看重的是赔率，向下空间有限，向上弹性充足，其实比较类似于传统意义上的转债，但由于近些年投转债整体溢价率偏高，转债实际赔率是明显下降的，过去我们产品很少投转债也是因为这个。 相比于转债来说，股票市场容量大得多，高赔率的标的大多数情况下都是能选出来的。当然，左侧也意味着等待的时间长短不确定，通过均衡的持仓结构，控制单行业和单个股集中度，可以部分对冲掉这种不确定性，毕竟不同行业板块之间收益兑现的节奏是不一样的。 另外，收益兑现需要着重强调一下，我觉得收益兑现是固收+投资中非常重要的一环，即便是中长期持仓，如果短期涨幅过大，也是可以部分兑现收益，如果基本面发生不利变化逻辑破坏，要果断兑现亏损，具体在兑现时点选择上，我个人是倾向于结合产品定位来做。比如说偏绝对收益的产品，那么如果个券有20%~30%左右的涨幅，就可以开始部分兑现了，剩下的能拿多久、走多远，还要结合实际情况来看，有些行业波动空间本来就小的，兑现的可以早一些。 最后，淡化仓位择时，这也跟个人过去的投资经历有关系，接触的多数投资人并不具备择时能力，个人也不例外，而且风格本身就偏左侧，再去做择时，那综合下来的效果会很奇怪。 简单总结一下，投资的路数很多，没有必要跟谁去对标，逐步积累提高认知水平，策略执行保持纪律性和一定的灵活性，面对似是而非的集体狂热和极度悲观情绪，保持心态平和，大概率能收获较好的结果。 免责声明 播客行行行由华安基金出品，所有投资相关内容皆以交流分享为目的，并基于目前市场状况分析得出，具有时效性，仅供参考，不构成任何市场预测、判断，或投资、咨询建议。本节目不作为任何法律文件，内容中的所有信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，华安基金不就资料中的内容对最终操作建议做出任何担保。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本资料中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。市场有风险，入市需谨慎。

低利率环境下居民资产配置转型，固收 + 团队凭借专业能力适配客户需求，2026年将把握市场机会助力投资者资产稳健增值。 本期嘉宾 华安基金首席固收投资官 周益鸣 当前，全球经济复苏放缓，国内经济转型升级持续推进，低利率已成为资本市场常态且将长期延续。在此背景下，居民资产配置需求发生深刻转变，“固收+”产品凭借“稳健打底、收益增强”的优势，成为连接低风险需求与合理收益诉求的重要桥梁。我们“固收+”团队的初心是希望以精细化的固收策略，努力为投资人的财富抵御市场风雨，寻找新常态下的投资机会。在居民投资多元化的大背景下，为广大机构和个人客户提供适配的资产配置方案。 低利率环境延续与居民资产配置的积极转变 低利率的形成是经济转型、资金供需、政策导向多重因素共同作用的结果，且驱动因素的长期性决定了这一格局将持续。我们认为低利率环境的延续，将推动居民资产配置逐步迈向多元化，为固收+产品打开了广阔需求空间。 从低利率环境的核心驱动来看，经济基本面层面，国内经济已转向高质量发展，房地产、基建拉动模式调整，“房住不炒”与地方隐性债务化解，使得高融资成本领域需求退坡；科技创新、制造业升级等新动能需低成本资金支持，央行有动力维持低利率以降低实体经济融资成本。资金供需层面，2025年底居民存款超166万亿元，定期存款占比超七成，大量“防御性储蓄”形成“资金堰塞湖”，而青年人口下降叠加房地产调整导致优质信贷需求不足，资金“过剩”进一步压低利率中枢。政策导向层面，2025年地方政府发行约3.6万亿元化债债券，置换高息隐性债务降低利息成本，商业银行净息差处于历史低位，持续下调存款利率也进一步强化了低利率环境。 随着低利率持续、资管新规打破刚兑，居民资产配置从“保本高息”转向“稳健优先、兼顾收益”，呈现出鲜明的积极变化。据相关报告显示，2024年国内资管市场规模达154万亿元，居民资产中金融资产占比提升至47.6%，增量贡献首次超过非金融资产，成为资产增长核心动力。居民配置呈现“低风险为主、向中低风险升级”特征，低风险产品增量贡献长期维持在50%以上，但无风险收益率下行推动居民主动寻找更高收益替代，风险资产配置比例逐步提升。这种“稳健与增值兼顾”的需求，与固收+产品定位高度契合，截至2025年末，全市场固收+基金规模达3万亿元，同比增长56%，随着50万亿高息存款到期，其需求空间将进一步扩大，也印证了居民资产配置向更合理、更具增值潜力方向转型的积极态势。 固收+投资方法、回撤控制及客户适配策略 做好固收+投资，核心是“固收打底、权益适度增厚”，既要通过科学配置获取稳健收益、建立严格的回撤控制体系，也要结合不同客户需求，实现产品与需求的精准适配，而我们团队凭借深厚的投研积淀，在这一领域展现出强劲的综合实力。 在投资方法与回撤控制上，需兼顾“宏观配置+微观选券”双重逻辑：宏观层面关注货币政策、经济增速等指标，动态调整股债仓位；微观层面，债券底仓优先选择高评级、短久期品种控制信用风险，“+”部分灵活配置股票、可转债等资产增厚收益。回撤控制作为核心竞争力，需从三方面入手：一是严控权益仓位，低波、中波和高波产品明确其最高的权益仓位；二是分散配置，债券端分散行业与主体，权益端分散个股与行业，利用股债负相关性平滑波动；三是建立止损调仓机制，定期复盘调整，同时依托专业投研团队把控风险。 从客户适配来看，不同客户风险承受能力、投资期限差异显著，三类固收+产品可实现精准对接，形成全波动区间产品矩阵。