提起互联网巨头大战，大家可能首先想到的是美团、阿里、京东的闪购大战。其实，在这场焦点大战以外，互联网行业还进行着另一场战事，那就是今天的主角在线音乐大战。 在线音乐这个行业，过去一直维持着腾讯音乐和网易云音乐双寡头的格局。然而，从2022年开始，字节以汽水音乐加入战局，利用抖音引流+算法推荐+免费模式迅速崛起，在短短3年时间内将MAU做到了1.4亿，已经接近网易云音乐的水平。而汽水音乐模式的出现，也令市场开始质疑腾讯音乐的版权战略，令其股价从25年的高点回调了40%。 那究竟汽水音乐为何而崛起，后续是否会对腾讯音乐以及网易云音乐产生颠覆性的威胁呢？ 为了看清这个问题，必须从用户价值的角度理解上述3款产品的区别。而这就需要先从国内流行音乐的演变开始说起。 第一部分：国内流行音乐的演变 01:401）80年代-千禧年：港乐的黄金时代 05:012）2000-2010：国语崛起，网音初现 08:003）2010-现在: 多元化、在线化、碎片化 11:104）谁让流行曲真正流行 第二部分：3大在线音乐平台 12:141）腾讯音乐：以艺人为中心 14:232）网易云音乐：以单曲为中心 16:203）汽水音乐：抖音音乐生态的延伸 19:084）未来发展的推演 喜欢本期内容，希望了解更多文字内容的朋友，欢迎关注【认知演习】同名公众号或【三体人在地球】雪球号。

从去年12月开始，受到工作、休假以及各种活动的影响，基本上没几天空闲的时间，导致写东西的频率变低了。目前终于有时间来简单回顾一下对于去年的一些感想，以及对于今年的一些展望。这里面包含的内容会比较多，这次先简单概述一下，里面有些内容后续有机会再来详细展开。（录制期间喉咙不太舒服，敬请谅解） 第一部分：2025年得失 00:511）收益较好的交易 CELH/网易/拼多多/快手/理想/富途 05:402）做得不够好的地方 * 泡泡玛特：即使已经准备好长期持有，也要留意建仓期的资金面影响 * 三越伊势丹：必须在能力圈内办事，不要轻易投资自己不熟悉的国家和市场 第二部分：2026年的展望 09:491）将部分关注点放回A股市场 * 对经济和行业的理解往往需要配合资金面的主场优势才能发挥出更好的效果 * 抓住宏观的大趋势，针对必然发生的结果和最大可能的受益者下注 * 机构资金占比的提升，有利于个人投资者参与Beta类型的机会 12:282）主线的猜想 * 海外算力的供应链企业业绩延续高增 * 关键环节的国产替代诉求日益加强，关注唯一性和近期落地节奏 * 走出集采影响的医疗+国产替代行业及公司 16:173）支线的理解 * 消费比较难作为一个资本市场的主线 * 消费行业里的机会有明显的结构分化 19:214）不确定的互联网 * 利好：AI应用落地的机会 * 利空：Take-rate被锁死的情况下主业难以实现高增 喜欢本期节目，想了解更多文字内容的朋友，欢迎关注【认知演习】同名公众号和【三体人在地球】雪球号。感谢收听！

最近上层对于消费的重视程度越来越高，也有很多投资者在关注明年可能出现从科技到消费的“高低切”的机会。那么消费这个板块是否有可能成为明年的主线呢？在这个板块里又有什么值得关注的赛道和公司呢？在这期节目里，我们很高兴和秋总来聊一聊消费板块。 事先声明，节目内容仅代表两位个人投资者的观点，不一定对，也不构成任何投资建议。 01:03-17:342026年的消费行业可能出现【结构化】的特征 * 明年主线板块大概率还是AI * AI对于消费力的影响比较复杂，可能对整体居民购买力没有提升 * 各种消费场景对固定的预算进行存量竞争，形成结构化的特征 * 潜在趋势：冲动消费、个体消费、健康替代 17:42-23:42运动用品：龙头仍具有吸引力 * 运动在如今社会环境下仍会得到重视 * 户外鞋服可能并不承受户外运动的fashion risk * 行业龙头依托品牌矩阵，以低线品牌迎战平替 23:52-38:46潮玩IP：泡泡玛特存在分歧 * 秋总入坑-退坑-再入坑的经历；错过泡泡玛特IPO的入手机会 * 热门IP的可持续性：过往多年积累的好IP集中爆发，后继无力？ * 狂热消费者的热情褪去后，将极大影响泡泡玛特业绩？ * 如果看好潮玩赛道Beta，那么名创会不会也是好机会？ 38:54-45:07其他消费相关话题： * 蜜雪冰城的品类拓展遇上明年世界杯 * 更看好港股消费板块还是A股消费板块？ * A股消费板块可以留意的方向