低波固收+产品，含权仓位较低，底层以高评级债券为主，收益相对稳定，适合风险承受低、投资期限1-2年的保守型客户（如中老年投资者），核心是替代存款、保障本金安全；中波固收+兼顾稳健与收益，适合风险中等、投资期限2-3年的平衡型客户（如职场白领），核心是实现资产稳步增值；高波固收+权益仓位较高，收益弹性高，适合风险承受高、投资期限3年以上的进取型客户（如年轻投资者），核心是分享权益市场红利，但需承受一定波动。我们团队拥有非常完整的产品矩阵，可以适配不同收益-风险等级的投资者需求。 2026年资本市场机会展望 2026年低利率环境仍将延续，资本市场结构性机会突出，固收+产品有望依托机会实现收益增强，不同波动产品迎来差异化机会，而我们公司作为具备强大投研实力的机构，将更有能力捕捉市场机遇、把控投资风险。 债券市场以票息收益为主，高评级中短久期债券仍是核心底仓，可转债估值回归合理区间，成为“+部分”重要配置方向。权益市场结构性机会集中在三大领域：科技创新（AI、先进制造等）适配高、中波产品；消费等价值龙头估值修复适配中低波产品；高股息板块可降低组合波动，适合各类产品配置。 产品端，侧重回撤控制、追求收益稳定的产品与侧重收益弹性、聚焦特定机会的产品并行发展，监管鼓励下产品供给更丰富。综上，2026年固收+仍是居民资产配置的核心选择，我们相信依托华安基金固收团队的专业投研能力，投资者可结合自身需求选择合适产品，坚持长期投资，在低利率环境下实现资产的积极增值。 免责声明 播客行行行由华安基金出品，所有投资相关内容皆以交流分享为目的，并基于目前市场状况分析得出，具有时效性，仅供参考，不构成任何市场预测、判断，或投资、咨询建议。本节目不作为任何法律文件，内容中的所有信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，华安基金不就资料中的内容对最终操作建议做出任何担保。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本资料中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。市场有风险，入市需谨慎。

真心实意地对市场保持敬畏，并成为市场上的“有心人”。 本期嘉宾 华安基金基金经理 郑如熙 在低利率环境下，债券资产天然地出现波动加大、期望回报率以及夏普比率下降的特征，过去“稳稳吃票息”的模式可能很难长时间满足投资者的回报需求。交易在组合管理中的比重显著提升。 在“内卷”严重的a债市场，如何更有效地通过交易积累盈利，以及持续改善组合使其获得很优于其他组合的业绩表现，我认为：首先需要保持对市场环境高度的敏感性，尽可能早地把握市场未来或者最新的运行逻辑；其次需要真心实意地对市场保持敬畏，并成为市场上的“有心人”。 “理解、记忆、迭代”，持续捕捉被市场短期忽视的逻辑所带来的机会 当前的债券市场上，品种、期限、评级结构丰富，不同品种存在不同的运行逻辑。当一个逻辑被市场短期充分认可，显然将进入“拥挤”模式，如果我们过度专注于追逐热点，尽管短期胜率较高，但其较低的赔率也会降低长期的胜率。 与此相反，被市场短期所忽视的逻辑可能往往是未来一段时间产生盈利机会的。市场就是这样，“学习效应”与“健忘”并存。如果我们能够以持续深耕的态度，从过去的市场微观运行中获取经验的“养料”，不断学习过去“证明过自己”的交易模式，并尝试迭代出新的交易策略，那么我们也会有更多可能性，在未来的市场波动中取得一丁点先机。 上述想法一定程度上与AI的“学习模式”类似。事实上AI时代逐步到来，固收领域已经涌现了各种判断市场走势的AI模型，其中不少也实现了较高的内测正确率。对此，我认为尽管AI精于数据挖掘与模式识别，基金经理个人的直觉判断、跨周期经验沉淀、对非结构化信息的敏锐洞察，仍是算法难以复制的核心竞争力。 低利率环境下，做好债券资产轮动的“大文章” 关注到过去几年内利率走势的投资者可能会觉得，现在的利率水平很低，纯债型基金比较“鸡肋”，“翻不出花样”。实际上这有其道理，但也不尽完全。我也认可“利率潜在下行幅度和速度将显著降低”的命题，然而在这过程中，随着基本面、流动性、机构行为、风险偏好的变化，所导致的利率波动机会却一点也不会少。除了利率单边波动的机会以外，曲线结构的变化更是层出不穷，甚至可能是“精彩纷呈”的。 我们研究团队的历史观测结果表明，约每两周的时间，就可能会出现一些重要利差（期限、信用或者品种利差）的较大波动。也就是说，即便始终采用中性久期策略，只要把握好了曲线结构的变更，踩准了各类债券资产轮动的“节拍”，我们依然有机会在较低的利率绝对水平下，翻出不断积累阿尔法的“花样”。 不断完善“相对价值评估”的理念方法，持续优化组合提升夏普比 约十多年前，我还在券商固定收益自营交易部门工作的时候，就开展了一系列固定收益跨品种的组合交易与利差交易，一定程度上改变了固定收益“靠天吃饭”的模式。当时我们频繁地使用利率互换、国债期货等品种作为组合中对冲利率风险的工具，但仍感到对冲工具不足的局限。直到我有幸参加了当时公司组织的对华尔街主流做市与自营机构的访问交流，并从中得到启发。海外主流做市机构之所以能够实现积极有效的做市，并有机会产生稳定的中间收入，主要得益于他们拥有较多的对冲可选择品种，以及完善的“相对价值评分体系”。在实盘中，一旦一只做市标的被市场点击成交，做市商不需要从市场上买回同一标的，而只要买回一只价值评分更高的同类标的即可。作为一位固定收益账户的管理人，可以从中学到的是：其一，提升品种厚度，只要不是信用有明显瑕疵的券种，都要深入研究其波动规律，涉及的品种越多，这张“定价网”就越结实越细致。其二，建立切实有效、适合自己的“相对价值评价体系”，个券的相对价值评价，绝不仅仅是利差的简单高低对比，而是一种建立在市场主导运行逻辑、机构行为偏好等基础上的“利差修复可行性分析”。 那么在我“摸爬滚打”于公募基金行业的这些年里，上述“相对价值评价”的理念和方法也持续地帮助到我和我的组合。