最近去上海的时候路过乍浦路桥，发现在对着东方明珠和三件套拍照的人群中，赫然出现一位在桥上转卖蜜雪冰城饮品的小贩。这不禁让我想到最近网络上的一个梗，就是说如果在上海喝蜜雪冰城的话，就会受到来自东方明珠的激光攻击。这个梗虽然听上去离谱，但其实还是挺有趣的，反映了人们对蜜雪冰城的一些刻板印象。 虽然目前蜜雪冰城门店已经开遍了全国，但他们的产品却因为低价而被不明就里地贴上低质量的标签；而蜜雪冰城也因此形成了穷人消费品、消费降级等等的刻板印象。 因此，今天我还是先从用户价值和商业模式的角度，来分析一下蜜雪到底是一门什么生意。而这又需要从饮料行业的全球龙头老大可口可乐说起。 第一部分：现制饮料 vs 瓶装饮料 01:26可口可乐：从现制到瓶装的飞跃 03:25现制模式的重新崛起 06:11蜜雪冰城：现制饮料的再升级 第二部分：蜜雪发展的猜想 11:36寻找跨品类“低价的新鲜” 14:30潜在的风险 16:13总结 喜欢本期节目，希望了解更多文字内容的朋友，欢迎关注【认知演习】同名公众号或【三体人在地球】雪球号。感谢收听！

在之前的文章里，我曾表达过其实IP才是泡泡玛特真正的金矿，并且泡泡玛特未来会越来越像一家IP公司而不是一家零售公司。 但我相信大部分朋友并不是特别了解一家IP公司应该是什么样子的。那是因为在我国产业发展史里，这类IP公司是非常少见的。而市场对IP公司的理解，也大多是和游戏公司和影视公司挂钩，以至于目前市场对于IP企业、谷子经济、二次元这些概念处在一个相对模糊的状态。 而真正的IP企业长什么样子？有什么样的竞争优势？而泡泡玛特是否有机会成为一家IP企业？我想研究这个问题最好的方式，就是看一下目前全球最有代表性的IP企业——迪士尼。 第一部分：战略视角下的迪士尼发展史 01:17动画：IP的塑造渠道 03:37乐园：IP的变现渠道 07:29媒体：IP的传播渠道 10:12今天的迪士尼王国 第二部分：泡泡玛特的IP企业之路 12:42塑造-传播-变现 3大渠道的建立 14:10泡泡玛特的IP 3大渠道 16:37泡泡玛特对比迪士尼的优劣势 18:57电影对于泡泡玛特的意义 20:25结论 喜欢本期节目，希望了解更多文字内容的朋友，欢迎关注【认知演习】同名公众号或【三体人在地球】雪球号。感谢收听！

最近，贝壳在经历了较长时间的股价低迷之后发布了25Q3季报。在国内房产市场不佳的情况下，贝壳虽然未能拿到太好的成绩，但似乎比市场预期的要更好。因此季报后的股价下跌趋势也得到了一定的缓解。 其实在很多产业互联网从业者心里，我想贝壳都是一个成功的标杆。我作为在这个行业里多年的老人，自然也对于贝壳有一些好的滤镜。不过在今年下半年，通过对消费者以及市场的一些观察和思考，我认为目前对于贝壳又有了一些新的认知。今天的内容里就来分享一下。 第一部分：房产交易时代的好生意 01:07贝壳的核心商业模式 02:58贝壳的3大优势 第二部分：新居住时代的再思考 06:59主业是否有抗周期能力？ 09:19新业务是不是缓冲垫？ 14:03新居住对房产交易意味着什么？ 16:57结论 喜欢这期节目，希望了解更多文字内容的朋友，欢迎关注【认知演习】同名公众号或【三体人在地球】雪球号。感谢收听！

本期节目会采用一种新的形式，我会陆续邀请一些朋友到节目上分享他们熟悉的公司或者行业。希望大家会喜欢。 相信各位听众对于特斯拉一定不会陌生。无论在国内还是海外，目前特斯拉仍然是新能源车的代表，同时也有很不错的市场份额。而在资本市场上，特斯拉作为Mag7之一，却是这7巨头里可能争议最大的。而目前特斯拉的市盈率更是达到了惊人的300倍以上。 那这样的现象背后究竟有什么逻辑，这家公司对于投资者的吸引力在哪里，特斯拉的投资者又是怎么看待目前市场上的这些争议呢？ 我们今天很高兴请到了我的一位朋友，同时也是特斯拉的长线投资者秋总来一起聊一下这个话题。（嘉宾谈话内容仅代表嘉宾立场，不代表任何投资建议） 01:57嘉宾投资特斯拉的契机 * 当时为什么投资了特斯拉 * 持有特斯拉的大逻辑是什么 05:24特斯拉的造车业务 * 特斯拉汽车的产品竞争力 * 廉价车型的影响 * 造车承上启下的战略意义 * 用户继续选择特斯拉汽车产品的原因 12:15自动驾驶和Robotaxi * 国内外自动驾驶和Robotaxi产品的乘坐体验 * Robotaxi对比传统网约车的体验 * Robotaxi业务的商业价值潜力 * Robotaxi的运营难点和安全问题 32:08机器人 * 机器人对劳动力的取代 * 特斯拉在机器人领域的优势 43:38马斯克 * 薪酬计划 * 能力圈 喜欢本期节目，希望了解更多文字内容的朋友，欢迎关注【三体人在地球】雪球号或【认知演习】同名公众号。感谢收听！

泡泡玛特的股价目前延续了弱势的表现，市场担忧的其中一个重点是IP热度的可持续性。而很多朋友在讨论泡泡玛特的时候，也经常会联系到三丽鸥这家公司。 三丽鸥作为Hello Kitty 这个超级IP的持有方，至今已有65年的历史，而诞生于1974年的Hello Kitty目前已经超过50岁了。因此，我认为三丽鸥是研究超级IP生命周期的绝佳样本。一方面，Hello Kitty是类似Labubu的全球性超级IP；而另一方面，三丽鸥在90年代末业绩爆发期高度依赖Hello Kitty单一IP创造收入，使我们可以清晰看到一个超级IP崛起、鼎盛、衰落的全过程。 在这次的内容里，我们先来回顾一下三丽鸥和Hello Kitty发展的历史，总结一下他们成败得失背后的深层原因，之后我们再来分析这对于泡泡玛特有什么启示。 第一部分：三丽鸥与Hello Kitty的浮沉 01:261970s-1980s：Hello Kitty的诞生 02:081990s：Hello Kitty最火爆的年代 04:082000s-2020s: 失去的20年 05:37辻朋邦的改革 第二部分：失去的20年源于3大弱点 07:47依赖单一IP 09:10过度授权 10:40出海业务缺乏本土化思维 第三部分：对泡泡玛特的启示 11:51IP热度和IP矩阵 14:41变现模式的优势 15:29出海能力的风险 16:22结论 喜欢本期节目，希望了解更多文字内容的朋友，欢迎关注【认知演习】同名公众号或【三体人在地球】雪球号。感谢收听！

这一期节目里，我们来聊一点稍微有些不一样的内容。过往的节目中我们主要是针对某家公司理性、中立、客观地来分析市场、业务和投资价值。而这期节目我希望结合我之前的一些经历来聊一聊对最近资本市场上发生的一些现象的看法。 而这个现象其实就是上周泡泡玛特公布了惊艳的Q3业绩之后马上迎来了多日的暴跌。这种市场的疯狂总是会激发我都很多创作的灵感。记得在第一轮关税事件的时候，市场盛传拼多多有可能要退市。这么离谱的说法，让我实在忍不住要推演一下拼多多私有化退市这个事情有多么不靠谱。今天回看这个事情，大家可能也只是一笑而过，但当时信的人确实也有不少。 而这次，我又忍不住再来做一些极限的推演：究竟泡泡玛特最差的情况会是什么？而除此以外，我还想分享几个之前发生的故事，借此分析一下机构做空泡泡是怎么回事。 第一部分：泡泡玛特的最差情况 01:42如果泡泡变成老登股 05:36为什么基本面有意义 第二部分：二十年目睹之怪现象 06:49自我怀疑的时刻 07:51It can't be better 09:32高频数据与利空出尽 11:50机构看公司的真相 13:31结论 喜欢这期节目，希望了解更多文字内容的朋友，欢迎关注【认知演习】同名公众号或【三体人在地球】雪球号。感谢收听！