纯开放式债基的一大特点是——每天都可能面临申赎所导致的规模变化，资金的进出时点往往具有不确定性。我要做的事情其实说来也简单，第一，无论客户资金何时加入，我都要争取为其选好当时市场上性价比最优的资产；第二，每天无论面临申赎，我都要尽可能地提升这个组合的收益风险比。如果把我的组合比喻成一口“大锅”，组合中的资产可比作“锅”里的“饭菜”，我会通过手法合适的“翻炒“，即不停地通过基于相对价值评价的交易，删除“拥挤”资产，增加“性价比”资产，尽量把最新鲜可口的“饭菜“端到投资人面前。从我管理组合的历史业绩看，在夏普比率、回撤控制等方面表现大都还是比较居前的。 值得一提的是，运用相对价值评价思维去持续优化组合的理念，不仅对于纯债组合，而且对于固收+组合同样有其效果。尤其是可转债这类资产，由于有强制赎回的存在，使得可转债的回报曲线最终是收敛状态，可转债的价格空间相对于股票而言是更为“可控”的。在管理一级债基中的可转债组合时，我会在各个主要板块均根据正股基本面与估值、转债价格与溢价率等指标，筛选出一批风险相对可控且有一定上涨潜力的标的，并通过积极的交易，不停地排除掉拥挤板块品种、潜在强赎风险品种，最终在显著偏贵的可转债市场上谋求“可持续发展”。 2026年对市场的看法——收获与荆棘非常靠近，持续整理好思路轻装前行 展望2026年，主导债市运行的几大因素，我认为第一个是央行继续宽松的空间，尽管中央经济工作会议指出“灵活高效运用降息降准等工具”，市场更多解读为宽松空间非常有限，但从方向上看无疑仍为宽松，只是时间和时机的问题。第二个还是风险偏好的变化。2025年股市的走牛，更大程度上源于叙事性的，预期的改善，随着行情的深入，所需要的推动力或将转变为盈利的回升，换而言之将更需要一些宏观数据的支撑，而目前来看支撑总量经济数据持续上升的条件暂不充分。第三个是物价及其预期的变化，近期受重大地缘事件的影响，通胀预期伴随着油价开始走高，而从历史上类似场景看，通胀的同时如果经济不强，市场运行会比较复杂，利率的上行与下行均存在明显阻力，这其中交易节奏的把握，由于夹杂了地缘事件走向的严重不确定性，难度会非常之大。 总结 在纷繁喧闹的市场中，保持自己的本心，坚持自己的风格，扬长避短，在我看来非常重要。投资还是要抱有“每天都是新的一天”的信念，让自己尽量安静下来，也从不放弃沉淀和对过去市场案例的理解与迭代，以“有心人”的姿态，迎接机会的再一次到来。我信奉的是“市场面前人人平等”，同为投资者中的普通一员，希望能和你共勉。 免责声明 播客行行行由华安基金出品，所有投资相关内容皆以交流分享为目的，并基于目前市场状况分析得出，具有时效性，仅供参考，不构成任何市场预测、判断，或投资、咨询建议。本节目不作为任何法律文件，内容中的所有信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，华安基金不就资料中的内容对最终操作建议做出任何担保。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本资料中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。市场有风险，入市需谨慎。

低利率环境下，债券资产仍将是非常重要的基础资产，做好债券投资仍然非常重要。 本期嘉宾 华安基金基金经理 吴文明 低利率环境下，票息资产对组合收益的保护减弱，债券资产的基础回报下降。同时，债券市场波动加大，对债券投资形成挑战。但是，低利率环境下，债券资产仍将是非常重要的基础资产，做好债券投资仍然非常重要。我们将继续秉持精细化投资理念，寻找新常态下的确定机会，努力为投资人创造长期持续稳健的回报。 与时俱进，持续完善债券投资框架 过去从宏观视角出发，通过基本面、货币政策分析自上而下做债券投资的胜率很高。不过，近些年随着中国经济结构转型，经济内在分化明显加大，而货币政策多元目标导向下，降息降准受到的约束也明显增多。自上而下的宏观分析可以把握大势，但是对于阶段性市场表现的预测胜率有所下降。 同时，机构行为对债券市场的影响明显加深。理财、基金、券商、银行、保险等不同机构的负债逻辑有差异，进而对债券资产的偏好差异也很大。低利率环境下，我们需要更加深入研究各类机构行为的变化，关注资金驱动的市场逻辑。 此外，随着近年来AI工具的兴起，通过大模型来判断债券走势有效性和可落地性也明显提升。我们需要始终保持开放的心态，通过AI辅助以及主观判断努力提升投资胜率。 交易创造价值，不放弃面包渣 债券投资离不开债券交易，我个人是交易员出身，非常重视交易创造价值。首席固收投资官邹维娜总对我们的要求是“做债券要像勤劳的小蜜蜂，不放弃面包渣。”我认为能创造价值的交易就是在寻找确定的面包渣。 一方面，胜率确定性更高的交易是一种资产比较，是在寻找最优的债券构建组合。现实投资中我们非常重视骑乘效果。比如，在债券市场收益率没有波动的情况下，曲线上的凸点要比其他点位在持有同样期限后下滑速度更快，那么选择曲线凸点构建债券组合即可获得更高的持有期收益率。 另一方面，胜率确定性更高的交易是密切盯盘、发掘价值洼地、发现错误定价等。例如，一二级市场联动中的面包渣，债券二级市场的情绪，在一级市场中会被放大，这就创造了交易面包渣的机会。二级市场情绪偏弱，适合一级市场投标，投标利率给予一定的安全边际保护，中标利率极有可能远高于二级市场。如果二级市场情绪走暖，则应放弃一级投标，但可以将一级票面结果作为市场情绪的参考也是比较重要的。 做好风险防范，守住债券投资底线 我一直坚持一个朴素的理念，就是不赚不该赚的钱。什么是不该赚的钱？我自己理解主要就是使投资组合承担了较为极端的风险，这些风险可能短期没有发生，净值表现还很好，一旦发生会带来难以挽回的损失。