当我们谈论到互联网平台的时候，总会第一时间想到阿里、字节等等一系列巨头。然而，在聚光灯以外，其实国内还存在不少垂直的互联网平台，处境却大不相同。 在那些赛道足够宽且平台能够提供足够大价值的行业，做垂直的互联网平台也能够获得不错的规模和收益，例如携程和滴滴等等。然而，也有一批垂直的互联网平台在苦苦支撑甚至已经消失。而在这些平台里，有的选择了突破自身平台属性，转型去做一个行业中的服务方。 而今天想讨论的公司新氧，正是一家目前从线上医美信息平台转型为线下医美诊所的公司。通过分析这家公司，我希望能过梳理一下互联网平台转型的逻辑，转型过程中存在的机遇，以及未来可能遇到的挑战。 01:47流量巨头对垂直平台的侵蚀 05:21垂直平台的转型尝试 09:13躬身入局的必然性 10:32新氧自营诊所的用户价值 12:46长期竞争力有待观察 14:55结论 喜欢这期节目，希望了解更多文字内容的朋友，欢迎关注【认知演习】同名公众号或【三体人在地球】雪球号。感谢收听！

在节前，理想今年最后一款新产品i6正式上市，而市场上却再次出现了神奇的现象。一方面，从种种迹象来看，这次理想i6应该是取得了比较好的销量转化，而在舆论风向上更是明显好于之前的i8。但另一方面，发布当天资本市场的反应却比较负面，美股从盘前的上涨到开盘转跌，最终更是跌了超过5个点。 其实，如果对i6这款产品进行分析的话，会发现理想在这款产品上做了不少新的尝试。而也许正是这些尝试导致了目前消费者市场和资本市场出现一定背离的现象。接下来，我们先深入分析一下这个现象背后的原因，然后再试图推演一下事情未来的走向。 第一部分：消费者市场的破圈尝试 01:18产品内耗造成了纯电产品的坎坷 03:24纯电和增程的客群同质化是内耗的根源 05:35客群破圈：不面向奶爸的家庭车 07:10GTM：顶流加持传递正向声音 第二部分：资本市场的价值自证 09:10难以避免的产品内耗 11:36理想资本市场表现能否逆转？ 15:58结论 喜欢我的节目，希望了解更多文字内容的朋友，欢迎关注【认知演习】同名公众号或【三体人在地球】雪球号。感谢收听！

大概2个月之前，我曾经做过一期关于泡泡玛特的分析，当时股价一直徘徊在240-250之间，市场上也有很多质疑的声音。想不到后来股价一举突破300元之后，竟又回落到了和当时差不多的水平。 目前的这波大跌，虽然有投行报告这个催化剂，但我想本质上是市场仍然没想明白以下几个问题。首先，泡泡玛特为何能创造这么大的收入，究竟满足了用户什么需求；其次，为什么这个赛道只有泡泡玛特取得了巨大成功，是否只是一个偶然的泡沫；最后，泡泡玛特当前的业绩是不是已经到顶了，未来还有多少的增长空间？ 今天的这期节目里，我想可以结合最近的一些思考，再谈一谈我对这几个问题的看法。 第一部分：泡泡玛特的客群与用户价值 01:25泡泡玛特的四类客群 05:49一个实体化的游戏 第二部分：为什么是泡泡玛特？ 11:09泡泡玛特的平台属性 13:23出海的机遇 第三部分：增长逻辑和潜在风险 15:45一条增长公式，几个增长因子 18:18风险在哪里？ 21:07结论 喜欢这期节目，希望了解更多文字内容的朋友，欢迎关注【认知演习】同名公众号或【三体人在地球】雪球号。感谢收听！