比如过度信用下沉，比如过度频繁的波段操作。 债券高收益的背后很可能是高风险，天下没有免费的午餐。 过度的信用下沉，可能短期享受了一定的票息收益，但是一旦发生风险事件，则损失的可能就是本金。尤其是当前债券总体的票息收益已明显降低的背景下，过度信用下沉的性价比也在下降。我们需要密切跟踪信用舆情，防范尾部信用风险。 此外，频繁的波段操作是为了赚交易对手的钱，盈亏同源，我相信在机构为主的债券市场上，除了少数天才很难有常胜将军。我更倾向于通过踏实的研究，寻找债券不同品种的轮动、寻找收益率曲线的凸点、寻找信用利差的变化、寻找一二级市场的联动、精准和快速的信用债定价等方式来增厚产品收益。 2026年债券市场整体有机会，注意把握节奏 对于2026年的债券市场，我认为整体机会或要好于2025年。 宏观角度，宏观政策从“超常规逆周期调节”向“逆周期和跨周期”回归，经济表现或较为温和。同时，央行货币政策仍是适度宽松的呵护基调，且年内仍有较大概率会降息降准。债券收益率大幅上行的可能性偏低。 机构角度，低利率环境下，居民存款活期化转向资管产品的趋势仍在延续，债券作为基础资产仍有较高的配置需求。各类机构负债端压力或较2025年改善。比如，银行△EVE达标压力或明显下降；基金销售费用新规正式稿已落地；理财需求仍较为旺盛，全年规模预计继续增长。 估值角度，2025年初面临的是1.60%的10年国债利率，全年收益率震荡上行。而2026年初收益率处于相对偏高位置，2026年债券市场整体仍有较好的参与空间。 综合来看，2026年债券市场呈现“收益率上行有顶、下行锚定政策利率”的格局，整体可以积极关注收益率调整后的配置机会。 免责声明 播客行行行由华安基金出品，所有投资相关内容皆以交流分享为目的，并基于目前市场状况分析得出，具有时效性，仅供参考，不构成任何市场预测、判断，或投资、咨询建议。本节目不作为任何法律文件，内容中的所有信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，华安基金不就资料中的内容对最终操作建议做出任何担保。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本资料中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。市场有风险，入市需谨慎。

“这十来年来，我一直在追求投资的“圣杯”——这种“圣杯”应当是放之四海而皆准的。” 本期嘉宾 华安基金基金经理 李振宇 作为一名基金经理，我时常在想如何才能成为优秀的投资人员，所以这十来年来，我一直在追求投资的“圣杯”——这种“圣杯”应当是放之四海而皆准的，不仅能穿越单一资产的周期，更能适用于各类资产，更不用说相对收益还是绝对收益的需求。那这样的“圣杯”到底是否存在？我认为，既有，也没有。 要说有，那是因为市场上有各种各样成功的方法，比如说价值投资、技术分析等等。对于我来说，无论何种方法，顺势而为是最重要的（其实不同流派的投资方法要获得成功，最终都是在不同维度上实现了顺势而为）。 顺势包含很多层次，从小了说，要顺应价格本身的变化，市面上流行的趋势交易就是这个层面，这是可见且相对容易的；稍微大点说，需要我们对主导价格背后的力量有深刻的洞见和卓越的判断，这是价值派所提倡的核心理念，但这种力量往往是“不可见之兵”，需要付出大量的努力才能有一点超出常人的认知（市场只奖励超越大众的认知），要做到这点，我们既要有细致入微的观察力，也要有见微知著、高屋建瓴的宏观思维。若要把握更大的“势”，需要我们对事物和人性的发展规律有深刻的理解，而这离不开更高维度的哲学指导（比如物极必反，周而复始等等），进而才能以不变应万变。因此，在实践过程中，我们既要有基本面、技术面等术法，也要通过研究和观察，对事物和人性有自己的判断。除去这些技术层面，“无我”的状态极为重要——由于信息的无限性、认知的局限性以及变化的快速性，我们需要不停地修正自己的观点，以使自己真正做到顺势而为。 但是需要强调的是，顺势而为不是追涨杀跌，甚至在某些程度上需要逆势的，遵循的是常识。 要说没有，是因为即便我们拥有了看似完善的框架和方法，任何系统都存在其自身的缺陷；这种缺陷会让人对其产生怀疑，从而削弱执行力，进而“圣杯”也成了“俗器”。所谓“善战者无赫赫之功”，我们应当保持平常心，相信长期做正确事情的力量，通过“结硬寨打呆仗”，积小胜为大胜。在发展自己的投资系统时，特别需要重视“稳定”的强大力量，实现攻守兼备。一夜暴富固然让人羡慕，但能守住才是真美妙。我时常记得张化桥举过一个例子：一个人第一年收益100%，第二年回撤30%；第二个人第一年收益20%，第二年收益还是20%……长此以往，勇猛无比的第一个人却输给了稳健增长的第二个人。这正是“慢就是快”！ 因此，做投资既要有相对完善的框架和方法，也要有从容不迫的平常心。 得益于上述方法和“情绪管理”，过去我们实现了较好的投资效果，尽管短期我们或许不算特别亮眼，但长期结果却往往超出预期。我们在组合管理中，短期目标通常是争取同类排名前30%，而产品长期表现则较为亮眼。 作为一个团队，我们亦秉承坚持做长期正确的事情的理念，不急功近利，希望形成可持续稳定盈利的风格。2025年华安固收团队多只产品业绩跻身市场前列；长期来看，在过去三至五年中固收整体业绩在全部基金公司中亦持续稳居行业第一梯队。值得一提的是，一个团队业绩的稳定既有赖于投资人员自身投资系统的完善，也依赖于平台化支持的有力护航。华安固收围绕着平台化支持做了大量工作，保障业绩底线；同时，我们通过集体复盘和策略模块化，实现了投资能力可复制、可持续，进一步巩固团队业绩的稳定性。总之，我们致力于未来能为更多的客户提供更优质的盈利体验。 免责声明 播客行行行由华安基金出品，所有投资相关内容皆以交流分享为目的，并基于目前市场状况分析得出，具有时效性，仅供参考，不构成任何市场预测、判断，或投资、咨询建议。本节目不作为任何法律文件，内容中的所有信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，华安基金不就资料中的内容对最终操作建议做出任何担保。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本资料中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。市场有风险，入市需谨慎。

本期嘉宾 华安基金首席固收投资官 邹维娜 十多年前，10年期国债收益率还在3-4%的高位，如今已降至2%以下。低利率成为市场新常态，传统持有到期策略的收益空间不断压缩。 低利率环境下，市场波动反而加剧。投资者对价格波动更加敏感，每一次市场分歧都可能导致收益率曲线的剧烈震荡。 华安固收团队的初心是希望以精细化的固收策略，努力为投资人的财富抵御市场风雨，寻找新常态下的投资机会。 00:51 市场观察：利率环境的根本性转变 作为深耕固收市场多年的从业者，我们亲眼见证了中国利率环境的历史性转变。10年期国债收益率已从2021年的近3.3%下降至目前的低位区间，这一水平远低于过去十年的平均值。 我们必须认识到，这种低利率环境并非短期现象，而是经济结构转型期的长期特征。当前经济面临外部环境不确定性加大、有效需求不足等挑战，为降低实体经济融资成本，流动性将保持宽松状态。 我们的判断是，利率可能会在一段时间内维持在较低水平，大幅上行的风险有限。这一基本判断贯穿我们所有的投资决策。 投资者面临一个两难选择：要么接受低收益、低风险的产品（如目前收益率约1%的货币基金），要么承担一定波动来获取更高收益。这正是固收投资需要“破局”的关键所在。 01:50 核心理念：“固收+”的精细化管理 面对低利率挑战，“固收+”策略已成为我们的核心突破方向。这种以固收资产提供基础收益，通过增配权益等弹性资产来增厚整体收益的资产配置模式，正在成为市场主流。 “固收+是个不错的选择，但是要根据产品波动性和自身风险承受能力来挑选”，这是我常对投资者说的话。实际上，我们已经形成了一套精细化的“固收+”产品矩阵，涵盖低波、中波和高波不同类型。 低波固收+虽然绝对收益稍逊，但回撤小，风险调整后收益更优。中高波固收+权益仓位更高，但收益弹性也更大。这种精细化的产品布局，能够满足不同风险偏好投资者的需求。 我们注意到，2025年5月证监会发布的《推动公募基金高质量发展行动方案》，明确提出要加大含权中低波动型产品、资产配置型产品的创设力度。这进一步坚定了我们发展“固收+”基金的信心。 02:53 投资框架：从宏观到微观的转变 为适应低利率环境，我们的投研框架正在发生深刻变革——从过度依赖宏观数据和中观分析，转向更加重视微观调研。 我常对团队说：“微观层面的企业动态和地方经济变化可能会带来新的颠覆性变化，蕴含着重大投资机会。”这种从下至上的研究方式，帮助我们发现了许多传统分析框架容易忽视的投资机遇。 另一方面，微观机构行为对市场的影响愈渐加大。我们建立了每日跟踪机制，通过构建情绪指数等量化工具，实时监测资金流向和市场动态。在投资工具相对有限的环境中，这种高频跟踪尤为重要，能够帮助我们更好预判市场波动。 需要注意的是，对于信用债，我们一如既往重视基本面的研究和跟踪。尤其对于基本面承压的行业和主体，我们更需要坚持严格的信用底线，时刻防范尾部风险。信用风险控制永远是固收投资的生命线。 03:56 团队管理：“1+N”模式下的专业协同 华安固收团队目前总管理规模超过5000亿，团队成员70人 （数据来源：基金定期报告，截止至2025.12.31）。我们采用“1+N”多资产团队管理模式，通过组合不同环节的专业人才，实现整体决策胜率提升。这种团队作战的深厚功力直接体现在资产配置的前瞻性上。 团队成员在各自擅长的细分资产领域深耕细作，形成“百花齐放、优势互补”的合力。我的角色更像是交响乐团的指挥，确保各个声部和谐统一，共同演奏出优美的投资乐章。 我始终强调：“投资本质上就两件事：一是创造收益，二是控制回撤。把这两点都做好，长期业绩才会有保障。”这是我们团队每一位成员都牢记在心的投资哲学。 在我们的风险管理体系中，事前充分的研究和判断非常重要，但事中会有新的因素发生，需要不断重新复盘、调整组合结构。对于无法承受的风险，即使发生概率不高，我们也会保持相对谨慎。 04:59 市场展望：2026年的机遇与挑战 展望2026年，我们预计经济将温和修复，外需整体保持平稳，内需的走势较为关键，宏观政策预计将维持积极取向支撑内需修复。财政政策保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量，在支出结构上进一步优化；货币政策将根据内外部环境变化相机抉择，降息降准的可能性较高。债券市场方面，基本面总体温和，货币环境较为呵护，债券市场预计呈现震荡格局。债券收益率大幅上行的可能性偏低，债券收益率下行空间主要锚定政策利率。 权益市场方面，我们从资产比价角度看，股票略优于债券。大部分指数估值已修复到中位数以上，未来更聚焦结构性机会。投资方向上，我们建议可积极挖掘结构性机会，聚焦成长板块中的AI软硬件、军工和新能源、非银和周期品，以及创新药、创新器械等细分机会。这些领域中的优质标的，将成为我们“固收+”策略中权益部分的重要配置方向。 06:06 专业为基 守护财富增长 低利率环境下，固收投资已不再是简单的买入并持有。在我们看来，稳健不是被动防御，而是以专业体系为基、以团队合力为刃、以风控为盾的主动作为。 随着国内利率水平持续下行，我们早已布局完善的固收+产品线。