今年以来，随着Circle的上市，稳定币这个话题在市场上的热度一直居高不下。 市场首先关心的是稳定币作为链上资产和法币的桥梁，能够得益于链上生态的蓬勃发展。然后，随着RWA概念的兴起，稳定币又成为了链接链上货币和实体资产的桥梁，想象力被再一次放大。而市场最关注的焦点，其实是稳定币将有可能成为新一代的支付基建，从而引领一场支付革新。无论是传统投资者还是web3投资者，似乎都从稳定币上看到链上和链下融合的希望。 之前，针对稳定币的本质属性，以及RWA对资产交易的重塑，我已经做过2集节目，感兴趣的朋友不妨去听听。 而在这篇内容里，我希望再分析一下稳定币对现有的支付体系进行重塑的机会，同时也想讨论一下Circle等稳定币发行方在支付体系重塑中的位置，是否有机会达到很多投资者口中“取代Visa”这样的预期。而这需要先从当前主流的支付体系中说起。 第一部分：中心化的支付结算体系 01:47当前主流的B端支付结算体系 05:19当前主流的C端支付结算体系 06:43依赖中间方的问题 第二部分：去中心化的支付结算体系 08:34区块链和稳定币支持下的支付体系 10:35稳定币发行方在新的支付体系中的位置 15:19结论 对本集内容感兴趣的听众，欢迎关注【认知演习】同名公众号或【三体人在地球】雪球号获取更多文字内容。感谢收听！

在社交网络这个领域，一直流传着一个说法叫老二非死不可。 这个现象分别被QQ、微信以及Facebook所验证过。因此，当社交网络类型的公司出现在资本市场的时候，老二一般是会承受一些估值压力的。 伴随着移动互联网兴起的短视频平台，是带有一定社交网络属性的。然而，在中国的短视频平台赛道，却出现了老大、老二、老三各自精彩的局面。从DAU规模来看，抖音以7-8亿日活遥遥领先，视频号依托着微信生态以5-6亿日活紧随其后，而快手则以4亿日活排在第三的位置上。然而，从快手近几年的财报表现来看，这位老三在巨头的夹击之下却越活越精彩。尤其是从24年下半年开始，快手除了用户规模稳定，财务表现持续改善以外，AI应用叙事也愈发明确。除了应用在主业上的OneRec，更有面向专业视频制作领域的AI工具可灵。 短视频平台无疑是一个变现能力强且稳定增长的赛道，而AI则是目前市场上的当红炸子鸡。但是，坐拥2大优质赛道的快手却仍被部分投资者所质疑。其中核心的疑问是，快手是否有能力在巨头林立的优质赛道中保持好自己的壁垒。今天这篇内容中我们就来分析一下。 第一部分：信息推荐机制决定平台生态 02:041） 内容推荐算法的决定因子 03:462） 快手：短直一体打造老铁生态 08:423）抖音：不熟悉的陌生人 10:324）视频号：微信熟人社交的延伸 第二部分：快手是否还有未来 13:011） 快手短视频平台：被替代or长期共存 16:002） 可灵AI：先发优势能否持续 19:14结论 喜欢本期节目的听众，欢迎关注【认知演习】公众号或【三体人在地球】雪球号了解更多文字内容。感谢收听！

最近即时零售市场发生的故事，仿佛就是对“黑暗森林”活生生的演绎。原本这只是京东和美团的大战，然而却引发了高维强者阿里的关注，在补贴这片“二相箔”的打击下，即时零售市场的格局短时间内发生巨变。 而就在上周，阿里和美团都发布了25Q2的财报。市场对于美团利润同比大幅减少表示震惊，同时也认为阿里亏损加大的情况好于预期。于是，这些看法也马上体现在了股价上，阿里股价大涨，而美团股价则跌回100港元左右。 随着股价的变化，市场上的舆论风向也出现改变。目前似乎大部分人认为，阿里深厚的资源能够支持淘宝闪购将战事拖入持久战，而美团则显然没有资源长期应对，因此当淘宝闪购再次投入几轮补贴之后，美团可能会丧失大部分阵地。甚至还有人说，美团的护城河很窄，淘宝一脚就跨过去了。 但这样的说法真的对吗？美团后续是否有逆转战局的机会？这场大战是否会对整个互联网格局产生改变？我想这会是分析互联网行业的一个很好的切入点。 第一部分：即时零售进入持久战 01:521）美团面临的真正困难是什么 03:512）餐食外卖的持久战到底有多持久 06:283）美团能否获得额外的资源？ 第二部分：巨头的能力边界与美团的价值 08:151）信息网络属性决定平台边界 09:082）腾讯：人和熟人建立的去中心化网络 10:433）阿里：人和商品建立的中心化网络 12:144）直播与短视频：以内容为纽带打通信息网络 第三部分：本地生活是决定巨头生态位的核心资源 14:171）万能的淘宝可能不排除9内容和社交 15:212）本地生活让阿里有机会完成生态位升级 17:463）如何走向终局 19:26结论 喜欢本期节目的朋友，欢迎关注【认知演习】同名公众号和【三体人在地球】雪球号，感谢收听！