我们的“固收家”系列如同精心培育的花园，既有根基稳固的纯债品种，也有花繁叶茂的固收+产品，还有灵活流动的现金管理工具。 我们相信，通过精细化的资产配置和严格的风险控制，我们能够努力为投资者的财富提供可靠的守护，同时在新常态下寻找增长机会。无论市场如何变化，华安固收团队的初心始终如一。 免责声明 播客行行行由华安基金出品，所有投资相关内容皆以交流分享为目的，并基于目前市场状况分析得出，具有时效性，仅供参考，不构成任何市场预测、判断，或投资、咨询建议。本节目不作为任何法律文件，内容中的所有信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，华安基金不就资料中的内容对最终操作建议做出任何担保。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本资料中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。市场有风险，入市需谨慎。

本期嘉宾 华安基金主动权益基金经理 许瀚天 欢迎来到行行行（hanghangxing），这是一档由华安基金出品的播客栏目，跟大家一起聊聊目前的热点行业、聚焦当下行情、说说深度且有趣的行话。 今天我们邀请到的嘉宾，是华安智联以及华安新兴动力的基金经理许瀚天。许瀚天曾是资深“芯片专家”，读了7年微电子专业 ，并在半导体巨头德州仪器（TI）一线实干了5年 。曾怀抱“实业梦”的他 ，为何毅然转战金融？ 在这期节目中，许瀚天将分享他从实业“跨界”的全部心路历程：他会揭秘在德州仪器的经历——包括如何拿下比亚迪（BYD）的大单，如何塑造了他“一定要有前瞻性”的投资哲学 。 在这期节目中，许瀚天还将详细拆解自己的投研框架： 为什么“下游需求”是芯片设计的唯一真理？为什么“企业家精神”比技术本身更重要？ 更重要的是，他将复盘自己如何“像老板一样去思考” ，并通过实际案例讲述如何发掘出从几百亿奔向6000亿的投资机会 。另外关于AI、国产替代和中美博弈，他的观点也会让你耳目一新。 这绝对是近期做半导体、芯片研究和投资必读的一期播客，大家搬好小板凳，干货即将开始。 本期节目时长大约1小时。 Timeline 00:20 基金经理登场：从芯片专家到投资舵手 00:50 “实业报国”：受中美博弈触动，立志投身芯片 01:35 德州仪器生涯第一站：做市场，悟透“下游需求定生死” 04:20 德州仪器生涯第二站：All in电动车，拿下比亚迪BMS大单 04:45 揭秘“攻坚战”：如何靠“功能安全”撬动行业巨头？ 06:55 德州仪器生涯第三站：从阿里智能音箱看懂“时代浪潮” 07:55 时代感悟：个人的努力在浪潮面前不值一提？ 09:17 跨界转折点：为何转战投资研究？“我喜欢研究事，不爱研究人” 12:32 投资“进化论”：从“产业洁癖”到看懂“金融预期” 13:25 战例复盘(一)：22年，预判“企服”芯片爆发 14:41 战例复盘(二)：23年，通宵写报告猛推“半导体设备” 16:39 战例复盘(三)：24年，力排众议“狙击”国产AI黑马 17:41 从几百亿到6000亿龙头，凭什么敢看这么高？ 20:32 选股秘诀：不撒大网，只买产业链“最好的那一个” 23:25 “相人之术”：如何看穿企业家的“韧性”与“执行力”？ 27:55 估值不是PE：看懂“稳态市值”才能拿住大牛股 31:56 芯片“卡脖子”在哪？美国制裁反而是“这是好事啊” 39:00 AI是泡沫吗？“我每天都在用，重度依赖它” 46:25 国产AI芯片有哪些核心竞争力？中下游有机会吗？ 50:00 仓位揭秘：基金经理的“4-4-1-1”攻防配置 56:08 总结：别择时了！布局芯片选对人比什么都强 本期制作 嘉宾：华安基金基金经理许瀚天 主持人：汪旭、舟舟 制作：于旭东、刘绍晖、卢彦舟、顾祥柏、吕欣怡 免责声明 播客行行行由华安基金出品，所有投资相关内容皆以交流分享为目的，并基于目前市场状况分析得出，具有时效性，仅供参考，不构成任何市场预测、判断，或投资、咨询建议。本节目不作为个股推荐，内容中所提公司仅作为商业案例分析商业模式。本节目不作为任何法律文件，内容中的所有信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，华安基金不就资料中的内容对最终操作建议做出任何担保。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本资料中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。市场有风险，入市需谨慎。

本期嘉宾 华安基金主动权益基金经理 熊哲颖 华安基金指数基金经理 刘璇子 欢迎来到行行行（hanghangxing），这是一档由华安基金出品的播客栏目，跟大家一起聊聊目前的热点行业、聚焦当下行情、说说深度且有趣的行话。 最近的市场有所波动，科技行情无论是AI算力、机器人、固态电池、创新药还是AI应用都在频繁轮动，对“老登”还是“新登”资产的讨论也络绎不绝。无论市场怎么变，分散还是集中、主动还是被动都是投资中的永恒话题，也代表了不同风格的投资者的选择哲学。 尤其对于科技投资来说，今年以来高景气赛道产品备受市场追捧，高锐度的工具型主被动产品独占鳌头。对于普通基民来讲，如何找到适合自己的科技投资工具，我们邀请到华安基金的两位权益基金经理，一个主动，一个被动，为大家解答科技投资的攻守之道。 Timeline 00:00 开场&节目介绍｜两位嘉宾登场 00:15 嘉宾自我介绍：成长股 vs 赛道指数 01:10 投资MBTI快问快答：INFP/INTP的投资性格碰撞 03:05 “外卖点单”比喻：分散 vs 集中在生活与投资里的选择 04:56 主动与被动的分工：确定性、期限与“按需下单” 10:32 如何给持仓“分类装盘”：底仓（吃饱）/进攻（牛排）/稳健（蔬菜） 13:40 指数核心—卫星配置的本质：宽基打底+细分轮动 15:50 该轮动还是死守？用“行业所处阶段”与常识做判断 19:45 对于初入职场的年轻群体，如何在投资的分散和收益之间寻找平衡？ 22:06 天天基金用户画像小样本：什么是“伪分散”投资？ 24:35 科技赛道怎么选：哪些适合个人，哪些交给专业？ 28:05 指数基金投资小心得：如何找到适合自己的指数基金？ 33:06 家庭与代际资产配置：房产、海外资产与另类配置 38:44 老年人投资如何做到配置基础，收益不基础 45:01 人形机器人赛道框架：从“运动能力”到“大脑泛化”，从基建到应用 49:56 买指数也不能躺平：看不同编制规则与权重差异 53:43 AI的上中下游、发展趋势和市场空间 59:33 除了科技，还有哪些细分赛道值得关注？ 01:02:13 一句话总结 本期制作 嘉宾：华安基金基金经理熊哲颖、刘璇子 主持人：天天基金播客《妳好》主播 白若冰 制作：于旭东、周芸、刘绍晖 免责声明 播客行行行由华安基金出品，所有投资相关内容皆以交流分享为目的，并基于目前市场状况分析得出，具有时效性，仅供参考，不构成任何市场预测、判断，或投资、咨询建议。本节目不作为个股推荐，内容中所提公司仅作为商业案例分析商业模式。本节目不作为任何法律文件，内容中的所有信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，华安基金不就资料中的内容对最终操作建议做出任何担保。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本资料中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。市场有风险，入市需谨慎。

本期嘉宾 80后老基民 晖哥 90后基民 猫老师 00后新基民 VV 欢迎来到行行行（hanghangxing），这是一档由华安基金出品的播客栏目，跟大家一起聊聊目前的热点行业、聚焦当下行情、说说深度且有趣的行话。 大盘站稳3600点之际，我们邀请到了3位基民，分别是80后老基民晖哥、90后基民猫老师、00后新基民VV，以切身经验，聊聊在投资和购买基金产品中遇到的那些事，踩过的那些坑，总结出的一些心得，以及对当下市场的看法。 本期节目时长67min。 本期制作 嘉宾：晖哥、猫老师、VV 主播：舟舟 制作：于旭东、刘绍晖、卢彦舟、顾祥柏、吕欣怡 免责声明 播客行行行由华安基金出品，所有投资相关内容皆以交流分享为目的，仅供参考，不构成任何市场预测、判断，或投资、咨询建议。本节目不作为个股推荐，内容中所提公司仅作为商业案例分析商业模式。本节目不作为任何法律文件，内容中的所有信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，华安基金不就资料中的内容对最终操作建议做出任何担保。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本资料中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。市场有风险，入市需谨慎。

本期嘉宾 东吴证券批零与社服首席分析师 吴劲草 华安基金投顾主理人 邹天舒 欢迎来到行行行（hanghangxing），这是一档由华安基金出品的播客栏目，跟大家一起聊聊目前的热点行业、聚焦当下行情、说说深度且有趣的行话。 节目第二期，我们请到了东吴证券批零与社服首席分析师吴劲草，以及华安基金投顾主理人邹天舒，一起从全球投资视角聊一聊今年火热的新消费浪潮。 无论是泡泡玛特、老铺黄金的出圈，还是情绪价值消费、个性化消费的涌现，近年来消费观的改变，不仅改变了一代人的消费风貌，也造就了一批上市公司的崛起。新消费究竟是什么？年轻人追崇新消费的背后暗藏那些玄机？社会消费风潮变化又意味着什么？从全球市场和历史经验来看，还会有哪些消费领域的机会出现？ 这季节目，将会为大家解答以上疑惑。 本期节目时长37min。 Timeline 01:09 外卖大战与国家补贴，背后的目的是什么？ 06:06 新消费的核心是“人传人”，三要素是“审美PUA”、“第三方认证”和“自我传播” 10:41 新消费与“互联网思维” 14:21 可选消费定价的主观性：讨论“智商税”、“性价比”、“设计感”、“产品力”没有意义 17:06 恒生科技VS纳斯达克：消费“浓度”大不一样 18:52 中国制造冲击德国制造：德国传统车企还行吗？ 25:20 法国奢侈品是否在走下坡路，年轻人还爱吗？ 27:41 新消费与奢侈品：相同点与不同点 31:38 优衣库崛起之路，我国企业能否复制？ 33:50 全球投资：对冲不确定性和波动的法宝 本期制作 嘉宾：吴劲草、邹天舒 主播：舟舟 制作：于旭东、刘绍晖、卢彦舟、顾祥柏 免责声明 播客行行行由华安基金出品，所有投资相关内容皆以交流分享为目的，仅供参考，不构成任何市场预测、判断，或投资、咨询建议。本节目不作为个股推荐，内容中所提公司仅作为商业案例分析商业模式。本节目不作为任何法律文件，内容中的所有信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，华安基金不就资料中的内容对最终操作建议做出任何担保。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本资料中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。市场有风险，入市需谨慎。

本期嘉宾：华安基金医药生物股票基金经理 桑翔宇 欢迎来到行行行（hanghangxing），这是一档由华安基金出品的播客栏目，跟大家一起聊聊目前的热点行业、聚焦当下行情、说说深度且有趣的行话。 在第一期，首先和大家聊聊为什么要策划《行行行》这样的一个栏目。在过去几年，我们见证了很多行业崛起，也见证了更多的生活方式变迁。无论是新能源、AI还是智能制造，新消费、游戏或者是创新药，我们更多看到了行业迸发后的光鲜，但背后的故事及更深层次的产业逻辑却不为人知。 在未来，我们相信中国将有更多的行业涌现，有更多的巨头登顶，因此我们创办了这样的一个播客，以对话的方式畅谈真实的行业现状以及真实的中国，挖掘每个赛道的颗粒度和还原度，如果对你的投资和生活有帮助那就更好了。 节目的第一期，我们请到了华安基金医药生物股票基金的基金经理桑翔宇，来跟我们聊一聊最近火热的创新药。对于平时不关注创新药的小伙伴来说，这两年我们的创新药企无论在研发还是销售上都超出了大部份人的预期和认知，这背后的一整个逻辑是什么？未来创新药将如何发展？在这期节目里，桑经理将会给大家分享他自己的洞察和心得。 本期节目时长50min。 Timeline 02:02 医药回调下行情走到哪里了？ 03:59 什么是PD-1？ 07:00 跨国公司疯抢中国创新药的内因——CXO、工程师红利 10:08 跨国公司疯抢中国创新药的外因——专利悬崖、技术、“用药黄金铁三角” 14:34 中国创新药企为什么乐于和国际巨头做BD交易，里程碑付款是不是画大饼，卖专利是卖未来吗？ 19:30 不输于AI的市场机会——中国企业领跑3000亿美金的肿瘤创新药市场 21:02 萌芽中的AI医疗，很有可能是五年前的创新药 24:26 集采会如何影响创新药？ 27:06 投资创新药的真正风险：技术迭代与海外复现 27:49 创新药很可能是以年为维度的投资机会，中国有可能孵化出千亿美金的跨国创新药巨头 29:04 创新药投资方法论：寻找产业周期和个股周期共振 33:55 复盘实录：签下60亿美元大单的创新药公司是如何找到的？ 35:35 给创新药企业估值：现在的创新药公司贵不贵？ 38:54 投创新药：买ETF，还是信基金经理？ 40:53 医药基金经理如何控制回撤？ 42:57 大涨之后，创新药板块还能不能追？ 名词通俗解释 PD-1：PD-1是免疫细胞表面的“刹车分子”，能抑制T细胞攻击，以防自身免疫。癌细胞会伪装自己，激活PD-1通路，从而逃避免疫系统的清除。PD-1抑制剂就是通过阻断这一通路，解除免疫“刹车”，让T细胞重新识别并杀死癌细胞，是近年来重要的免疫治疗手段。 VEGF：VEGF 是“血管内皮生长因子”，是肿瘤细胞用来“招兵买马”的信号，专门刺激血管生长。VEGF就像癌细胞发出的“建路指令”，它能促使新血管长出来，为肿瘤提供养分和氧气，帮助它快速生长和转移。抗VEGF药物就像“切断供应线”，让肿瘤饿死、困住，不让它继续扩张，是抗癌治疗的一种重要策略。 双抗：双抗（双特异性抗体）是一种可以同时识别两种目标的抗体，好比一把“双头钥匙”。它一头锁定癌细胞，另一头拉来T细胞，让免疫细胞贴身攻击癌细胞。相比普通抗体，双抗更精准、更高效，是新一代抗癌武器。 ADC：ADC（抗体药物偶联物）是一种“精准导弹式”的抗癌药。一端是能识别癌细胞的抗体，另一端连着强效毒素。抗体负责精准定位，把毒素送进癌细胞内部杀伤，就像“送快递+爆破”的组合，杀敌又少伤旁人。 TCE：TCE（T-cell Engager，T细胞接合器）是一种新型免疫抗癌药物，像“红娘”一样牵线搭桥，让T细胞和癌细胞面对面，从而触发精准杀伤。TCE是“牵线搭桥”的抗癌新药，一头抓住T细胞，一头抓住癌细胞，把它们拉在一起，让T细胞直接杀掉癌细胞。就像把士兵带到敌人面前，零距离开打，是免疫治疗的重要升级版。 CAR-T：CAR-T是一种“定制版”免疫治疗，把病人自己的T细胞改造成“精准杀手”，再输回体内，专门识别并消灭癌细胞。CAR-T就像给T细胞装上“GPS导航+导弹”，专门追踪并攻击癌细胞。医生先抽取患者的T细胞，在体外改造加装识别癌细胞的“武器”，再输回体内。是目前血液肿瘤（如白血病）治疗中非常强力的“活体药”。 BD交易：“BD交易”中的“BD”是“Business Development（商务拓展）”的缩写。BD交易就是医药公司之间“谈合作、做买卖”。可能是引进新药、授权专利、联合开发，也可能是卖掉某个项目或技术。它像是“医药界的高端撮合”，一边是有产品想出海的，一边是想补管线的，双方资源互换、共同赚钱。 License-in：License-in 是“买版权”——引进别人的药，拿到国内来开发或销售。 License-out：License-out 是“卖版权”——把自家药授权给海外公司去开发或卖钱。 本期制作 嘉宾：桑翔宇 主播：汪旭、舟舟 制作：于旭东、刘绍晖、卢彦舟、顾祥柏、吕欣怡 免责声明 播客行行行由华安基金出品，所有投资相关内容皆以交流分享为目的，仅供参考，不构成任何市场预测、判断，或投资、咨询建议，基金经理观点依据定期报告披露的持仓情况对相关板块做客服性质分析。本节目不作为个股推荐，不作为任何法律文件，内容中的所有信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，华安基金不就资料中的内容对最终操作建议做出任何担保。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本资料中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。市场有风险，入市需谨慎。